火煋人

東尼日誌 - 依然故我

2009.02.26


「我們一無所懼！」這句擲地有聲的說話，是出自奧巴馬對國會的演說。這句話我深有同感，正正道出了我對今天股市的心聲。

小時候我家裏有兩頭鬥牛犬。鬥牛犬的優點是忍耐力極高，而且對主人絕對忠誠。當我拋出一根骨頭時，牠一定會跑去給我拿回來，即使有多困難也不會放棄。鬥牛犬也是一種妒忌的動物。有時我帶牠去買肉，牠一定會向我拿一根骨頭，然後把骨頭放地上，引其他狗來搶。我喜歡怎樣對待鬥牛犬也沒有問題，因為牠們忠心到一個程度，是絕對不會反抗的。

這似乎也是我對投資組合的看法。每次當我買了一隻股票，而這間公司每次有新動作時，我都會評論一番。股市裏有千千萬萬隻股票，但我只會專注留意少數的幾間。

我發現人們常常會將我和匯控（5）連繫一起，而匯控本身對恆生指數已有巨大的影響；中移動（941）也是我經常提及的對象。至於宏利（945），雖然它不是恆生指數成份股，但我仍然常常評論。

中資銀行股是我組合裏的中堅份子。之前我不斷唱好中資銀行股，而近來我也有唱好石油公司和中鋁（2600），但對鋼鐵股卻隻字不提。至於港交所（388），我也甚少提及。港交所很快就會公佈年度業績；此股非常波動，在一月份回升至80元時我就曾經建議沽出。

港交所的2008年業績尚可接受，因為股市的成交量大為縮水，而2009年的純利應該會更低。但股息率真的十分吸引，到了經濟走出低谷時，股息一定會大為增加。不過要是股市重現一月份的反彈，我應該會沽出，遲些才再入市，皆因港交所算是一隻極之波動的股票。長線而言，這是一隻理想的股票，到了經濟復甦時純利必然會回升。

近來我刻意避談瑞安房地產（272），現在我為此致歉。我個人對主席羅康瑞有極大的信任，在過去25年來我一直留意他的動作，並且預料這間公司在未來10至15年有極佳的表現。但這是個人情感，而不是基本分析。這間公司的基本因素會令我沽出此股，但今天我卻仍然持有，你說我固執也好，隨你吧。我很高興這間公司終於能夠取得資金，但要在今天的市況買入此股，絕對需要巨大的勇氣。公司的債項很快就會到期，市場又開始懷疑公司的流動性。即使我的論點正確，也可能是太早入市，因為國內的地產行業仍然陰霾不散。

再談談匯控。不少傳媒都引述我對匯控的評論 － 包括供股、配股、撥備金額、全年純利以至股息政策，匯控都受萬眾矚目。我與匯控的董事局並沒有連繫。我曾經在匯控裏有不少朋友，當年在新加坡我就經常和他們舉杯暢飲。當中有不少朋友，都已經爬到很高的位置，可是如今他們都已經退休了。

所以我唯一能夠做的，只是「猜測」，以下純屬個人意見。

我預計匯控的純利會是1,100億元，即每股9元。這是建基於600億元的中期盈利作估計，而這個數字已經撇了170億的壞賬。假設匯控在下半年繼續受挫，需要作出200億元的撥備，那麼下半年的純利大概500億。更何況，匯控作撥備時一貫保守作風，而且撥備只是暫時的損失，而不是實質的虧蝕。

在一月十九日的通告，匯控指出，公司是全球資本最充裕的銀行之一，你自己可以去看看。這樣的話，匯控要伸手向股東求救的機會不高。

最後一個問題，是股息的多寡，這絕對取決於董事局的態度。我並不預期匯控會慷慨派息，因為低股價給他們一個削減股息的藉口。但到了5年之後，純利回復正常時，今天的金融風暴只會成為歷史上毫不起眼的一點，到了那時股息又會源源不絕的送上來。

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火煋人

東尼日誌 - 高買低賣？

2009.02.27

 
近來有人告訴我，我家房子的估價，與7年前相若。我還以為，這一定比股市的表現好得多吧；殊不知再細看恆生指數圖，2002年的恆指是9000點，今天有高達50%的升幅。

但對於一個用家來說，樓價升跌又有何相干呢？人年紀大了，對物質生活的要求也低一點，房子小一點也一樣能過得舒適。現在我就不想再搬屋了。我的四個孩子現在都上大學了，有的還準備結婚了；可能等我離開之後，老婆會搬到一間更小的房子吧。

如果老婆將來要大屋搬細屋，那麼反而樓價越高越好，因為大屋換細屋之後，差價利潤會更高。不過對於多數人來說，樓價是越低越好，這樣人們就能以較低成本改善生活質素。尤其是多數人都喜歡搬大屋，所以這差價的分別不大。

問題是，多數人買樓都會借錢，樓價上升對炒家來說當然好，不過對用家來說卻意義不大。大家應該對幾年前的「負資產」仍然記憶猶新，當時大家擔心樓價下跌，銀行接收銀主盤。不過樓價終有一日回升，可是很多人都等不及了，被迫高買低賣。

現在我對我的房子很滿意，不準備搬家，所以樓價是五百萬也好，二千萬也好，我也是過得一樣舒適。

我嘗試說服老婆，樓價的升跌只是紙上富貴，對你的實質生活並沒有影響，這點她同意。可是當我把這個道理推到股票，她卻完全不同意。我想，為甚麼會這樣呢？

我的投資組合價值從2007年10月的最高峰下跌了超過六成，但我仍然堅信，只要有耐性和時間，我一定能夠捱過金融海嘯。我嘗試說服老婆，組合的最大持股宏利（945）和匯控（5）的股息一定會遠超2007年的水平；到了我安息主懷的時候，這個組合的股息收入會讓她安享晚年。但眼見兩隻股票的股價崩潰，她開始感到不安了。其實，到了10年之後，今天一切風暴都會成為過眼雲烟。

宏利今個季度維持股息不變，但在未來兩年就不得而知了；不過，我仍然有信心會回升。我不能保證宏利的股息會否減少，但任何人都不應該看得太淡。

我很懷疑匯控能否維持每股7元的股息不變，但無論分析員如何悲觀，仍然沒有跡象顯示，匯控的派息會減少。只要能夠維持派息（或者輕微減少），我覺得你可以對一切的悲觀論調都置諸不理。到了風暴過去，匯控所鼓吹的「環球金融」就會得到體現。匯控將會成為中國最大的外資銀行，以及全球最強的傳統銀行和外匯交易商。匯控的驚人潛力，將來必會得到實現。

