火煋人

東尼日誌 : 下雨天買入

2009-05-27


如果一切如陽光般燦爛，沒有政治和經濟的困擾，利潤自動上升，投資者手頭上有充足資金可供投資，那就好了。

其實不會如此。因為在這種情況下，股價必然高企，而即使我們買股，也不是因為低價，而是純粹因為銀行存款利息太低，迫使我們轉向股票或是房地產。

或許現在言之尚早，很多投資者買入是出於保本的需要，而不是因為股價便宜得出奇。

如果你曾經想過買入那些相當吸引的股票的話，想必你會希望時光能倒流六個月，回到那個機會處處的時候。

不過同時，大眾都在處於一種慌亂的狀態，每個人都樂意靜觀其變，並且希望會有明燈指路。

比起過去一段時間，目前股價已普遍升了50%，買家們都在揣測，到底該入市，還是時機已經遠去。

對於這問題的答案，應該是這樣的：任何時候都能買股。也許股價是升了，但這就是不買的原因嗎？

以工行（1398）為例，你以目前4元價格買入，或是幸運地在去年10月以3元買入，或是不幸地在07年最高點7元買入，會有什麼大分別嗎？無可置疑的是，工行股價在未來4年內必然會升至8元，因為其利潤應該會高於每股5毫，也就是相當合理的16倍市盈率。

而真正的重點是這項投資為你帶來的股息，股息的累積可以超越任何短期資本獲利，甚至能超過長線升值。這意味著工行的利潤應為1,500億元人民幣，相當於1,680億港元，市值27,000億元，而09年截至目前為止的盈利為1,250億元人民幣，而且人民幣兌美元匯率會持續強勢。

但到了2020年時，工行的利潤必然會高於250億元人民幣，僅僅是8% 的年增長率，這是個頗低的水平，因為不少分析師都預測這類銀行的年增長率介乎15%至20%，儘管這是個挺進取的估計。而如果把人民幣升值的幅度計算在內的話，結果是相當的令人振奮。同時，就如我昨天解釋，12.5倍市盈率的工行比其他競爭者的10.5倍處於較高水平。

就是這個預測市盈率的大幅波動，導致股票市場的升跌，其影響甚至比盈利增長更貼身。目前，大銀行如工行，其預測市盈率會在10倍左右波動，長線而言有不少分析師都提出25倍之說 （不知對不對），不過不包括我在內。因此在股市從熊市走向牛市時，哪怕是微小但穩定的增長，也能令股價上升3倍。

熊市最低時期買入，然後在牛市高峰比較一下自身組合的價值，你就會發現真正的「波動」所在。這種「波動」可以輕鬆地讓你的組合價值上升5倍，甚至更多。而我也認為，本港股市在過去六個月內已見底。

雖然接下來潛在牛市的起始50%契機已被捕捉，但我們還有漫漫長路要走，我預料指數最少會上升三倍，但這要到牛市的末期才知道，而我相信這次牛市可能持續6 至7年。

儘管如此，我不認為恆指就會不斷上升，過程中必定會有波動，甚至會下試12,000點低位，當然我不能保證這真的會出現，而我們普遍都認為恆指能維持在14,000點以上。

我們又會問，恆指能否重上32,000點，我認為絕對會，不過是不是短期內就難說了。我相信目前，不少投機者和弱勢投資者都已離場走人，這令持股都集中在有能力的投資者手上，而他們不會因一點利潤就貿然沽出。

不過當生機處處、金融和政治環境都異常完美時，就真的不是入市時機了，而現在的香港跟著情況相去甚遠。因此，如果你認為你的投資還未足夠的話，就聽取一下那些唱淡者的論調，並祈求他們的看法能重整股市吧。這或可提供另一個低位入市的機會。

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火煋人

東尼日誌 : 股市點滴

2009-06-01


「如果一個新鮮出爐的MBA問你，有什麼辦法可以賺快錢，請用一隻手掩鼻，另一隻手則指向交易所。」 

大師出手

嗯，巴菲特又出手了。在09年第一季，他增持了美國的銀行股（富國、US Bancorp）和鐵路股（Burlington Northern鐵路、Norfolk Southern鐵路）。這裡他甚至沒有得到達10厘息、5年換股權的恩待。到底09年第一季有什麼特別？在3月5日，所有美國金融股都終止了跌幅，並從低位反彈300%。巴菲特未必是在股價最低時買入，但可以肯定的是，當其他人都在謀求出貨時，他卻在攬股上身。這裡有些例子可供參考：富國由3月5日的7.8美元低位升至目前的25美元；Burlington由51美元升至67美元。

09年3月5日還有一特別之處，在於當天道指跌至6,500點低位（現在是8,300點），標普指數也跌至666點低位（現在是900點）。根據消息所指，巴郡還在買入標普的10年期貨，以微小溢價打賭股市能恢復。這跟他在1973/75年的市場衝擊裡悠然自得的態度不是一模一樣嗎？他當時說：我就像是在妓院裡瘋狂縱慾的人。當然，那時他年輕得多。

你是寧願跟隨那些所謂的「內幕消息」，對自己的儲蓄進行調節？還是相信巴菲特呢？有多少人敢在3月買股呢？這是你的選擇，我希望你在退休之時能健康且富足。

電訊盈科（8）-- 應該被剔除？

一如以往，在本港上訴庭跟證監會連成一線，推翻了由大股東網通和李澤楷提出的每股4.5元私有化建議的同時，長時間受苦的股東們再度被無視。私有化的提出，以被大部分股東通過，但證監會由於必須做點事，因此宣稱這是種票行為。

法院說4.5元的出價過低，股東「受到不公平對待，且在股價低位時被私有化」。那麼，法官先生，如果4.5元太低的話，那麼一星期以後的2元又怎樣呢？是不是突然之間你們就變成了股市專家呢？還是純粹因為證監會對李澤楷有成見，而你們又覺得有義務要跟這個光會吼不會咬的機構連成一線呢？

我不是電盈的股東，因此可以不存偏見的說，我認為股東們未被有關當局妥善對待，而這些有關當局正是令股東們蒙受99.5%賬面損失的人：從2000年起，電盈的市值由2,000億美元跌至目前的20億美元。

最令我驚訝的是，為何證監會不進行大規模的公司失當行為檢查呢？或是規管海外投資銀行對股價的操控呢？它甚至不願意檢測那些在本港大量流通的有毒金融產品，和對那些能讓科威特交易所都汗顔的失職行為加以監控。它該做的，不是令長期受苦的股東們繼續受難，儘管他們大部分已同意私有化了。一星期後，股價又再跌了50%，而那家「已成過去」的公司還在主板上出現。

如果我是電盈股東的話，我會立即控告法院（因為其對股市的不熟悉）和證監會，因為他們發起了一個無關、偏頗和捏造的指控，並且導致我蒙受金錢上的損失。

還有，現在港交所充斥著「沒有希望」的公司如電盈，它們必須盡快被剔除，好讓那些在磨拳擦掌的內地優質公司能在本港上市。為什麼那些高薪的交易所董事會對這種悲痛的故事無慟於衷呢？為什麼不掃掉那些垃圾呢？

北京首都機場（694）-- 高風險，但畢竟這是中國

在08年10月，中國財政部批准了首都機場可以從母公司購入第三期機場資產。價格方面，在奧運熱前的18個月就已經定下了。這些資產包括新航道、客運大樓、道路和快速運輸系統，目的是將機場的人流量從3,500萬人次提升至7,800萬人次。公平起見，此母公司從一開始就為新設施的建立提供資金，後來卻決定將這些資產轉移給有57%股權的北京機場，換來270億元人民幣。到目前來講，這還是個不錯的主意，因為北京機場一直都在營運著逐漸息微的「舊」機場。

不過，難以想像的融資條件和高昂的轉移費用，為北京機場帶來巨大風險和壓力，而北京機場也未有對新資產的估值提出異議，儘管內地資產價格從機場開始興建起就經歷嚴重貶值。北京機場的大股東們（不包括母公司）似乎不太在乎。他們應該要為他們自己的股東關心一下現狀。即使是藍籌中的藍籌都不能輕信，因為他們也甚少會「做功課」。