撇除AIG、花旗和兩房，美股有甚麼實質的轉變？其實多數成份股都大同小異，而且很少人會在最高價才入市，因此實質的損失往往少於六成。

如果我能說服老婆堅持下去的話，那麼在10年內，恆指肯定能回升至30,000點，而組合的價值也會升至三倍。

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火煋人

東尼日誌 - 匯控洩露風聲？

2009.03.02

 
英國《每日郵報》傳出，匯控 (5) 將會供股集資，語氣相當肯定，而供股的細節將於明天的業績發佈會後公佈。匯控將會集資120億英鎊 (1320億港元) ，供股價是3英鎊 (33港元) ，比上星期五的57元有42%折讓。
 
讀者們應該如何自處？我原本覺得，大家可以沽出部份持股以套現來供股。例如，假使你持有2,000股，那麼若要以33元來供800股，總成本是26,400元；如果你以50元沽出400股，就可套現20,000元，額外付出6,400元就能完成供股。
 
當然這只是我的主觀意見，實際還要看你的財務狀況而定。如果你手頭非常充裕，那麼當然沒有問題，畢竟匯控現時的股價實在非常便宜。
 
當然，這也要取決於你對匯控的看法，而在今天業績出爐之前，大家甚麼都不知道。在供股的細節上，供股股數和股價應該大同小異，儘管也許有人會誤以為2月28日後不是3月1日，而是4月1日愚人節，跟匯控、高盛或摩根大通嘉誠開玩笑。
 
匯控終會成為全球最大、最好的銀行，其前景秀麗，且會成為中國最大的外資銀行。即使是工行 (1398) 、建行 (939) 和中行 (3988) 等其他大型中資銀行，在處理信用狀和其他進出口生意方面都經驗不足，造就了匯控的生存空間。
 
現時花旗、瑞銀、RBS、Lloyds等國際銀行已經元氣大傷，這時只有匯控能在國際市場暢通無阻。我相信這批銀行的客戶為求安全起見，會把資金轉移至較安全的匯控，令匯控的存款基礎大為增加，有利匯控賺取息差。
我一向都對投資銀行、證券商敬而遠之。多年前匯控收購James Capel失手，我就曾經大力批評，因為成本實在高得不成比例，令盈利率低得荒謬。
 
報告還指股息會下跌30%，但語調明顯不比供股那麼強烈，而且不知道是今年還是明年。去年有每股7元股息，今年應該一定不會有那麼多了；即使季度股息持續五次維持在每股0.17美元，也似乎略嫌偏多；要是季度股息跌至每股0.12美元，那麼全年就是0.6元美元 (4.65港元) ，以現價57元折算息率是8厘；若以供股價33元折算更高達14厘。
 
當然你要把股權攤薄計算在內，因為股數會從120億增加至170億，4.65元的股息代表匯控需要800億元，這符合匯控的盈利能力。
 
我對供股傳聞的結論是，空穴來風，未必無因。最終的供股條件仍然存在疑問，因為董事局也可能未有定案，而現在距離今天的業績公佈時間無多，他們也許會用電話通知吧。

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火煋人

東尼日誌 - 匯控業績令人失望

2009.03.03

 
匯控 (5) 的業績令人失望。盈利比我預期低，原因不是日常業務倒退，而是減值撥備大幅增加，當中包括收購Household International之後的資產減值。
 
另一件令人失望的事情，是匯控大幅削減派息，第四季的股息從39美仙削減至10美仙，全年股息從90仙減至64仙，而且2009年的季度股息會減至8美仙。由於派息政策改變，現在要預測未來派息變得更加困難，我希望全年會有40仙，最好還有10仙左右的特別息。
 
供股計劃早已預期，所以我不太擔心。實際上，供股的條款頗為吸引，供股價相當便宜，不過12股供5股的比例比我預期高。當然，所有股東都會有同樣的權益，因此不存在攤薄的問題。我反對上市公司配股給董事局及其關聯人士；但現在所有股東都有同一權利，所以我不太擔心。最關鍵的問題，是投資者手上有沒有足夠的現金來供股。
 
在供股之後，匯控的股數會從現在的120億股升至170億。我希望匯控的純利能維持在每股10元，但明年應該就不會了。讀過紀勤和葛霖對匯控悲觀前景的預測，我認為匯控或要等到2011年甚至是2012年才能恢復過來。
 
請細看匯控盈利的地區分佈。2008年的亮點，竟然是歐洲。英國的銀行陷入無止境的深淵，貝萊德 (Black Rock) 被國有化，匯控的表現竟然如此出色！與此同時，RBS現在已經因為過度擴張而陷入困境，而萊斯銀行 (Lloyds TSB) 更加徘徊在國有化的生死邊緣；但匯控卻以32億美元出售了法國的分行網絡而大得幫助。
 
在2007年，歐洲業務為匯控帶來85億美元的純利，而2008年則是110億。我肯定2011年將會是好年，到時金融海嘯完結後，歐洲業務的純利將會是100億美元左右。
 
香港業務卻令人失望，盈利只有550億美元，比2007年的750億大副倒退。香港業務是匯控的掌上明珠，復甦和增長潛力巨大，盈利到了2011年回復至800億應該是合理預期。
 
亞洲業務的盈利，從2007年的650億美元倒退至2007年的600億，也算可以接受，這是匯控做得最好的一環。到了2011年，我相信匯控在亞太區的盈利會回升至700億。
 
問題的核心，當然是北美業務，2008年蝕了1550億美元，當中包括了Household International高達300億的減值，以及按押組合帶來的損失。
 
我認為，次按危機終有完結的一天，我希望它到了2011年就會完結。美國客戶會把資金移師至匯控，而不是被國有化的花旗。屆時北美業務應該會為匯控帶來60億美元的純利 － 這是匯控收購HI之前的數字。
 
拉丁美洲業務在過去兩年來貢獻了200億美元，算是不錯。

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火煋人

東尼日誌 - 資本增值與收入

2009.03.04


我和老婆的投資策略有一個明顯的分別：老婆以資本增值為重，我卻以收入為依歸。兩種策略各有所長，我不能一概而論。

這絕對和年齡有關。實不相暪，我比老婆大一輩以上，其間社會環境有巨大的變遷。我們兩個都在艱難的環境下成長：Jenny在香港長大，這個大都會的競爭激烈；而我則在二戰之前的英國郊區出生，飯食是由政府分配的，有時候連吃的也沒有。

我們育有四個孩子。以前我曾過着奢華安逸的生活，而老婆卻把中國人的傳統美德帶到我身上。家庭的責任落在我身上，因為我的賺錢能力比較高嘛。至於老婆呢，還是留在家裏照顧子女好了。

以我今天的年紀，我希望可以為Jenny留下一份高收入的資產。只要收入穩定，我不介意資產價格的高低。很多投資顧問都建議人們買入政府債券；但經歷過二戰之後，我不再認同這個建議。那時政府為「戰爭債券」 (War Loan) 支付3.5%的利息；可是通脹高企令價格跌至原價的三成左右，這就是借錢給政府的下場。

我擔心的是通脹會捲土重來，損害購買力。我希望奧巴馬能創造經濟奇蹟，不斷注資救市卻又不會造成通脹－ 可是現實生活會有這種奇蹟嗎？

對通脹的恐懼，是我對股票情有獨鍾的原因；這絕對是經驗之談。

我擔心的是，投資組合的收入減少，到了我離開之後Jenny就麻煩了。我向她保證過，我的離開不會令她的生活陷入困難；但要是股市繼續下跌，我的承諾就可能要落空了。直到目前為止，這個承諾仍能站得住。

這令我原來的投資策略出現了變數。匯控 (5) 決定削減派息，而我卻對股息收入有百份之百的依賴；宏利 (945) 的情況也好不到哪裏去，因為將來的股息隨時會受影響；還有在美國的投資。這兩隻組合裏的核心持股，堂堂大藍籌，竟然淪落至此。

我常以為，股價只是暫時的，是投資者應該利用的工具，而不應該被股價主宰，所以投資者不應該太過着重股價。所以當老婆說股市大跌，我們應該節衣縮食云云，我並不太擔心。她所關心的，是股市對組合的估值，她對股息並不着重。

原來股價會對公司的運作產生影響 (尤其是銀行) 。匯控供股的原因，是不是因為投資銀行分析員看淡所致？這個問題，永遠都沒有答案，但他們對股市的影響，卻是實實在在的。

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火煋人

東尼日誌 -  領隊炒魷魚？

2009.03.05


現在有一場世紀球賽，中場休息，你就是觀眾。作客隊伍大幅超前4球；作為主場隊伍的支持者，你絕望了。無論結果是七比一，還是四比零的分別都不大，因為總之結果就是輸。

我就是身處敗陣的一方。過去18個月證明我做了錯誤的決定，匯控 (5) 和宏利 (945) 的表現越來越差。

我想問的是，應該把領隊炒魷魚嗎？領隊是球隊的靈魂，他不但應該被辭退，更應該被打靶。今天球員是有力無心，鬥志盡失，今天的表現和過去的成就並不相稱。

匯控這支球隊質素很高，但球員卻染上了高度傳染的頑疾，我或應該早就看到，但實際上我卻視而不見。很多人都把匯控從投資組合「叮」走，我卻仍然把它留下來。

過去兩年來，匯控的壞賬撥備高達3000億元，這包括為Household International商譽減值的800億元。雖然匯控仍然有2000億元盈利，但即使在好年仍然有不少減值損失。

如果匯控在大幅減值之後仍能錄得盈利，那麼在環境好的時候，表現可想而知。當然，這間銀行的長遠前境受創，但這不是致命的，反正都是兩年的盈利罷了，長線而言應該可以恢復過來。不過，如果整個行業的潛力都受創的話，那麼金融業的生態將會從此改變，而將來的盈利能力也就會下降。

話雖如此，匯控仍然有一定的優勢，因為匯控的主要業務仍然是商業和貿易銀行，而不是為求短炒圖利的證券業務。在這方面匯控的對手不多，而匯控在這方面的優勢將會持續。

主席葛霖和行政總裁紀勤同聲表示，2009和2010年都會是艱難的年份，復甦可能比人們預期要來得遲，但我仍對匯控的長遠潛力充滿信心。

你可能會奇怪，為何我仍然這麼樂觀。我仍然堅信，匯控的長期增長能力與之前分別不大，今年只不過是出現短暫的倒退，投資者要苦候三年左右。但這不是致命的打擊，匯控仍然有機會鳳凰再生。

只要投資者信任紀勤，匯控成功供股集資，那將會為公司打下一支強心針－ 而不是為巨額撥備急忙集資。

除了匯控的股價大跌外，宏利的反應更大，從130元跌至65元，投資者信心嚴重不足。

問題核心癥結是，到底還有沒有額外與物業相關的資產要進行撥備。這可以很駭人，因為沒有人知道到底還有多少有毒資產。匯控主席正在努力去安撫投資者，但似乎作用不大。

另一個問題是，到底匯控的股息還要削減多少，大家都要等到5月份才有答案；這完全取決於董事的意見。

我擔心的是，宏利會否重蹈匯控的覆轍，要向股東伸手。宏利的確向加拿大的證監會申請發股集資；不過公司的行政總裁Dominic D'Allessandro一口咬定，稱那只是優先股而已 －只不過行政總裁這番話純粹是要安撫人心，投資者不要太認真看待。當然，另一個集資的理由是宏利將會買入AIA的亞洲業務，這需要龐大的資本，對此我拭目以待。

宏利算是在市場裏表現比較好的一間公司，只要公司主要業務能夠保存實力，那麼當海嘯過後，宏利的前景又是一番新天地。

這就是我今天仍然樂觀的原因。如果我錯了，那麼很抱歉了。至於因為過早入市而「坐艇」的投資者，不要絕望，只要你心中仍有盼望和耐性，這些公司的明天會更好。

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火煋人

東尼日誌 - 政府入市

2009.03.06

 
當從報紙上讀到「政府入市」的消息，我都會出一把冷汗。國際大行被迫把手上的中資銀行股份沽清套現時，中央政府正在透過中投入股接貨。

我一直以來都相信，投資者入市買股的原因，應該只有一個，就是看好公司的前景。看好的原因，可以是市值比資產淨值出現折讓，可以是股息率吸引，也可以是出於需要（例如需要與該公司建立更緊密的關係）。可是，如果靠人為入市來抬高股價，結果往往是災難性的，因為買家遲早會把持股沽出，結果沽壓無日無之。

這不僅限於政府入市，也包括一切人為的操縱，很多莊家都因為無法沽出持股而陷入麻煩。我記得日本政府曾經入市，後果是令情況變得更壞。

政府入市的後果，往往會帶來不能預計的後果，結果反而會嚇走買家。當然也有例外，政府在1998年入市就成功令股市翻身，其後更把「官股」以盈富基金（2800）包裝出售予公眾人仕。

英美政府要等到何時，才能以理想的價格出售花旗和AIG的持股呢？市場已經對這兩家金融機構甚感憂慮，即使股價大升也不一定會有人願意買入。這也適用於蘇格蘭皇家銀行（RBS）；至於貝萊德（Black Rock）就簡單得多了，因為殼股有價，本身的銀行業務亦值錢。

中資銀行的禁售期漸漸解涷，很多投資者因為需要現金，正在處於有心無力的境地；至於本地富豪入股則純粹是為了賺一筆快錢而已。中資銀行股的沽壓甚大，迫使中央政府出手托市。