在2008年（新資產剛剛被納入六星期），北京機場的淨利潤從16.8億人民幣下跌90%，至1.62億。直接受到全年機場營運過剩的衝擊，北京機場很可能會在2009年錄得赤字，可能會達到25億元人民幣，而營運現金流可能會從2008年的12億人民幣跌至負數。即使載客量和航班的增長，額外的貶值、利息支出和營運支出仍然會令獲利下跌，未來5年內也難有派息。

北京機場怎樣才能還掉220億元人民幣的債項呢？畢竟，在付與母公司49億元人民幣之後，它已用掉大部分現金儲備。220億元人民幣的債項中有25億來自歐洲投資銀行，60億來自發行於母公司的債券，還有向母公司借的135億，需要在一年內清還。這是不是代表，北京機場就要向其他銀行借錢還債呢？如果是的話，又有哪家銀行願意借錢呢？不是的話，母公司又會有什麼對策從北京機場撤資呢？

在08年12月31日，其股東淨資金為122億元人民幣，而欠債則為220億元人民幣，差不多是200%的負債股本比率，無望派息，而且未來5年內都會虧損，除非內地可以通過一些天馬行空的概念來插手。

如果說將資產轉移至北京機場真是個好主意的話，那麼為何部分購入程序不以股票進行呢？或許是因為北京機場的股價當時被高估，而目前公司又急於尋求資金來償還自己的負債。這種「音樂椅遊戲」真的有點可笑。

為什麼投資者會有意欲用240億元人民幣投資在一家如北京機場般的公司，當中只有120億元是股東資金？目前香港股市的市賬率大概是1.2倍，而北京機場的利潤在未來5年都會受挫，派息更是想都不用想，投資者完全沒有理由支付每股5.7元。我猜它的股價到2011年會是2元左右。不過，這是中國，而什麼事情都可能發生。最近的中信泰富（267）就顯示出太過信任一家「大公司」的後果：體無完膚。

何去何從？

有趣的是，幾乎每一個人、每一份財經報紙和每個財經節目，都只把目光放在下一個小時、下一日和下一星期的市場走勢。很多人說，我們應該放眼長綫，但很多時他們說的「長線」意思不過是「午飯過後」罷了。他們無法自控。我見過很多次，那些經驗豐富的美國和歐洲基金經理，他們管理著上百億的資金，當股市形勢見好時，就頭頭是道地提醒投資者要這樣那樣，但兩小時候當故事急挫後，他們就變得驚慌失措，群龍無首般。為何我們放心把資金交給這些人管理呢？我是永遠都搞不懂的。難怪西方國家失業人數越來越多。這數字會在未來12個月繼續上揚，尤其是在對穩定經濟苦無對策的歐洲國家。環球金融行業會損失半百萬的職位。

華爾街最新的用語是，「經過如此大的升幅後，市場需要收縮一下」，或是「我們正處於不成比例的熊市反彈」，或是「是的，我們看好大市，但我們會撤資，因為一次顯著調整即將發生」，或是「下一個炸彈是信用卡和商業票據資產」。如果你聽從這些廢話的話，我擔保你會成為垃圾堆裡的一員，就像西方國家裡的上百萬人一般。

即使是看好者，也充斥著熊市心態，也不會對政府、聯署局和財政部有什麼好說話。他們也談到長綫價值，但卻不肯把資金放在這些有著「長綫價值」的市場。畢竟他們還要兼顧明日的生産物價指數、後日的事業情況還有 -- 先別看下星期和下下星期了，讓我們關注下年吧。

今時今日，我們都被憂愁和偏執所吞噬。以我來看，全球最優秀的銀行家和投資者令4萬億美元蒸發掉，而他們打算透過沽空美元、股票、10年債券和商品，繼續這場鬧劇。記住，今天受歡迎的投資往往是未來的籮底橙，反之亦然。100年的歷史證明了此點。次按和放貸的事情都證明了我們今天面對的是一群不學無術的人。即使你的智商只有63，也不該信任這些人的說話。

上萬億元的資金都在追尋著每年0.25%的回報率，其實他們可以輕易地在股市裡的精華部分賺個3-4%。壓價是基金經理的天性，好讓自己能以低於目前的價格買股。他們已錯過最後一班船：被低估的股票和被高估的明日垃圾股。一方面，他們要說服客戶，說某些股票被高估，然後靜悄悄地買入由容易受騙的客戶釋出的股票。是的，這是個狗咬狗的世界，我們不能相信任何人，尤其是那些對目前困局毫無頭緒，又無甚對策的有關當局。

有趣的是，投資者往往只看見所有升勢，卻輕易地無視這個自大蕭條以來最大的跌勢。為免你忘了，現在香港股市還是比之前跌了50%、華爾街42%、內地55%。當股市重新往上爬時，我敢說不會有什麼警覺的聲音，因為他們會盲目跟從錯誤的建議。

無視不能控制的事情，包括經濟新聞、政治、北韓、伊朗、基金經理、美國聯署局、黃金、天氣、季節、月份、數據、謊言和虛假的數據，認真買入你認為便宜的股份。這是必然能累積獲利的方法，尤其是恆指正步向2011年的40,000點水平。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-6-8 10:22 編輯 ]

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火煋人

東尼日誌 :  兩堂課

2009-06-02


 
真是令人驚嘆的一個月。恆指在這個月內上升了4,600點，或是34%；而如果是心存懷疑和滿腦疑慮的人，他們還是把錢儲在銀行、賺取低微的利息好了。
 
究竟大市的興奮狀態是從何而來，又在往哪兒去呢？
 
或許股市此前根本不該跌得那麼低。
 
在3月時，股市處於第二個低谷，恆指下試11,300點低位，雖然房地產市場表現穩定，但由於匯控（5）的供股決定，讓人們擔心其他公司會否傚法，導致股市下瀉。正如不少市場分析師都認為股價普遍較低，人們的擔憂其實並不在股價是否被高估，反倒是擔心股市會繼續下挫。
 
這是對所有投資者的一個警號，提示著我們應該根據自己為股份計算的價值，來建立我們的投資組合，而不是隨便跟風。
 
前者是已知因素，後者則是完全的投機行為，而至少有一半的投機行為都是錯的，甚至有75%的投機活動長遠來講都會招致損失，實際數字可能更多。
 
我從這場金融風暴裡學到更艱深的另一堂課，就是堅持必然會有回報，當然你也可以稱之為固執或是頑固。在07年9月，也就是股價轉趨疲弱之前，我減持了一些內地股，預備迎接之後市場的跌勢。
 
當時恆指是30,000點，而當恆指跌至26,000點時，我說過18,000點是下限。雖然依當時的水平來講，18,000點是過低了，但後來的事也證明了其實這樣的估計仍是錯得離譜。後來我收到一個讀者的電郵，內容是問我股市會否真的跌至18,000點，我的回應是：這是我估計的最低位，當然我不希望恆指真的會觸碰這個水平。當時不少分析師和財經作者都認為，25,000點已是見底。
 
因此當恆指逼近這個水平時，我應讀者要求，開始了我的鑽石組合。當時是08年6月，恆指為22,600點。這個組合快將一歲了，如果目前的表現可以持續的話，那麼這應該是個值得慶賀的生日，但我對此並不是信心十足。
 
但我有我的堅持，在恆指達30,000點時，我不太相信股價可以站穩；同樣地，我也不相信股價在恆指跌至12,000點後可以跌到哪兒去。
 
當然，我認為 15,000點是過低，而25,000點則是過高，但這是不是就代表20,000點對我而言就是合理水平呢？那麼我就要另寫一篇文章談論固執和堅持，但我還未拿定主意。
 
但如果投資者已持有一個適度分散的投資組合，而又在過往幾年堅持下來的話，那麼應該已有不錯的回報。
 
那些承受大量損失的都是舉棋不定、常常中途換馬的投資者。只有能夠堅持的人才能獲得最大的好處。
 
我在《壹週刊》的投資組合就是一個證明，此組合在99年6月開始，至今將近10年，本金100萬已上升至現在約600萬的市值。
 
這是個令人驚喜的成功例子，因為我沒有太過主動出擊，而當中一些重要成員如匯控、宏利（945）、中石油（857）和中移動（941）一直維持其重要性，沒有太大變動。
 
這裡包括派息，而這才是成功的最大原因，因為它不斷上升。股價上升引致的獲利只是一次性的，不算可靠，但來自公司的派息則可靠得多。
 
這個組合已熬過了科網熱、沙士和現在的金融風暴，也為追隨者帶來了將近20%的複合年回報，雖然這是基於6月2日令人存疑的估值，但畢竟次組合會繼續表現理想。不過必須承認，僅僅靠著本港的大藍籌在10年間賺取每年20%的回報，不管怎麼說都是成功的。
 
儘管如此，我還是小心為妙，因為本港股市可能隨時再度「爆煲」，為安全起見，如果A50中國基金（2823）可以升至12.3元或更高水平的話，我就會沽出。

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火煋人

東尼日誌 : 恆指兩萬點是「正確」水平嗎？

2009-06-03



 
任何股票都沒有一個絕對「正確」的價位，所以恆指也不會有一個「正確」的水平 -- 畢竟指數是由個別股票組成的。所以，正如昨天我所描述的，恆指兩萬點也是個可能的範圍而已。 

但股票有一個「吸引」的價位，在這個水平投資者應該是「買」而不是「賣」。對於自稱基本分析派的投資來說，這個差異其實也不少。
 
工行（1398）有一段長時間徘徊在10倍市盈率的水平，到底它應不應該回到2007年的水平，市盈率升至20倍？工行的增長率超過20%，所以很多分析員都認為這是合理的。
 
我認為市盈率是不錯的指標，也認為這家公司會在未來穩定增長，甚至會超過其上市時的增長能力。
 
投資者不宜用資產量度這家公司，因為工行清盤變賣家當的機會極微。
 
就工行這類國企而言，未來盈利主宰股價。你要用經常盈利來計算，扣除個別年度的非經常性收益，那麼盈利就會更加有跡可尋。
 
我認為工行在2008年賺到 1,100億元人民幣之後，2010年的盈利將會是1,250億元、2011年則是1,400億、2012年是1,600億。這純粹屬臆測，實質盈利可高可低，但我認為平均數大概如此。
 
如果工行2010年的盈利是1,670億元人民幣（每股5 毫），合理的市盈率會是15倍，工行的市值就會是25,000億元，即股價7.5元。
 
如果人民幣匯率在2010年仍是85兌100港元，那麼三年之後工行升至8.8元仍是抵買 -- 而現在只是5元而已。三年升3.8元（即75%）已經算少，還未計每年增長的股息。
 
我認為6.25元的工行是抵買，這代表未來每年升值12%、還有股息。現在恆指是18,000點，如果指數的增長率與工行相同，股價從5元升至6.25元，那麼指數將會上升25% -- 即22,500點！
 
工行只是單一的個別股份而已。中移動（941）是另一大股份，其增長率可能低於10%。用1,280億元盈利推算（與工行相若），2009年將會是 1,400億、2010年是1,550億，而2011年則是1,700億，2010年是1,900億；以200億發行股份、20倍市盈率推算，中移動在 2010年的市值是38,000億元，即每股190元；如果把市盈率推低至15倍，則是每股140元。
 
中移動現價80元，三年後升至140元，升幅是75%，還未計股息。以上述同一方式推算恆指，那麼指數將會是21,500點。
 
這令18,000點的恆指顯得吸引。長遠而言，假如看看成份股，發現只有很少是被高估 -- 當然有些股票要比其他股票吸引，但我找不到很多是被高估而應該沽出的。
 
那麼恆生銀行（11）呢？此股近日成為焦點，107元算不算是合理價？去年恆生銀行的盈利是140億元，而由於金融海嘯的影響，這數字算是偏低；現在市盈率是14.5倍，過去通常都是20倍。我不會說這是恆生銀行的「正確」市盈率，但如果市盈率升至15倍，這代表指數仍有上升空間。
 
不幸的是，多數分析員和評論員只會留意指數走勢，卻不分析個別的成份股，這對投資者來說一點意義也沒有。
 
然而，我會相信我的直覺，就短線來看，在12.26元沽出5,000個單位的A50中國基金（2823）。現在我手上彈藥甚多，但卻不會急於入市。

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火煋人

東尼日誌 :  香港賭場

2009-06-05

你可以在賭場裡賺大錢，只要你能正確猜中下一張卡或下一個號碼就行了。可能有些人可以逢賭必贏，但是我未見過，但總會有人賭運亨通，雖然這種人比較難找。也有些人逢賭必輸，不過應該不常見，因為他們的賭本應該很快會耗光。最多的是那些輸贏參半的人。

不過，雖然這些人有一半機會贏，但他們還是要輸錢，因為不管是在澳門的賭場，還是名叫「交易所」的賭場裡，都有賠率這回事。雖然在後者裡的賠率不是傾向莊家，但莊家還是會贏，因為他們會收取交易徵費。所以即使你能不輸，你還是要虧錢，當然比起澳門的賭場，港交所（388）的佣金是比較低的。

儘管如此，閒家在賭場虧錢的速度會比較快，因為他們更頻密地把贏進來的錢來作賭本，莊家贏回這些錢的機會也較高。這跟本港的賽馬會不能相比，因為後者莊家勝出的機會，在政府稅制下更加被放大。但在港交所裡，資本被重新投進股市的頻率較低，因此玩家相比之下不會虧掉太多錢。

如果你只在一個項目上打賭，那麼你大概有50%的機會贏，而如果你在港交所打賭，那麼贏的機會甚至更高，因為股市一直會呈現升勢。而在馬場或賭場裡，賭博行為往往只維持一段短時間，可能不多於半小時，但股市卻能伴你一生，而且你越有耐心，獲利就越高。

如果你在一場輸贏機會均等的賭博中輸了錢，你可以通過將賭本加倍，再次進行賭博，如果贏了的話，就能把此前輸的錢再贏回來，當然這還是一個輸贏機會均等的賭博。再輸的話，就再把賭本加倍，再賭。但你很可能在短時間內就把資本都用光了，經過5次賭博，你就需要32倍的本金作支持；10次的話，變為1,024 倍。應該沒有什麼人能負擔這樣的「大手筆」。

我曾經鑽研過一個玩輪盤的系統，就是每輸一次，我就把此前的賭本加倍，而每贏一次，就把賭本縮小一半。就這樣，我應用了這個方法6次，將3份均等的賭本分別賭在了高位、紅色和單數上，然後通過賭「零」來作對沖，每次我都能贏超過1,000籌碼，而我的本金只是200籌碼，儘管有兩次我都有再注入200籌碼。出奇地，在我結婚以後的25年裡，我再也沒有踏進任何賭場一步。

可見，通過資料蒐集和系統，我們可以大大減低損失的風險，但這並不會令我們免疫於損失。

通過細心的研究，我們可以減少在馬場或賭場的失敗，但你不可能永遠都靠運氣來贏錢。

當然，這還要看馬匹的素質，而我作為兩頭賽馬的經理人，我也有自己選擇好馬的公式。我還記得「一個馬位、五分一秒、三磅」的標準公式，然後根據抽籤、騎師和馬匹血統來作調整。我認為我沒有贏輸，儘管我輸的機會其實頗高。

我現在完全相信，增加資本的最佳方法是購買一級股，諸如匯控（5）、中移動（941）和工行（1398）之類，然後好好保存這些持股。我敢說，這裡每一隻股票在未來10年都能升超過100%，甚至更多，而且還未計算派息。我有信心，從今天開始算起，在10年內我能達到10%至15%獲利的目標。

曾經在金融風暴中的一段時間裡，我懷疑自己的投資原則有沒有出錯，當時我在《壹週刊》的投資組合從900萬元跌至300萬元，而那些我認為最強的股份，都成為了下跌的先驅。同時，我最近創立的鑽石組合，也曾急跌至本金的60%，當中有一大部分是現金。

不過，股市的恢復再度給予我信心，我現在算是捲土重來。不光如此，我「風雨同路，不離不棄」的持股信念也被證實是正確的，我相信那些曾讓我失望的股票，如匯控和宏利（945）都會重新站起來，表現得更好。現在靜心一想，我看不見為何匯控應該低於100元，或宏利應該低於300元的理由。故此，我深信我的《壹週刊》組合和鑽石組合都是值得讀者跟隨的策略。