我已經講過無數次，中資銀行有極佳的投資價值。不過現在政府入股，會不會對董事局產生影響？銀行會不會故意減少撥備，用人為方法令盈利增加？他們最好不要這樣做。

政府入市的目的，也許純粹是追求回報的行為，投資的準則是純利、股息和資產。由於入市的金額甚巨，因此一舉一動都受公眾注目。當然，這樣反而令入市此舉變得可疑，皆因一般大戶入市絕對不會做得這樣明顯。

中資銀行稍後會公佈盈利，較早前在一月十九日工行（1398）已經發出盈喜，這間銀行會在三月十日率先發佈業績。盈利數字應該塵埃落定，但撥備的金額則仍有調整的空間。我在想，如果政府在業績前早早入市，或會觸犯內幕交易條例。

中央透過財政部和中央匯金等機關，持有工行高達75%的股權，兩者分別持股35%。

我問一位老朋友，不知道他有沒有興趣在華富財經寫專欄。他和我一樣，都是一個特許會計師（Chartered Accountant），從事證券業一段很長的時間，還當過經紀和基金經理。他曾經在澳洲寫過專欄，對香港、泰國和澳洲的股市都相當熟悉。你也可能知道，他名叫Issac Sofaar。嘿，這讓我可以放假了。我覺得自己寫的東西，越來越沒有新意；而Issac對市場有一套自己的看法，隨時是你聞所未聞的。我會安排一下。 

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火煋人

東尼日誌 - 甚麼衰退？

2009.03.09



我覺得不必要等待正式的宣佈，大家才知道衰退已經臨到。看看越來越人正在失業，生意越來越難做，花紅也被大幅削減，就知道已經身處衰退之中，不必等待別人告之。

所以，其實在收音機上聽到我們已經技術上陷入衰退與否也不要緊，最直接的還是自己的切身感受，因為那才是對自己的真正影響。

我在這次衰退中算是相當好運，儘管我必須承認，今次給我帶來的創傷遠比之前幾次大。對於1950年代之後的每一次股災，我仍然印象猶深。那時新加坡發生動亂，Maria Herzog在印尼扇風點火，引發Hock Lee Bus騷亂。這些事情對我沒有影響，甚至連韓戰也只是小兒科。那時橡膠價格一飛沖天，炒橡膠的投機客通通賺錢，一次交易的進賬，隨時有普通職業的兩倍工資。由於馬來亞處於緊急狀態，我在1955年到達新加坡，當時馬來西亞還未存在。那時人命並不矜貴，種植場經理的命運與恐怖分子分別不大。

幸好在這些動盪年代，我的資本有限，可以輸的錢並不多。在1960年代我轉行成為股票經紀，客戶的財產置於風雨飄搖中。由於為免利益衝突，我自己卻沒有買賣。

另一次衰退名為「馬印對抗」（Konfrontasi），是印尼和大馬的紛爭，新加坡從大馬獨立出來。那時股價每天都跌一成。然後就是1967年天星小輪暴動，這反而成為一次投資良機，因為香港對新加坡並沒有直接影響。

在我的投資生涯裏，比較成功的一頁是1971年在倫敦的日子，那是1973年出現石油危機的前夕。後來經濟陷入衰退，商人銀行和按揭公司一間接一間倒下，與今天的次按危機有點相似，不過那時信貸風暴的威力，遠遠不及今大那麼大。當時倫敦的樓價高得不能再高，投資者當然要受到懲罰。那時我與亞洲的經紀行交易股票，我賺了一筆橫財，但後來英國驚人的徵稅，令我被迫回到亞洲。

當時股市樓市齊升，港股在1987和1997年也曾升至高位，而下一輪升市要等到2007年的中資熱潮。我以為自己的承受壓力尚可，但實際情況比想像中難得多。幸好我沒有借貸，而且手頭上還有足夠三年使用的現金。

但我所經歷的起跌不只是出於市場過度反應，亦有的是出於經濟警號。但如果不是由於過份的忖測而導致恐慌，不會發展到那麼厲害。然而，這一切對市場下挫何時完結，何時飊升均沒有預示。

我的理論是，一切都要看產品需求。只有發現需求出現時，才會有真正復甦。大戰後有龐大復甦，因為樓價跌得很嚴重，英國便是例子。接着是擁有汽車的能力，隨後發明電視，需求擴散。再接下來，發明手機，應用廣泛。還有互聯網，當然之前亦有電腦服務，但不普及。在九十年代，互聯網興起造就了真正的繁榮，傳真機亦大致如此。升市總能跟受歡迎的新發明扯上關係。

需求可刺激市場反應，這是我留意刺激消費反應的厡因。這會平衡消費，減弱較高的需求。汽車便是一例，舊車需要更換，可是2008年石油恐慌令購買新車步伐減慢，但現在衰退遏止油價，為汽車需求重生提供很大的空間。另一個板塊就是房產，強制收樓令先前業主無家可歸，導致潛在求上升，而空置的房子又必須再放售到市場。現時新屋動工的延後，是下個牛市的好開始。

但是，好像蘋果電腦那樣擁有創新意念的公司，將可從大眾中產生新的需求，刺激人們的消費意欲，推動經濟發展。有了金錢可以花費，但也要有他們必買的產品。

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火煋人

東尼日誌 - 又是匯控！

2009.03.10



在今日的專欄中，實在難以不談匯控 (5) 。如此龐大的銀行竟在一日之內股價下挫了24%，原因可能是瀕臨破產，或是成為了大規模操控的目標。無論怎樣，匯控於一星期前宣佈的供股和2008年業績，已成為了全城佳話。

或許說匯控面臨清盤會有點誇張，但如此龐大的股價跌幅已將該行的市值削減至4,000億元，地位大不如前。但這是否實際情況卻與其盈利表現無關，因為是基於資產值的考慮。

資產值也是我在分析匯控時所忽略了的重要一環，本人對此深感抱歉。我知道香港不少投資者買入匯控作為其核心持股都與我的建議有關，就此我忽略了其弱點，現在出現了災難性的股價暴跌。我必須對此負責，實在深感抱歉。

我忽略了這些重要的數字，可能是因為股東資本年復年地增加，截至2007年底止達到1,280億美元，較三年前的850億美元穩步上升。然而，其資產值於 2008年出現急跌，截至2008年底止為935億美元，下跌了27%。按已發行股本120億計，這表示於2008年的較高價位時，每股值7.8美元，或 60港元。

在正常情況下，若銀行的市帳率為2倍，應屬合理地便宜，而即使今日，工行 (1398) 的市帳率為1.84倍，亦屬頗為便宜。不過，在如今的艱難日子裡，分析員都顯得格外留神。現在他們會詳細地查看資產負債表中的各項細節，在匯控的資產負債表中，還包括了商譽及無形資產270億美元，而報告指還有大概600 億美元的貸款仍與Household International有關。

雖然匯控的行政總裁曾稱，該行是全球資本最充裕的銀行之一，但資產負債表上列出的25,000億美元資產值，嚴格來說實非充裕。即使擁有4%的安全差已算不錯，其他銀行的情況有多壞可想而知。當然有些銀行現正被股東審查，尤其在美國和英國。

這是分析員唱淡的原因，也是供股的理由。供股集資170億美元可能仍不足夠，或許是昨天股價急挫的原因。許多股東不會供股的恐懼令昨天股價急跌，倘真如此，包銷商和分銷商便要忙着尋找買家了。

指沽貨多數是人為操作、競價時段讓專業投資者操控收市價，這說法未免愚昧多餘，即使拖低大市符合淡友利益，但投機好友亦希望股價飊升。於下午4時08分匯控還在37元，但最後兩分鐘卻推低至33元，蒸發了市值10%。英國在香港競價後開市，倫敦造價約35至36元，高出低位不少。

我一直猜想，港交所為何開設競價時段，給予人為操控的機會。從來未有滿意的解釋，或者今次驚嚇會令他們取消競價。不過，投機要成功，必須看準市場去向，我肯定當淡友早上起來時，都回味無窮。

如果匯控能捱過這段風高浪急的日子，往後又會怎樣呢？假使相信匯控可令淡友跌眼鏡，從夢魘中甦醒，再發獅威，兩三年內其盈利很可能重拾升軌，由1,500 億攀至2,000億港元。但現階段匯控卻只是笨拙緩慢的大笨象，比以前走得更慢。到達目的地前，步速會受其龐大體型所限。但一旦捱過，我們便會看見匯控比中資銀行，甚至其他龍頭銀行跑得更快。

另一件令我大惑不解的事，就是宏利 (945) 的表現，公司似乎也瀕臨破產邊緣一般，股價跌勢急遽難擋。我對此有所解釋，但又是否能夠充分反映股價的急跌。

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火煋人

東尼日誌 - 白色大笨象

2009-3-12
 
我記得一首童謠這樣唱，下雨天時雨勢滂沱，而假如你的投資組合遍體鱗傷，那麼看看別人組合的慘況也可得到一些安慰。
 
現時股價的下滑實在非常厲害，而僅於過去一週便曾出現了高潮。當股價不斷下滑時，實非買入的合適時機，即使股份本身看來沒有瑕疵，也不宜輕舉妄動。倘若真是買入的話，亦至少要看長線，而非尋求賺快錢。
 
雖然我的組合表現果真糟透了，但大致上我仍然頗有信心，相信我的港股組合最終能夠恢復過來，然後尋求更多上升空間。
 
匯控（5）的生意仍然有利可圖，特別是扣除Household International的商譽減值後，仍能錄得100億美元盈利。倘若如我所料，明年不用進一步撥備，那麼盈利可達150億美元，相當於1,200億港元，令下半年的表現與上半年相符。有些分析員預期，盈利表現會轉壞，但這純屬猜測，當然對錯的機會仍有一半，而這種猜測也主導著公眾容易恐慌的情緒。另一個恐懼是，供股集資所得的金額並不足夠，令匯控需要再次乞討更多資金。沒有甚麼能夠保證，他們不會這樣做，但相信機會率不大，儘管並非完全沒有可能。
 
匯控現價40元，來年的最低目標價或為20港元，但我對此十分懷疑，而最高目標價或為100港元。然而，我相信這絕非來年不切實際的目標，頗有可能達到，而大家應該大大看好。
 
雖然我認為匯控的供股非常便宜，讓買家可買到大量便宜貨，但亦知道自己對匯控的持股量已足夠，所以不會增持。我的做法是，沽出相應份量的股份以作供股，或在供股權可轉售後沽出。
 
宏利（945）的情況就像峇里島的皮影戲，灰熊在雄牛身邊手舞足蹈。就我對這家公司的問題，我收到大量回覆和解釋。這包括指他們承受了相當高的保險風險，雖然公司為求圖利或會如此，但此舉並不符合其作風。似乎更可能的是，他們在為投資組合的帳面虧損撥備，可能陸續有來。即使當中有不少長期定息投資現時有所折讓，但要待到期回本需時。在其組合中亦可能有股票投資，很多都在虧蝕，不過有些風險在保單持有人身上，而非保險公司。
 
仔細審閱後，我當然會告訴大家我對其前景的意見，不過我未有發現宏利面臨崩潰的證據。
 
個人來說，我也想放放假，但又未可擅自委託他人頂替。所以我邀請了證券界的好友及同事Isaac Sofaer，每星期寫一篇專欄，看看讀者意見如何。Isaac本身為註冊會計師，曾在基金經理公司Hill Samuel工作，亦曾任職於香港、曼谷及澳洲的經紀行。他應能與大家分享別開生面的洞見，為我這個專欄帶來新鮮感。
 
假如你們接受的話，我會想5月到歐洲走一趟。
 
我可以肯定，Isaac會向你我透露更多中小型股份的意見。但如有人說我要封筆，則未免言之過早了。

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火煋人

東尼日誌 - 誰可信賴？

2009-03-16


謝謝東尼請我每星期代他當一次客席作家，好讓他有多點時間休息。可能不少人都知道，東尼在亞洲的股票金融圈內有著「股壇紳士」的雅號。我還清楚記得20年前剛認識他時，天安門事件剛發生後，是他鼓勵我開始購買香港股票。那時長實（1）等股票，股價只有一元。

「當心三月」
 
凱撒大帝沒有跟從這個勸告，所以下場慘烈。
 
三月直至目前為止，我們已目睹恆生指數下挫了百分之八，而匯豐控股（5）更是受到重創，由每股57元急跌至38元（市值為300億美元），跌幅是驚人的百分之三十三。而今年直至目前為止，道瓊斯指數已下跌了百分之二十，花旗集團則從數年前60元的水平大幅插水至今天的97仙。另外，大概十年前，以市值計最大的通用汽車公司的股價，由幾年前的50元水平跌到只剩5.75元。如此種種都在訴説著一個道理：三月險困尚未過去，難以想像的事情隨時發生，規律不復存在。 
 
或許上一次發生如此狀況之時，已是大蕭條的年代了吧，我也記不起什麼了。光是花旗集團、通用汽車和匯控就已經損失了高達一萬億美元的市值。我也得知股票市場和地產市場的損失相加更是驚人的約40萬億美元。
 
可能你會驚覺在2003年四月時，全球面對的挑戰是通縮。而在短短四年後的2007年年初，匯豐就率先指出了美國房地產市場的隱憂。原來四年的時間就足夠讓世界垮臺。
 
問心一句，到底為什麼那些在美國，英國乃至整個歐洲的一小撮人可以如此失策，令西方銀行制度陷入泥沼之中，導致政府針對大型金融機構的救援行動，至今不曾止步？我指的是哪些表面上從事著低風險業務，如基金管理、銀行業務、債券買賣、風險套利、貨幣買賣、投資組合保險、衍生工具買賣、信貸代理以及其他如騙局般的金融業務。
 