《壹週刊》組合在過去10年中升值了19%，我相信在未來10年可以再增長超過10%。因此，又何苦要選擇賽馬或是賭場這些具極大風險的途徑來賺錢呢

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火煋人

東尼日誌 : 政府債券 -- 派對結束

2009-06-08



「只有華爾街會出現這樣的情況：開著勞斯萊斯的人去向坐地鐵的人請教。」

自去年底以來，美國10年期政府債券的息率從2%增至現時的3.75%，意味著這理論上非常安全的投資的價格大約跌了40%。其實這也是股市在過去18個月內的跌幅，不過我們總是聽見，與「安全」的債券相比，股票就不安全得多。

那麼在6個月內下跌四成的債券還是不是安全和穩健呢？那些專家說：是的。但如果說它的年息率長期低於5%呢？即使是最保守的估計，也預料這四成的跌幅需要很長時間才能收復，還沒有算進通脹的影響。在過去的25年內，美國政府債券已面對過3次跌價超過40%的情況，加上低微的息率和近乎零的資本增長，所以我不認為這是個安全的投資。目前，2年期債券的息率少於1%，10年期則少於2%，而同時投資者卻跟我說他們想要確保他們資金的安全？如果6個月內跌價40% 也算是安全的話，我寧願在接下來的100年內每一天都投機在股市上。

所以專家們其實已輸了兩次：他們減持股票，又增持債券。難道說眾多接近退休年齡的人士，就要把血汗錢交托給這些只懂跟風的專家？當貪念、恐懼和愚笨同時聚在一起，沒有人敢擔保會發生什麼事。

儘管有能力操縱短期息率，但聯署局很難掌握息率的長期位置。10年期債券的息率關乎很多因素，包括通脹、人們的期待、供求、資金市場情況等等。後來一些美國的金融人才指出息率在上升，因為美國的借貸評級或許將會被調低至房利美和房地美的垃圾等級。又有些專家說息率的上升會令經濟不穩，進而拖垮股市。諷刺之處在於，當評級被調低後，那些負責評級的公司自己可能都要飯碗不保。現在沒有人再對他們的評級有信心，人們也不會理會那些評級。他們已經過氣了。記住，所有國家的政府債券都跌價，不光是美國。

那些專家都喜歡又得熊掌，又得鮮魚，不是嗎？正當債券息率急跌之時，股市也被短期炒賣者屠殺，即使利率出乎意料地下跌。而儘管利率下降和債券息率下降，經濟還是要步入嚴重衰退。不少有著零利率的經濟體也還未走出衰退。因此，是誰說息率上升會拖累經濟，甚至是股市呢？又是那些在股市和債券市場輸掉投資者資產的專家們。對，這就是他們的所作所為。因此，為何還要相信這些一錯再錯的人呢？實際上，合理息率的上升可以通過通脹和資金流扶正股市。

對於債券息率的謎思，其實答案很簡單，雖然我承認當中通脹、因美國評級下跌的資金流失和填補資金短缺會讓情況變得稍微複雜。但對我而言最重大的因素，是我認為自 2000年科網泡沫爆破後，在過去9年內，政府債券價格被過分高估。在過去兩個衰退中，受驚的投資者都將資金撤回，加上貶值預期、對沖基金的購入和龐大銀行收購，導致這場泡沫就像其他和泡沫一樣爆破。只不過這次將會導致更大量的資金損失，因為債券市場比股市要龐大得多。那些推崇債券的人開始推卸責任，甚至責怪起政府來，倒不批判一下自己的貪念。不要以這樣低的息率水平購入任何政府債券，你會被摧毀的！實際上，你可以嘗試用任何方法購入賤賣的債務，以此賺取 10%-30%的年息率，加上資本升值，當然前提是你要有一個能理解目前市場詭異情況的優質顧問。這裡可能就是潛藏著龐大價值的地方。

那麼投資在債券上的資金最終會到哪去呢？現在它們可能已被利用在黃金、金屬、石油、減持股票、購買外匯等等。現在股市幾乎是生人勿近，因為成交量的增加也比不上沒有什麼真正投資的沽空活動。紐約證券交易所和納斯達克都接連彙報破紀錄的沽空行為。基金經理有著充足資金，非金融業務亦然，3個月期債券的息率近乎零，基金市場從未遇到過這麼多資金追逐這麼少回報的情況。我知道現在美國金融體系裡的流動現金是股市市值的40%，這相當驚人。人們就是如此懼怕和悲觀。對於與大市倒行逆施的投資者們，其他一眾投資者的行為（而不是言語）才是重要的，而現在沒有人膽敢購買股票，因為他們擔心在最近的一輪升勢後，會有徹底的調整出現，更重要的是，那些專家叫他們不要購買股票，否則就有危險，顯然地這是危言聳聽。這就是提示我們應該買股賣債的最佳訊號。跟傳統智慧反方向走，就能致富。

股市的穩步前進令不少金融專家都大跌眼鏡，而其他諸如黃金等的「聰明」投資卻引來越來越多的投機者，令價格水漲船高。這讓我想起數個世紀前的鬱金香狂熱：「笨蛋理論」的經典例子。

對股票（雖然是低估了）的恐懼和對任何合潮流事物的貪念，最終會形成對購入股票的絕好時機，這是不少普羅大眾都會錯失的良機。以我看來，他們已錯過了過去3至4個月的牛市，還有3至4年給予有耐性的人。

請看，高盛股價從66元升至144元，摩根士丹利由8元至31元，花旗由1元至4元，美國銀行由3元至12元，雅虎由8元至16元，QQQQ由22元至 36 元，美國運通由9元至26元，蘋果由80元至140元，通用電氣由6元至14元，沃爾瑪由38元至50元，富國由8元至26元，陶氏化學由8元至18元，福特由1.5元至6元，如此等等。這樣的升幅不罕見，不過往往是需要5年的時間，而不是僅僅3個月。試想一下，如果當初在每個人都說賣股時，你卻增持的話，會是多麼的好啊。不過，當中可能也有些沽空者跌得粉身碎骨。更慘的是，有些人在股市從6,500點升至7,000點，再是7,500點至8,000 點，最後到8,700點的過程中減持了。這是一場徹底的失信和恐懼，也是我在過去33年內從未見過的情況，也是一場超級牛市的必備條件。實際上，道指已升了30%，但是人們的負面情緒卻令它看起來更像跌了30%。同時看淡者繼續叫囂，試圖營造如30年代大蕭條般的境況，甚至認為道指會跌破5,000點。他們意圖通過令大眾恐懼，來填補自己的減持。對不起，恐懼已經過去，真正好玩的還在後頭。15萬億的美元正蠢蠢欲動，尋找自己的歸宿，一處股息和升值積累的地方，而不是那些以貪念為基礎的「流行投資」。

如同外匯商人一樣，減持者也會備受打壓。他們會一直減持、減持、再減持，直到一些基金爆煲，然後我就可以知道哪些才能抵擋風雨。投資者應會如常地稱為輸家。

債券基金之王哥羅斯（太平洋資產）大概在輕視著他不太了解的股票，但他為什麼不先批評一下自己公司正投資的政府債券呢？在過去10年通脹之前，太平洋資產靠的只是債券1%-3%的微小年息率。如果想維持現狀來填補此前的損失的話，它還需要再等20年。依我的保守估計，債券市場正面臨著10年的熊市，而美國 10年期債券息率會達到至少5%-6%。這會令股市短期受損，但很快人們就會撤出債券市場，並紛紛逃至股票市場，這會維持一段長時間。這時你會賣股，而其他人則急於買股來補償債券上的龐大損失。難道說哥羅斯真的認為在未來10年債券的表現會比股票更好？這真的是個「驚喜」哦。不信？問問蓋茨吧。他的微軟在 23年的上市期間內升了500倍。他才不碰債券呢。

人們減持的欲望已在減退，大眾也開始認清自己的境況。那些金融風暴的始作俑者挾著數百萬元、股票和長俸潛逃了。六百萬美國人失業（甚至他們的家庭），而當衰退結束時，這數字可能會增至八百萬；但卻沒有任何金融機構的總裁或肇事的議員受到判刑。

義憤是可以理解的，但出手傷害自己國家，尤其是如美國般強大、成功和開明的國家，監禁是唯一的結果。美國下了艱難的決定，這是歐洲各國不敢下的決定，因此前者可能會更快地步出困局，而歐洲可能還要滯後兩年。如果你想就買歐元吧，以自己的貨幣作投機對象，如果你想相信那些天天聲稱自己知道「內幕消息」的人們。不過，這不會為你帶來另一份工作，或是減輕你的房貸還款。當你退休時，你會發現存款是一個大大的零，因為你選擇接納哪些連市盈率和息率都搞不清的投資經理的意見。

內地銀行 -- 買入之選

「預測所告訴人們的，往往是進行預測的人，而不是未來」

隨便在街上找個人，尤其是分析師，他們都不會認為因為向國有企業貸款成為壞賬，就會令內地銀行變得不濟。

事實勝於雄辯。或許這樣說吧，壞賬的確存在，但多年前的集資和其後在香港上市，證明了已有足夠的撥備去應付壞賬。

三大龍頭：中行（3988）、工行（1398）和建行（939）佔住了13億人口市場裡的65%，當中不少人沒有戶口、保險、資產管理、股票服務、借貸、存款戶口、退休金計劃等等。這些銀行正提供上述所有服務，甚至更多。外地銀行的佔有率低得可憐，加上最近人們紛紛抛售它們的股票，令它們更難生存。

試想一下，如果三大銀行在美國、俄羅斯、非洲、南美等地拓展業務，它們的交易潛力會有多大。它們的交易夥伴會樂意直接跟一個內地銀行談生意，而不是通過一個美國、歐洲、日本的銀行，甚至是匯控（5）、渣打（2888）或恆生（11）。只消用點錢在主要貿易國家設行，它們就能在雙向交易中獲得市場地位。其他銀行在下一個十年內只能陪跑。

試想，它們的資金成本是1%，貸款息率卻是7%，當中利潤空間顯而易見。儲蓄率達30%的6億個客戶對這些銀行而言又意味著什麼呢？記住，在中國，人們收入的增長速度比任何一個國家都要快，而消費力的遞增也正以無人能及的速度進行。

兩年前，內地中央銀行實行了收緊借貸、提升利率和提高銀行準備金比率至令人瞪目的17.5%。數個月前，這幾項措施都被撤回，而借貸活動則得以重新上路。銀行正承受著各方的損失，當中包括一些美國有毒債項，而我相信至09年6月為止的第二季應該是利潤增長的低點；但過後利潤自然是有升無跌了。

既然已有內地銀行這匹駿馬擺在眼前，為什麼還要投資在本地銀行，甚至是匯控、澳洲、美國、歐洲、日本或是英國銀行呢？分散投資根本沒有道理，但如果你願意的話，你可以買入三大內地銀行，還有在今年內上市的農業銀行。在5月27日的銀行表現，尤其是中行，反映了一定程度的沽空情況和投資購股，這發生在外地銀行因急需資金而減持內地銀行股之後。被迫的賣股行為已打壓了股價太久了，儘管盈利完全不受影響。對於有信念和信心的人，好戲還在後頭。

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火煋人

東尼日誌 - 恆指市盈率15倍？

2009-06-17

 
現時恆生指數有42隻成份股，共計市值15萬億。關於國企股，我不只把香港上市的H股計算在內；因為以中石油（857）為例，香港上市的市值只有1,900億元，但如果把所有股東的資本計算在內，那麼總值高達16,500億元。
 
其中5間公司的市值超過10,000億元。這包括建設銀行（939）、中移動（941）、匯控（5）、工商銀行（1398）和中石油，單是這5間公司的市值已經高達75,000億元，佔恆指市值一半。它們共賺盈利5,300億元，佔市值7%，即市盈率14倍。
 
但這包括匯控，除了盈利下跌了106億美元之外，還有巨額的減值撥備，這些減值不大可能會在2009年重現；即使2009年仍有減值，2010年一定會消失。匯控盈利430億美元，在正常年度其經常性盈利應該有1,500億，因此盈利會增加1,000億元，市盈率跌至12倍。
 
其他4隻「萬億股」在2009年度的盈利應該會增長。如果工行和建行的盈利增加10%（而第一季的業績已經遠遠超標），還有市值僅低於萬億達9,360億的中國銀行（3988），未有重複計算中銀香港（2388）的1,400億元市值，只要2008年偏低的營業額回覆正常，那麼盈利應該會不只此數。
 
現在要評估中移動的盈利為時尚早，我會等七月底公佈中期業績時再算。中石油的盈利應該與2009年相若，約為1,300億元，但實際數字很難預測。
 
如果這6間巨無霸在2009年不能錄得更高盈利，我會覺得很驚奇。由於它們極有代表性，我預期2009年的市盈率會在12.5倍左右徘徊；以2008年偏低的盈利推算，現時市盈率是15倍。
 
近日我讀到Tom Holland在《南華早報》的文章，他的文章通常都非常出色且資料充足，這一回我卻感到很驚訝，他竟認為現時的股市嚴重過高，這是因為他用15倍的預測市盈率作比較準則。我認為他是過度悲觀，我當然並不認同。
 
雖然如此，但最大盈利增長會在匯控發生，500億與1,500億的差別實在是驚人的。你會否相信，今年歐美樓價可能續跌，而香港的樓市也可能要回吐，令匯控需要在今年進行巨額撥備。那些會計制度也太不合理，物業重估竟要成為損益表上的虧損，而不是資產負債表上的項目。
 
如果2008年是盈利是比正常偏低，再以現時指數的市盈率推算，我不會認為現時股市偏高。我會建議你要向前看，著眼點不應該放在過去甚至是現在的業績。從2008年偏低的數字回升至正常，分別非常明顯。
 
恆指有15間市值不足1,000億的公司，很多都非常有趣。我尤其喜歡國泰航空（293），現時市值400億元，長遠而言十分便宜，因為我相信國泰不會再次在石油期貨的對沖交易中損手。當情況回覆正常時，我認為國泰的盈利會升至每年50億元。雖然這需要很多時間，而2009年的盈利也不會很多，但我認為 2010年會再創高峰。現在買入可能太早了，股市可能會突然大跌；但如果真的大跌的話，而國泰回吐至8元的水平，可能會是理想的投機對象。
 
我必要說，我會等待在回吐時買入；但如果多數人都在等待回吐，那麼回吐就可能不會發生了。不過，如果股市真如Tim Holland所說，15倍市盈率是偏高的話，那麼我就實在太開心了。

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火煋人

東尼日誌 - 組合檢視

2009-06-24


股市這樣的反應，是否在大家意料之中？有誰知道？

又或是不是假象，讓潛在買家垂涎三尺，不久便可得到回報？這點值得細想。如果出錯就會錯失機會；現在的價位似乎相當吸引，股市並非一下子反彈，而是慢慢地穩步回升。這樣的市況讓大家可以買入一些目標持倉，然後當股市再跌時，可以再買多一點點。

如果這樣做，即使不能成功摸底，手上有一部分股份仍是以低價買入。但這只是入市的方法，卻不能告訴大家應該買哪些股票 － 這才是投資最困難的地方。

鑽石組合再買一點匯控（5）其實也無妨，但我不知道，我的讀者手上是否已經持有足夠的匯控，分散投資會否更佳的策略。匯控可能是市場上最被低估的公司，但我不能保證到底匯控的股價會不會回升。尤其是市場上有數以十億的股份被釋出，現時一定會有龐大阻力。當股價回升時，很多人都會選擇棄船逃生以收回成本 －而很多投資者都曾在大概這水平入市。

這不是合乎邏輯的投資手段。很多所謂的投資者只想捕捉蠅頭小利，手上組合持股的「垃圾」程度不下於將軍澳堆填區。很多人都沽出了上升的好股票，然後留下壞股票（即下跌的股票），結果組合裡是一大堆垃圾股。即使在對上一次牛市，匯控仍然表現不濟，而偏偏它又是很多組合裡的持股，結果匯控一定會遇到龐大沽壓。

無論如何，匯控絕對是被低估。對於一個長線投資者而言，只要不在短期內沽出，等候風暴的逝去，匯控會帶來理想的收入和股息。

至於宏利（945），即使受到安大略證監會的調查，我仍然感到樂觀。這純粹是小事一樁，我擔心的反而是這間保險公司會否被迫減少季度股息。宏利的長線前景樂觀，但短期來說我對是否買入或有懷疑，因為短期內股價或很容易下跌。