又再問一句，為什麼那些擔當著把關者的管理人員，偏偏會在這關鍵時候不聞不問，任由這些高危活動繼續進行，直到情況一發不可收拾呢？
 
恐怕以上問題的確是答案，我們是無從知曉了。不過我想這還是離不開不健全的金融政策、厚顏無恥的銀行家、過分的槓桿效應、貪念和無情。
 
我們現在算是學懂了誰不值得信任。
 
你會發現，我是特別針對西方的銀行體系來的。儘管有不少不如意的事在亞洲發生，好像劣質貨幣，貨幣投機，股票投資都險象橫生，但在這當中淨資產所佔的比例和百分比其實是相當的小。當然，要等到三月底和六月底的業績公佈後，我們才能得知到底哪家銀行能經得起考驗。不過現在我姑且假定亞洲的銀行體系是穩定的。 
 
感謝上蒼，亞洲一眾銀行能逃離金融危機最兇險的一劫，是天意多於人為。畢竟，亞洲才剛開始從六年前的亞洲金融風暴中復原，家裏的問題一大堆，哪裏還有空閒插手美國的問題資產，乃至膽敢借貸給失業人士呢？當中只有一個例外：匯豐控股（這能算是亞洲公司嗎？）。匯豐向美國家庭提供了150億美元的貸款，變相承擔起了接近500億美元的投資者基金的損失風險。這是我所知最差勁的例子。這就是那些每年施捨1厘利息，但卻向透支徵收9厘的令人敬畏的金融機構。
 
在美國和英國的消費者似乎是遇上大麻煩了，在其餘歐洲國家的則沒那麼嚴重。可能多年以後，人們才能隨意消費了。不過，美國並不是等閒之輩，她就像是一個奇跡機器般一直用力前行。倫敦則是一個無可替代的歐洲金融中心。困難是在所難免的，不過即使以損失了數以十萬億計的資產，但美國和英國的財富，也不可能瞬間被摧毀。儘管失業情況惡化，但我相信在這金融風暴裏還會存在利好因素。集團間的收購會大行其道，強者會以折讓價吸納弱者。 
 
就亞洲而言，是次風暴的影響其實是直接在出口貿易和旅遊業上反映。不過，中國的出口商已為至今三年的艱難時期做準備，因為中國政府通過提升利率，銀行儲備需求和人民幣的補強，來嚴守金融形勢。而現在這些限制現正陸續放寬，而生産商也將能以低價購入原材料。過去三年膨脹至離譜地步的營銷和行政支出，現在終于能被大幅削減。而大公司也能擴大市場佔有率，因為那些難以融資的小公司會被自然淘汰。這些大公司至少能在短期內，抵擋需求量的下降。
 
可幸亞洲的消費者仍然健在；除了在股市、樓市略有損失之外，手上至少仍有一工作，欠債不多，而且儲蓄率偏高。亞洲國家之間的貿易勢必上升，而消費者需要保障了經濟不會收縮。
 
上述是世界經濟的概況，未來幾個星期我會講些具體的事情。
 
祝投資愉快，

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火煋人

天下第一倉  -  檢 視 組 合 重 磅 股

2009.03.19



我 的 投 資 組 合 猶 如 經 曆 海 嘯 過 境 的 沙 灘 ， 變 成 一 片頹 垣 敗 瓦 ， 但 仍 然 有 很 多 人 說 最 壞 的 時 候 還 未 來 臨 。 不 過 ， 我 認 為 組 合 內 的 股 票 ， 雖 然 不 會極 速 反 彈 ， 數 年 後 表 現 應 該 甚 佳 ， 因 為 它 包 含 了 一 些 以 本 港 為 基 地 、 聲 譽 良 好 及 增 長 型 的 公司 。 

我 依 然 相 信  豐 是 世 界 上 管 理 最 佳 的 銀 行 之 一 ， 現 時金 融 圈 一 片 混 亂 ， 它 比 其 他 競 爭 對 手 已 犯 得 較 少 錯 誤 。 這 不 代 表 現 時 是 買 入 良 機 ， 惟 我 認 為憑   豐 在 全 球 的 卓 越 聲 譽 ， 這 會 是 一 項 好 的 長 線 投 資， 其 收 入 在 數 年 後 應 能 回 升 ， 股 息 在 今 年 大 減 後 ， 未 來 亦 應 有 驚 人 增 長 。


豐 先 供後 沽
牛 市 之 中 ， 投 資 者 看 的 是 公 司 盈 利 ， 但 在  重 防 守 的熊 市 ， 重 視 的 則 是 資 產 價 值 。 現 在 ， 大 家 用 顯 微 鏡 檢 視  豐， 不 是 看 它 長 遠 的 盈 利 能 力 ， 而 是 它 資 產 上 的 不 足 之 處 ， 盡 管 這 的 確 是 現 時 環 球 銀 行 業 的 問題 。 

分 析 員 意 圖 把  豐 的 資 產 有 條 不 紊 地 檢 視 ， 奈 何 我 們大 部 分 人 都 不 精 於 此 道 。  豐 的 總 資 產 達 二 萬 五 千 億 美 元 ，資 產 淨 值 卻 只 得 九 百 三 十 億 美 元 ！ 令 人 擔 憂 ， 而 且 部 分 資 產 看 來 不 穩 當 ， 加 上 盈 利 由 前 年 的一 百 九 十 億 美 元 跌 至 去 年 五 十 七 億 美 元 ， 是 其 股 價 急 瀉 的 主 因 。 

但 如 果 重 返 牛 市 ，  眼 點 變 成 盈 利 前 景 。 除 非 有 第 二次 金 融 海 嘯 ， 否 則  豐 在 二 ○ 一 一 年的 盈 利 應 該 達 二 百 億 美 元 ， 或 每 股 盈 利 逾 一 美 元 。 組 合 的  豐將 獲 三 千 三 百 三 十 三 股 的 供 股 權 ， 需 花 費 九 萬 三 千 三 百 三 十 元 供 股 ， 故 我 打 算 減 持 三 千 股  豐 ， 因 為 持 有 八 千 股 已 足 夠 。


組 合 年增 長 一 成 半
我 亦 相 信 宏 利 在 海 嘯 後 的 增 長 會 更 加 強 勁 ， 而 且 已 不 太 擔 心 它 要 供 股 。 但 有 另 一 隱 憂， 就 是 它 的 投 資 組 合 包 含 股 票 、 債 券 及 按 揭 相 連 產 品 等 ， 有 二 百 四 十 億 加 元 赤 字 ， 若 市 場 環境 變 得 更 差 ， 赤 字 將 會 擴 大 。 不 過 ， 宏 利 始 終 是 全 球 數 一 數 二 的 保 險 公 司 ， 故 包 含  豐 及 宏 利 兩 間 世 界 級 巨 無 霸 的 投 資 組 合 ， 理 應 非 常 出 色 ， 在 我 的投 資 生 涯 中 ， 亦 找 不 到 比 它 們 更 好 的 股 票 。 