然後是三大中資銀行：工行（1398）、中行（3988）和交行（3328），市值分別是17,700億、8,400億和3,720億元。我預計三間銀行在 2009年度的純利分別是1,300億、800億和320億元，推算市盈率分別為13.5倍、10.5倍和11.5倍。現在推測純利可能為時尚早，尤其是中期業績在8月中就會出爐，將為全年盈利數字提供不少啟示。

13.5倍的市盈率對於任何一間銀行來說都是便宜，我認為這些銀行於16至20倍的市盈率仍屬抵買。中行的市盈率雖然特低，但由於它比較依靠海外業務，所以增長率會比較慢 －雖然如此，但現價3.41元仍是便宜。至於工行，其相對同業的溢價，值得投資者等候一個更佳的入市機會。

中移動（941）公佈，上月的客戶增長理想；中移動的壟斷地位令其增長變得必然，而3G業務的新客源更是錦上添花。沒有跡象顯示，今年的中期業績不會超過去年同期的純利。以最新收市價推算，中移動的市值為15,300億元，以2009年預測盈利1,400億元計，市盈率只有11倍，實在便宜得令人垂涎。

你且看中國的經濟增長，就不由得對中國的樓市充滿憧憬。除了管理層不濟之外，買入地產股不太可能出錯。我認為瑞安房地產（272）的管理層有遠見、率直而且誠實，令買入的風險減至最低。這間公司2009年度的純利不一定會大幅增長，但我對未來兩年信心十足。這間公司的地產項目，專注在大城市中央地段的發展，強大管理團隊的結果是高質素的產品。此股不會構成組合裡最大比重的持股，但我對瑞房的推介是毫無保留的。

至於鑽石組合裡較小的持股，包括恆隆地產（12）和香港上海大酒店（45），以資產淨值計兩間公司都是便宜。我可能會進行短線買賣，但對兩者仍然是很滿意，所以不計劃會換馬。

除此之外，我手上還有20萬元現金。現在我心中充滿希望，正在等候股市下跌讓我可以再次入市。

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火煋人

東尼日誌  - 為何我愛銀行？

2009-06-25



毫無疑問我是特別偏愛銀行股。不單是本地銀行－－如果匯控（5）也算是「本地」的話－－也包括中資銀行。當然，買入花旗也曾經令我非常後悔。

我人生第一次買入銀行股是新加坡的華僑銀行，那已經是60年代的事情，當時放寬了股東必須是華人的限制。

那時我在此股賺了一些微利，結果就沽貨離場，這樣做實在愚蠢。後來我認清了自己的錯誤，於是重新買回，然後不再擔心股價的上落，因為我把該股視為一生一世的投資。

我太懶惰了，沒有記錄買入的價位，所以不知道入貨時的成本價，而我相信過去的價位已成歷史，對將來沒有指導作用。

入市的價位，的確常會影響到人們的投資行為，令他們在不應賣出的時候沽貨。現在我每買入一隻股票，都是抱著「一生一世」的想法，只有在極端的情況我才會選擇沽貨離場。

當我參與一個新市場時，我比較傾向先看銀行股，因為它們通常規模龐大，而且知名度高。


我嘗試把注意力集中在知名的公司，因為它們的生意比較容易理解，而且我會比較有經驗－－當然也有例外的。我親眼目睹銀行茁壯成長的過程。記得1973年油價暴升，倫敦股市崩潰，很多二線銀行都倒下了。我從此避開那些專做二按、又或者是靠本身投資交易來賺錢的銀行。

尤記得當年匯豐收購James Capel，那是一間大型的英資證券商。我當時大力批評這宗收購，幸好匯豐在損手之後及時離場。當花旗刻意擴張證券業務時（收購了Salomon Brothers、Smith Barney和Shearson Stone），我也避開了花旗；我以為它懂得經一事長一知，以為其銀行業務的盈利能吸收這些收購的損失－－後來我發現自己大錯特錯。我特意避開那些靠本身投資交易來賺錢的銀行，也會避開摩根士丹利和高盛等投資銀行（當然，連巴菲特也入股高盛時，我也不得不讓步）。

我認為普通銀行業務的純利是相當穩定的，而且有增長的趨勢；但每隔幾年都會有一次大規模的壞賬，皆因銀行與樓市的週期相依為命。這次可能是例外，但一般銀行都傾向過度撥備，然後之後又再回撥成為盈利。

我不知道這次匯控會不會這樣做，因為匯控過去為物業壞賬的撥備都是大刀闊斧－－尤其是在Household International損手的時候。匯控已經透過出售資產來「填氹」，但即使是很大機會收回的貸款，匯控也會撥成壞賬。

至於亞洲的銀行（包括中資行），對美國企業債券的撥備不多，但它們參與的程度不高；星展銀行就是好例子。實在沒有理由盈利不會回升至原來的水平。

正常來說，沒有分派的盈利會令保留盈利增加，令盈利進一步上升。一般銀行的營業額是其總資產的2%左右，扣除壞賬和行政開支之後就是純利。無論利率高低，根據我的經驗，那便是借貸之間的差距，只要你能以6%借入資金然後以8%貸出，抑或是以1%借入然後以3%貸出，你能賺取的息差都是2%。

即使壞賬水平偏高，多數亞洲的銀行仍能賺錢。這條公式當然是太簡單，很容易就能被推翻。我認為中資銀行能賺的息差會超過2%，但這純粹是臆測。我不知道金融市場何時才會回覆正常，但如果中國的樓市是一個指標，那麼經濟已經重新起動。

對於一個著眼一生一世的投資者而言，長遠前景的變化不大。我有信心銀行的增長率即使不能跑贏大市，也至少與大市同步，前景絕對秀麗。

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siuming

2009 07 02
中 資 股 的 隱 憂

刻下環球暗淡無光，但要看到中國的經濟高速增長，還是比觀察野草生長更容易。故此我對有人投訴中國政府的統計報大數，感到有點氣餒，畢竟這國家有十三億人口，數據難免有所偏差，而且就算它真的錯了，其實際成績仍有目共睹。
不論中國的經濟增長是百分之六或九，俱屬正數；若有人說中國現正以每年百分之三的速度收縮，才要非常小心細閱這些數據，去查證傳聞。

中國像半世紀前新加坡
我在六十年代經歷了新加坡的高速發展，即使當時新加坡面臨政治問題，捲入馬來人及印尼人的種族衝突中，後來更脫離馬來西亞獨立，工業放緩，但每年仍有百分之九的經濟增長。我肯定中國將打破新加坡的紀錄，其間或會有短暫停頓或放慢腳步，但我並不擔心。中國自十五年前由低位起步，我相信它度過了嬰兒時期，現在仍是少年，未來至少還有十年增長，直至它追上西方國家，長大成人為止。
不論發生任何事，中國的經濟增長是毋庸置疑的，只是那些理應能受惠於此高速增長的上市公司，我未能完全投下信心一票。有些中資股表現會很好，惟太多 H股的運作或多或少受政治因素影響，並非單純在商言商。原本可能出於好意，但他們必須平衡用家、顧客、股東及員工的利益，否則將是一場災難。
中移動是名副其實的中資股龍頭，過去十年，其盈利竟上升了二十八倍！當然，我們不能冀望這速度能永遠保持，但也看不到任何原因會令它慢下來。當一間公司像中移動般擁有龐大的市場佔有率，無可避免會增長放緩。它未來的增長動力，來自現有客戶的使用量及收費增加，多於新客戶。


國策飄忽不定
惟中移動的管治，受制於內地的電訊監管機構及競爭對手，對公司而言並不健康。例如去年電訊業重組，中央發放更優質的 3G制式牌照予其對手，大眾推斷政府是希望藉此加深業內競爭，但這樣只會令人質疑監管機構未來的管治方向，亦損害了中移動的利益。中移動是一隻好股票，然而由於未來可能還有更多不利於它的政策出現，所以我們只會少量持有。
同樣的情況亦出現在石油業，管治者希望減低高油價對消費者的影響，故專橫地要求煉油業者承擔大部分的成本。政府希望保護消費者，惟對煉油公司的補貼卻無固定準則，不少公司，特別是中石化（ 386），因這項模糊不清的政策受到傷害。究竟政府是否應該要求股東出錢保護消費者，仍然值得商榷，但無論如何，有責任向小股東清楚解釋政策。
發電業也是一樣，燃料的成本大幅增加，電費卻仍然被壓制在低位，令股東不斷蒙受損失。我們不能否認某些人能受惠於這些政策，但肯定不是公司股東。在 H股中，類似例子多不勝數，公司管理層往往要一人分飾兩角，甚至更多。
銀行及金融業的利益衝突相對較少，惟同樣有互相勾結的情況，而且我們經常看到各間銀行的主席及行政總裁互換。除非有多一些遠離政府及政治影響的大型民企在港上市，否則，投資中資股永遠存有危機感。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-7-12 13:13 編輯 ]

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siuming

2009 07 09
港 股 領 先 中 美

香港股市不再下下跟隨市場老大哥的走勢，最近甚至倒過來帶領已迷失方向的美國道瓊斯指數，令人耳目一新。不單如此，港股還把中國股市從發展過急的漩渦中拉出，更是全球最快意識到股市不是一面倒向下的市場，率先重整旗鼓。

跌市永遠是有限的，因為世界上沒有一個市場會無限地收縮，亦沒有股票或指數可以跌超過百分之百。相反升市則可無窮無盡，在過去三十年，牛市的升幅往往超過一倍：在八九至九四年，股市由二千點升至一萬二千點，升幅逾五倍；在○三年至○七年，表現亦不遑多讓，恒指由八千點攀升至三萬二千點。
推薦博客:投資教室


衰退兩年內完結
普遍人都認為負面經濟因素仍要持續一段時間，惟買家如果等太久才入貨，有可能錯過了低位，所以在跌市時應開始吸納股份。一個有經驗的長線投資者，不會等到股市跌至最低位才買貨，他亦不會嘗試在牛市最高峰沽貨。相反，只要他們覺得股價吸引便會入市，當發現其他股票有更佳前景時，便會沽貨換馬。
如果投資者能預見某公司可在兩年內增長逾五成，那還等什麼？今年三月，市場上便有很多類似股票；何況每年有兩成增長的投資，表現已相當不俗，一心一意等股市見底才買，博中的機會其實不高。
那些強調經濟衰退未完，認為股市未見底，買貨是愚不可及的經濟學家，我常與他們爭辯。儘管現時衰退未完，但有誰知道何時才見底？而且各國情況不盡相同。我有信心衰退可在兩年內完結，之後全球經濟將更勝現在，所以在低位買了貨的投資者，都作出了明智決定。


目標回報五成
當龐大的壓力把股市推到不合理的水平時，五成的增長目標，由可望而不可及，變成了合理回報，這樣的機會就算不是後無來者，也肯定是人生難得。惟當大市已經升了五成，儘管有潛質的股票仍然存在，但相對機會已較少。
如果大家留意一些主流股票的股價變動，例如幾隻中資巨企，包括中移動、工行及中石油，在三月一日的股價分別為六十五元、三元及五元，它們的價格波幅一向被認為較為遲緩，惟現在也升至七十六元、五元三角及八元五角。雖然中移動的升幅仍稍微低於五成的目標，但未來尚有十八個月時間，而我預期它的股價在這期間將會升逾一百元。當然，工行及中石油的股價亦會繼續維持在高位，否則我的理論便不成立。
不過，若我堅持要買入兩年內有五成回報的股票，刻下已難以落注。我預期中移動在一○年的盈利能達一千四百億元，即每股盈利七元，預測市盈率十五倍，合理股價約一百○五元。現時七十六元的股價是合理水平，惟不是非買不可，工行及中石油的情況亦然。
待我看罷各大公司八月公布的中期業績，我的理據可能會有所改變。但無論如何，三月股市中的平貨，到七月價格升了一半後，吸引力驟降。現階段，我們可以做的除了重新估量經濟學家的論點外，便是耐心等待。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-7-12 13:12 編輯 ]

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火煋人

東尼 - 通脹才是敵人

2009-07-15


60年前當我還在倫敦工作的時候，我每週的收入是剛剛1英鎊。當時我是某註冊會計師樓的一名文員，我實在難以想像竟然有人的薪金是低得如此離譜。

5年之後我辭職並跳糟到另一間公司，年薪升至每年450英鎊；當我通過考試之後，薪金更加倍升至900英鎊。當時我並不勤力讀書，事實上我只讀了三分之一的課程；但在考試之前的6個星期我讀過複習試題，最後竟然合格了。

當時一個新入行的註冊會計師的薪金大概是900英鎊；如果我去一間海外會計師樓去找工作，薪金可以升至1,000至1,200英鎊；如果去一間私人公司工作，薪水或可達到1,200英鎊；出國則可能升至1,500英鎊。

當時港元兌英鎊的匯率是1 港元兌3分之1便士，即是1英鎊兌16港元；也就是說，年薪1,500英鎊相當於24,000港元，折算月薪為2,000元。我不知道現時一個會計師的薪水是多少，但相信每月至少會有80,000元。如果是這樣的話，那麼這意味著60年升值40倍，更何況現在的鎊匯是12港元兌1英鎊。

當時我的母親手上還有一點遺產，但是經過父親的揮霍之後，再加上通脹的摧殘，這筆錢已所剩無幾。我記得我曾經提及那些3.5釐的戰爭公債，那些所謂的穩健投資顧問建議母親買入，結果債券的價格從100英鎊面值跌至30英鎊。債價大跌再加上通脹的蠶食，原來的購買力到今天只剩下少許。

分散地持有一籃子以資產支持的股票，投資者就能保障資金免受通脹的摧殘。當然物業也是一種理想的投資對象。不過，所有按揭都是債務，在升市時固然問題不大，但在跌市持有負債就如被判死刑。這段經歷令我對股票有十足信心，我找不到一種能比股票更有效對抗通脹的資產。

通脹能夠無止境地腐蝕資產。當一個國家的政府不斷印發鈔票，終有一天通脹會大升。我相信美國將來的樓價，一定會比現時要高；而且我預料美國從中國的進口會螺旋式上升。

當我初來香港定居的時候，我找到了一個在廣播道的單位，售價30萬元。這正是1974年經濟週期的低谷。不知道該物業今天值多少錢呢？或許1,500萬元？這即是升值了50倍。當時便宜的樓房隨處可見，但其實每10年來看的話，樓價何嘗下跌呢？

我問老婆現在我們居住的樓房值多少錢。我們是在8年前以600萬買入，現在她說有買家願以1,500萬元向我們購買。這正正說明了，物業能夠保障資金免受通脹摧殘。沒有一種指標比樓價更能量度通脹。

通縮極少出現，在這種情況下你不需要保護財產的購買力；如果你持有現金的話，會損失少許價值，但你的購買力仍能保持，所以損失會被較低的生活成本抵消。

我相信股市也能量度通脹水平：股市會因通脹而上升。如果是這樣的話，股票投資者也能免受通脹之苦。無論是未來一個月、明年、或是5年之後，通脹定會來臨，正如死亡一樣。

看看你的投資組合，看看10年之後會發生甚麼事情，你會發現長線持有股票所得到的保障，會比短線投機者更大。這正是「買入並持有」（buy and hold）的奧妙。前者會帶來滿意的回報，而後者卻永不知足。

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火煋人

東尼:天下第一倉: 股樓抗通脹

2009.07.23

 
通脹是你的財產最大敵人，它會逐步蠶食資金的購買力。尤其刻下各國以不同手段刺激經濟，例如搏命印銀紙，結果造成通脹問題加劇，儼如埋下一個炸彈。

過去十年，衣食住行的費用普遍向上，直接影響每家每戶。幸運地，你或你的配偶的工資，會隨着通脹而水漲船高；若你的工作能力備受認同甚至升職，你的薪水更可大增，繼而戰勝通脹。

如果你要依賴投資的收益來生活，隨着人口的平均年齡上升，退休年齡也逐年向後移，投資者因此更要好好保障自己的身家，以防退休金被通脹蠶蝕。

定期債券息微

將你的身家放進銀行做定期或買債券，收益無疑很穩陣，但日後卻未必夠用。若你堅持追求這種固定而又龜速增長的收入，慢慢你的消費能力便會下降，最終連你的生活水平也要降低。