太 古 的 業 績 ， 在 子 公 司 國 泰 對 沖 燃 油 損 手 導 致 破 紀 錄 虧 蝕 ， 及 撇 除 投 資 重 估 收 益 後 ，表 現 非 常 差 。 B 股 的 每 股 盈 利 為 七 角 ， 上 周 五 收 市 價 是 八 元 八 角， 但 每 股 資 產 淨 值 達 十 八 元 。 若 非 太 古 的 權 益 受 限 於 一 個 極 不 公 平 的 投 票 結 構 ： B 股 股 價 是 A 股 的 五 分 之 一 ， 投 票 權 卻 一 樣， 它 將 會 是 極 佳 的 收 購 對 象 ， 雖 然 今 年 盈 利 因 國 泰 而 大 幅 減 少 ， 但 來 年 應 不 複 見 。 惟 地 產 業務 將 受 困 於 租 金 減 少 ， 同 時 來 自 物 業 重 估 的 收 益 亦 有 可 能 轉 盈 為 虧 。 
然 而 ， 太 古 的 地 產 發 展 策 略 進 取 ， 相 信 未 來 仍 會 有 不 俗 利 潤 。 組 合 另 一 只 的 地 產 股 為  基 ， 它 將 會 像 新 地 （ 16 ） 一 樣 ， 蒙受 物 業 重 估 的 減 值 損 失 ， 惟 其 股 價 相 對 資 產 淨 值 有 很 大 折 讓 ， 只 要 風 暴 過 去 ， 定 能 重 拾 升 軌。 

這 投 資 組 合 已 有 十 年 曆 史 ， 按 上 周 的 收 市 價 計 算 ， 只 升 值 了 兩 倍 ， 令 人 頗 為 失 望 。 但我 相 信 它 的 價 值 能 回 升 ， 未 來 就 算 不 作 任 何 變 更 ， 平 均 每 年 也 至 少 有 一 成 半 的 回 報 。

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火煋人

東尼日誌 - 為不干預辯護

2009.03.17


 
上星期我的《壹週刊》投資組合跌到只剩下不夠300萬元。在十年前我剛開始這投資組合時，它的市值是100萬元。十年間，雖然它的市值翻了三倍，但我並不以此為傲，我甚至覺得這是平凡無奇，皆因按累積計算，每年的回報率只有11%。 
 
懷著希望的我，相信300萬元的市值水平已是低無可低，這也與18個月前我預測這投資組合達25%的期望相去甚遠。對於其曾徘徊於1000萬元水平的事實，我當時也深感快慰。儘管如此，300萬元的回報還是比固定利息股票、債券和銀行存款來得多。不過假如讓我再細想一次，是否在2007年市值達到頂峰時將之賣掉會比較好呢？這又跟這投資組合的主要目標是否相符呢？  
 
儘管如此，我相信自己從一年前熊市初現，就奉行的「不干預政策」並不是回應現狀的最佳方法，但對於不想全天候跟蹤搖擺不定的股市的讀者們，這也不失為一個務實的做法。在股票市場中，與其說投資者是在客觀分析上市公司業務，倒不如說這是一場投資者跟自己的鬥爭。 
 
在悠長的股票市場進程中，各種股票的價格，還有恆生指數的高低，都反映了不少已知的環境因素，當中大眾的期望和恐懼佔了相當大的比重。相對於難以捉摸，而且對大眾心理相當敏感，甚至毫無章法可言的股票價格，我對各公司的基本估值並沒有太大變化。儘管這也會有波動，但幅度遠比股票價格小。 
 
有鑒於未來中國的發展速度和空間，人們已趨向購買內地銀行的股票，比方説建設銀行（939）或是工商銀行（1398），而不是匯控（5）甚至是恆生銀行（11）。當然稅制仍然是一個問題，恆生的主要業務在香港，而香港的稅制簡單，因此問題不大；但匯控業務卻遍佈全球，需要面對極度複雜的稅務問題，因為其他國家的稅率往往比香港高。
 
但如果你打算買入建行或是工行的話，那麼假如有消息透露國內地產市場會下跌，你也難免要捏一把汗，因為這些銀行就是首當其衝的一群。又或者投資氣氛普遍對內地銀行管理層，能否抵禦壞賬存疑時，你也會感到壓力。這些傳言真實與否並不重要，因為在股票市場裡，人們的猜疑很容易被喚起，但想將之消滅，則是非常困難。如果此時美國房地產市場展現起色的話，那麼那些踏出謹慎一步，賣掉手頭上匯控的投資者，將會發現自己正處於未預料過的價格難關，而匯控又會再次爬過內地銀行的頭。我的建議就是靜觀其變，好過企圖抽身，殊不知卻是掉進另一個深淵。 
 
上述兩間香港銀行和兩間內地銀行的基本估值都已是相當的低，未來5年的情況也應該是這樣。所以耐心等待這場夢魘的終結，再重新計劃投資，難道不是一個好主意嗎？ 
 
在逆市中始終站穩陣腳的是盈富基金（2800），而幾乎是注定似的，它的未來也被相當看好。跟恆生指數類似，盈富基金的股價已從32元下跌至13元，跌幅達60%，但由於其穩健的基礎，想再下跌也不是那麼容易。由於與內地和本港多間大公司的良好關係，盈富基金應能繼續逆市造好。

在去年10月22日時，盈富基金跌至11.4元，而在今年3月6號的人為恐慌中又下挫至11.72元。這可能反映了一個「良性谷底」的存在，又圖表專家稱為的「雙底」，屬於股價準備回升的預兆。希望還是在人間的。
 
不過，如果盈富基金真要繼續它的旅途的話，那麼它肯定不是一個短跑選手，而是維持其長跑能手的本色。對於那些有意在這個月裡購入匯控的人士，我的建議是倒不如把錢押在盈富基金上。不過，如果你已經持有匯控的話，我就未必會建議你把資金從匯控轉移至盈富基金了，因為匯控隨時有機會能在接下來的三年之間，甚至更早，收復失地。

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火煋人

東尼日誌 - 誠信與持股

2009.03.18


 
到底投資者在作出投資決定前，需要對該公司的管理層寄予信任嗎？照理應該沒有人會愚蠢到，投資在只有只顧一己私利，或整天顧著如何遮掩損失的管理層的公司吧。

事實上，你大概也不會太過關心到底那些管理層的素質如何，而即使你對某些公司的管理層投下信任一票，也難保它不會捏造事實。但如果你對於被你監測已久的管理層表示懷疑的話，你又會否放心讓自己的錢擺在他們的手裡呢？
 