要對抗通脹，最佳辦法是投資一些隨通脹上升的資產，例如樓房及股票。過去數十年，樓宇價值明顯上升，而恒指亦穩步上揚。

這是一場持久戰，不論買入樓房或股票，要有心理準備長期持有，不要存有打游擊搵快錢的心態。

從往績可見，長期投資的策略收效，但某些人自以為可挑戰這方程式，企圖頻密炒賣，做到高賣低買，最終反而錯失了大升浪。

雖然短炒未必一定跑輸恒生指數，個別散戶的確搵到食，但短炒收益無常，往往令人變得保守起來，甚至缺乏信心，終日守株待兔，等候入市機會，結果剩下大筆現金，沒有好好投資。

藍籌派息豐厚

追求短線回報的，往往不會押注沉悶的藍籌股，然而正正是穩重的藍籌股，才是長遠替資產增值之道，透過恒常的派息，令你可慢慢累積財富，滙豐及中電（ 2）便是持續遞增派息的好例子。

中國無疑是東亞地區的焦點，惟內地具潛質的藍籌股尚未經考驗。儘管中移動、工行及中石油等，已是其領域內的全球最大企業，但它們的表現仍很幼嫩，而且中國政府作為其大股東，根本未讓它們有機會，證明自己的實力。

這些中資巨企背負着包袱，往往看重政治多於股東利益，好像中國政府為引入競爭，將較好的 3G牌照，拱手交予中移動的對手；中石油的管理層，又有否向當局反映，股東不滿公司去年將油價定於過低水平呢？事實上，談判桌上的雙方實力差天共地，小股東的籌碼，不足以與控制大局的政府討價還價。

不過，這些中資企業，因為規模得享藍籌地位，但是否絕對值得投資，仍未有答案。

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siuming

2009 07 30 愛 與 痛 的 中 資 巨 企 問：你近期的文章，經常批評中央操控中移動、中資銀行及中石油。這樣我們還可以投資中資巨企嗎？ 答：中國正以極大的步伐，走向有效率的經濟社會，潛在的盈利及增長非常龐大，但相比其他成功的資本主義體系，它仍然有很大的進步空間。中國以往一直走社會主義，以國家利益為大前提去控制工業，並擁有逾半股權，它不能僅從公司角度出發，同時亦要代表公眾。 既然如此，哪應否買中資股呢？這要視乎股價而定。最近，中移動令我的心情相當複雜，以它現時擁有的龐大市場佔有率來說，未來肯定難以保持強勢增長，但我相信它能提供穩定回報。中資銀行股依然便宜，惟不及以往吸引，中央往往憑着操控銀行直接影響經濟，以利率作管治手段亦不算少，這和英美的中央銀行沒有什麼差別。至於中石油，因直接影響群眾的生活成本及福利，留下大問題給中央，究竟應該面向群眾，還是股東呢？ 問：滙豐的管理層表現欠佳，你為什麼仍覺得它是好股票呢？ 答：去年底，滙豐的總資產約二萬五千億美元，我預期其盈利可達一千五百億港元，即總資產的百分之零點八。根據過往紀錄，這是一個偏低數字；長遠而言，很多銀行的稅前盈利，都能達總資產的百分之二。公眾批評滙豐管理層已成為潮流，但你不能因此便小覷其潛力。我認同滙豐的管理層確有錯失，惟我們不能冀望管理滙豐的是超人，實際上他們只不過是認真勤奮的普通人。 我更關注的，是滙豐的經常溢利，多於資本上的賬面變動，畢竟這些變化不應撥入損益表，同時只是一次性，下一年應不復見。我相信滙豐在今年或明年可賺一千五百億港元，即每股八元，甚至更多，這可能和其他分析員的意見不一樣，但那又如何？ 問：我發現中鋁的盈利下跌，而且鋁價非常波動，請問為何？ 答：在金融海嘯下，產品需求疲弱，影響到鋁價。而中鋁仍有存貨，但毛利應該不變，故其純利跌得快，也回復得快。而且，鋁有廣泛的工業用途，由建築到家居產品均有，大量需求有利中鋁這個市場領導者。 問：我以每股約一毫七仙五買入了二百萬股星獅（ 535），請問何時可賣出？ 答：我相信星獅每股資產淨值約為兩毫五仙，所以不用急着賣出。中國樓價不斷上升，儘管當中有炒作成分，但星獅的母公司是新加坡藍籌，我對其管理層有信心。 問：請問你對勤+緣（ 2366）有何看法？ 答：它不是我杯茶，其主要業務為電視廣告，但看不到它有任何專利。這是一間小公司，以股價一元七角計算，市值僅十二億元，○七年賺一億四千萬元，去年盈利居然可以升到二億一千萬元！它較為適合一些與它關係良好的投資者。

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火煋人

東尼 -   新股熱潮與內地銀行

2009-07-31


又是新股發行的季節，主婦們又爭相投入這場抽獎中，而贏家往往只能獲得少許回報。這跟買入累計股票期權是同一道理，平常不會有大問題，但當你手上股票越來越多時，可能會面臨相當大的風險和損失。

不過我不認為那些投資者真的有瞭解過這些股票的基本資料，如果有的話，我懷疑他們還有沒有意欲插手其中。可以這樣說，他們認購新股的行為，更多的是勢頭和壓力迫使的。

打從新加坡開始，我就對水泥公司有成見，不過看看安徽海螺水泥 (914) 的表現，就知道我可能是錯的。不過我也察覺到其令人擔憂的盈利波動，而水泥價格也很飄忽，但眼看新股金隅集團 (2009) ，按股價10元計市值為370億元，而去年盈利為13億元，真要一點異能才可支撐股價。

到底此股值不值得你去買呢？

如果你能利用手頭上已有的股票賺錢，又何苦要追逐此股帶來的微小利潤呢？

早前在我家人的遊說下，我不大願意地認購了碧桂園 (2007) 新股，現在還持有少量，或許是我太驕傲，所以沒有沽掉。

但如果之前，你在我推薦工行 (1398) 和建行 (939) 時用100,000元買入該股，即使是以股價4元買入，相信現在所賺的都會令認購金隅集團股票所賺的相形見絀，但偏偏不少人卻願意押注在新股上

。好的推介何止工行和建行，請君快快從新股熱潮中醒覺吧。

如果你夠幸運的話，

你原本值3,000元的投資現在已值5,000元，下一步該如何呢？穩守是唯一的答案，因為你還可以善用你的資金，又或是把股票賣掉，好好獎勵自己，但絕對不要再入貨，這會打亂你的投資組合。

不過這場

新股發行的狂熱不會持續太久，屆時這就成了一個「音樂椅遊戲」-- 每個人都只顧保住自己的位置。

屆時恐怕投資者們都要淚流滿臉，盤算著如何減少損失了。

不過這終究是場遊戲，如果經紀們都本著為客戶賺錢，而不是只顧在交易中抽佣的心態來對待那些主婦的話，那麼這可能是場皆大歡喜的遊戲，但這似乎不太可能。

內地銀行

到目前為止內地銀行還沒有公佈何時會發表中期業績，不過它們已開始增加對客戶的貸款。人們大概會視之為一個好消息，儘管這跟中央的救市計劃有所衝突。

可以預料的是，中國銀行業監督管理委員會表示，銀行的做法會導致過多可能變成壞賬的借貸，甚至更多的撥備需求。也許他們也有道理，但在借款之前就認定會成為壞賬，是不是太草率了一點？

現在很難知道大眾對於這消息的反應，但應該是正面的，這只是程度上的問題。這些銀行不大可能假定借出去的款項都會成為壞賬，也不會不增大撥備，因此我對它們的盈利預測應該是屬於保守的了。

有關當局下一個要留意的是農業銀行的新股發行，內地當局也希望這樣一個市場能吸引更多的投資者，同時盈利也接近我們預料的水平。

如果是這樣的話，我不認為市場會出現嚴重的調整，另一方面我也不相信股市會如氣球般不受控制地上升。

因此，如果工行能在2009年賺得1,170億元人民幣，或是每股5元人民幣，5.5港元的話，那麼市盈率會是10倍，那是一個連看淡的分析師都認為低的水平。現在我會靜待中期業績報告。

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