而如果你一心想要投資在，那些只擁有背景清白的管理層的公司的話，我很懷疑你跟本無法購入任何一家公司的股票。這可是一大遺憾，因為在過去的二百年間，股票回報遠比其他種類的投資來的多。
 
即使對於一個大公司的董事而言，做出含混的斷言也沒什麼大不了，因為一來沒有直接的利害關係，二來他有時也會真的相信自己所說的。比方説，在跟匯控（5）的行政總裁兼發言人紀勤（Michael Geoghegan）的訪問中，他提出了兩個值得我們探討的説法。

第一個説法是，匯控集資純粹是為了補充彈藥。另外一個説法，就是會匯控之所以沒有發出盈利預警，是因為股票市場的表現已經向大眾清楚説明了這一點。

由匯控以大約一半市價的水平來發行新股的情況得知，匯控「補充彈藥」的説法難免有點不着邊際。大量的新股推出，讓匯控於短時間內重上125至150元水平的願景難以實現。在不久前匯控從140元水平往下「滑鐡盧」後，匯控以28元一股的價位發行120億新股，募集16,800億的資金。按此價格及增加了的股本170億股，匯控的估值只剩可憐的4,800億元。所以，按新股本170億股計算，股價就要上升至100元水平，才能與此前的集資行動看齊，將要額外的1,600億流動資金。

無可置疑，發行新股是迫不得已的對策，而這一步卻是在匯控發出聲明，堅持自己是全球資本最充裕的公司後短短六星期內作出的。

這對策想必是因為匯控確實需要重新灌注資金，而紀勤對於此前「補充彈藥」的説法也沒再多解釋。

儘管這並沒有引起大爭議，但透明度的缺乏的確讓投資者一頭霧水，想著匯控的資產架構到底是怎樣的呢？而這概念的複雜性是普通人難以理解的。所以，人們的悲觀情緒根本並未被驅散，反而讓他們更想進一步了解關於匯控的資料，至少要知道匯控季度盈利的情況。所有的美國銀行都需要公佈季度盈利，既然美國的同儕能辦得到，匯控也應該照樣做。正如一些知名經紀所言，現在匯控投資者需要的，是來自匯控不用進一步供股的肯定，手上的股權也不會被進一步攤薄。

第二個說法可以說是不敢恭維，不發出盈利預警的理由，竟然是謠言已在市場內滿天飛，因此不用多次一舉了！慣常來講，為了保持可信性，匯控是不會回應謠言的。

對我來講，這恐怕是個相當弱的藉口。如果匯控要求其投資者聽信傳聞，並將之奉為官方説法的話，那麼匯控就是對自己此前政策的一大改變。這時，澄清是需要的，因為不幸的是，傳言是主導市場氛圍的一大因素，如果讓投資者光信謠言的話，那麼即使匯控股價掉到可笑的地步，也是自取其辱。

儘管如此，我還是相信紀勤是個誠實的高級職員，以金錢角度而言，他也沒有不誠實。顯然地，我也沒多考慮過這些評價的真確與否。而除了繼續謹守崗位外，紀勤也沒有太多選擇。但記住，銀行家並不比政治家或律師更可信。
 
不過即使如此，我對匯控的基本信任還是存在的，雖然我或會減持匯控，因為我擔心它又會再度集資，再度令我的持股貶值，但我仍然會繼續持有匯控的股票。

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火煋人

東尼日誌 - 公用事業

2009-03-19
 
我的一個忠實讀者跟我說，除了持續關注匯控 (5) 和宏利 (945) 的走勢外，也因該多留意一下公用事業公司的情況，比如説中電控股 (2) ，還有剛剛在昨天公佈業績的港燈 (6) 。

其實我也不是刻意忽略中電，因為這是我其中一個最喜愛的股票，儘管我確實沒有太留意港燈。我承認我傾向略過港燈不理，原因是我擔心在港燈的控制下，港島的電力價格，會比在中電控制下的九龍區電力價格高得多。大概李嘉誠的港燈，對於抗衡《利潤管制協議》已是非常老練，也深明如何為投資者－而不是消費者－創造最大福祉的道理。也正因如此，我感到遲疑。
 
大概25年前，長江集團 (1) 向怡和集團購入了港燈的三分一股權，但是後來長江則匪夷所思地企圖置身事外，先是把港燈下卸給和記 (13) ，再來則是轉移至長江基建集團 (1038) ，並將港燈設定成其核心業務。曾幾何時，在恆生指數的構成中，港燈有著三重身分：由長江、怡和、長建所代表。後來港燈自己也成了自己的代表。
 
不過，根據我的看法，照理港島的電力供應應該比較便宜一點，因為人口密度高，而九龍的電力供應則應該貴一點，因為人口比較分散，但是現實卻剛好相反。可能這是因為中電的客源比較多吧，也可能是因為時機的關係。但我擔心的是，這會不會引起立法者的質問呢？又港燈是不是難以説服《利潤管制協議》的制定者呢？基於這些疑問，我並不推薦買入港燈。
 
儘管如此，我還是一直認為這兩家公司應該合併，然後享受合併帶給它們的好處。尤其是因為中電跟埃克森美孚的緊密關係，令它可以從大亞灣核電厰獲益。但若過這真的成事的話，港燈的股價會得益更多，一來基於它的小規模，二來是因為它的利潤更高。
 
不過在過去兩年內，我也一直憂心中電未必能成功地在新一輪《利潤管制協議》中，得到什麼好處，所以除了以收息為投資目標的投資者，我也未曾公開建議投資者購入其股票。當時中電的息率是5%，現在則是4.6%，比較之下相去不遠。
 
與此同時，在金融風暴爆出後，中電和港燈的股價並沒有怎樣跌過，反倒是堅守在最高位的20%左右。不過我也不會期望它們的股價會大幅上升，雖然我很樂意看看在新一輪《利潤管制協議》定下之後，兩者的情況會變怎樣。
 
兩家公司都運用到資金儲備來作海外投資，而此擧很可能會令整個形勢變得異常複雜，因為這當中又涉及到外國政府的施政考量。如果連澳洲人和印度人都沒有資本投資在自己國家的公用事業的話，那麼我懷疑中電和港燈的做法對它們而言，到底是好是壞。不過，我相信海外投資是它們將來繼續發展的基礎，因為光是靠香港的業務，似乎是不足夠的。
 
第三家公用事業公司，中華煤氣 (3) ，也在昨天公佈了盈利狀況，雖然是有點失望，但還是可以接受，因為在它的利潤中，物業扮演了相當重要的角色，加上它也有在海外和內地投資。基於它的穩健基礎，我覺得現在是時候或可買入其股票作長線投資，因為現時它的股價是史無前例地低，不過請不要期望在短期內它能為你帶來高回報。

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