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東尼分析

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應否沽出中鋁? 港股經上週下挫1,800點後出現反彈,並不令人意外,而那亦解釋了為何我建議趁著跌市的時機建立新的投資組合。這會否演變成持久的復甦,可能性則較低,因市況普遍欠缺吸引力,而大市於週一的成交亦頗低。 昨日我們談過中國人壽〈2628〉,認為該股尚可,但非抵買至極。其他具潛力的中資股亦有同樣的情況,這包括在我組合中的一些持股,例如中國鋁業〈2600〉及華能國電〈902〉。 中鋁在中國的鋁市場佔超過一半的市場份額,而該市場肯定會有增長,所以中鋁的股份亦應如此,因而此公司的長遠前景應該穩健。與中人壽在中國壽險市場的情況比較,亦非並不相似。然而,中鋁面對溢利率下降的問題,而這令我感到憂慮。 對於中鋁來說,唯一令公司增長的方法似乎是收購其他小型的競爭對手,而這可能是個沒完沒了的故事,因為當收購了一家公司後,另一個小型的競爭對手便會誕生,然後此公司亦將被收購。假如增長並非來自本身的業務,那麼可能便要面對麻煩。 美國的銀行就是一例,它們透過收購競爭對手進行擴張,並且以本身相當昂貴的股份支付收購。這些收購主要並非為了擴張營業額和銷售額,但卻可以降低成本,因為這些銀行能夠削減目標公司的員工數目,從而提升收益。但是這種想法的缺點,在於增發股本屬永久性影響,而削減員工數目僅為一次性得益,因為降低成本並不是可持續進行的有效措施。 此理據同樣可見於2000年電信公司的熱潮中,當時世界通信(WorldCom)的伯爾尼•埃伯斯(Bernie Ebbers)四周派發昂貴的股份,以圖收購整個電信市場,而最後卻以失敗告終,世界通信的股本增長得如此龐大,以致其幾乎難以應付。 中鋁以11元計,市值為1500億元,按2007年盈利110億元計,市盈率為13.5倍,但這是基於1.06的人民幣兌港元匯價計算,而現在的匯價為1.13,所以市盈率應稍微降低。然而,2007年的760億元人民幣營業額顯著高於2006年的650億元人民幣,盈利卻從2006年的118億元人民幣下降至102億5000萬元人民幣,現在的溢利率為13.5%,相較之前為18%。 這可能不是太大問題 ,因為許多產品的價格水平受到世界其他地區的價格所影響,因此,中鋁並非處於一個可以決定這些價格的地位,但由於在市場上佔有龐大的份額,中鋁確實對此產生了一定的影響。可是根據其公佈的2008年第一季業績,營業額為152億5000萬元人民幣,相當於全年650億元人民幣,盈利為11億5000萬元人民幣,亦即溢利率只有7.5%,實為嚴重的倒退。 此外,季度業績報告顯示,該公司的資產淨值現時為每股4.40元人民幣,至於截至2007年底止,據稱為每股4.60元人民幣。這並不可觀,雖然資產有所增加,但增長幅度不如資本。 我很猶豫是否應該沽出任何我於此集團的剩餘持股,但由於我已從早前沽出所得支付了剩餘的持股,這些股份的成本在我的帳簿上實為負數。對於那些資本緊絀的投資者,現階段我會建議有更好的投資,其中包括中資銀行,我會沽出中鋁以換入這些股份,而非頑固堅守。然而,我注重營業額。此外,如管理層可恢復溢利率的幅度,便可合理地收納此股於較大型的中資股投資組合中。 華能國電的處境亦艱難,雖然營業額上升,但利潤下降。2007年的溢利確實超過2006年的水平,但2008年開始時形勢非常不妙。不過,利潤下降的原因不難瞭解,可見於燃料成本上升以及在這種情況下,電費被凍結。誠然在這個時候,這並不是我會向資本不多的投資者建議買入的股份,但我依然希望中國政府非常公平,以及當時機來臨,有關當局會允許股東公平地分一杯羹。 從長遠來看,電力公司不得不承擔非常沉重的資本開支,並且由於電力需求仍在增長,政府必須鼓勵這些公司就下一階段的電力發展融資。對於這個時機會否來臨,我持樂觀的態度,因為如真的來臨,則將有若干非常重大的增益。儘管如此,我不會向任何投資新手建議買入,但對於那些欲在其投資組合中擁有適當分佈的中資股的大型投資者,我會收納此股。 按每股股價為6.50元計,華能國電的市值為800億元,而2007年的溢利為62億元人民幣,或約為6.90元,或每股略逾55仙,因而市盈率對於一般投資者而言並沒有足夠的吸引力。


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  • DMC 金錢 +10 精品文章 2008-7-25 10:01

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跌市求勝攻略- 創科(669) 東 尼   淡 定 有 錢 景 去 年 底 東 尼 力 排 眾 議 , 堅 稱 次 按 問 題 被 誇 大 , 惟 國 際 貨 幣 基 金 組 織 最 新 估 計 , 今 明 兩 年 全 球 金 融 體 系 的 實 際 虧 損 , 勢 將 高 達 一 萬 億 美 元 , 而 其 中 只 有 四 分 之 一 已 經 入 賬 。 市 場 憂 慮 次 按 風 暴 餘 波 未 了 , 但 東 尼 立 場 堅 定 : 「 這 些 損 失 只 是 賬 面 損 失 , 是 暫 時 性 的 。 隨 住 通 脹 加 劇 , 美 國 樓 價 可 能 於 兩 三 年 內 回 升 , 屆 時 所 有 損 失 都 會 被 抵 銷 。 」 雖 然 美 國 經 濟 不 景 , 創 科 行 政 總 裁 Joseph Galli 仍 揚 言 , 來 年 營 業 額 有 雙 位 數 字 增 長 。 Stephan Horst Pudwill 是 創 科 主 席 的 兒 子 , 在 公 司 負 責 市 場 策 劃 。 續 撐 創 科 年 初 東 尼 欽 點 的 創 科 實 業 , 主 營 電 動 工 具 、 戶 外 園 藝 工 具 及 地 板 護 理 產 品 , 逾 七 成 生 意 來 自 次 按 風 眼 的 北 美 洲 , 加 上 原 材 料 價 格 及 工 資 等 成 本 上 升 , 不 利 因 素 頗 多 , 因 此 上 半 年 股 價 表 現 不 濟 , 下 跌 一 成 四 。 但 半 年 檢 閱 , 東 尼 決 定 維 持 原 判 : 「 創 科 擁 有 很 多 具 實 力 的 品 牌 , 公 司 管 理 質 素 甚 佳 , 當 環 球 經 濟 轉 好 的 時 候 , 盈 利 便 會 節 節 上 升 。 」 創 科 四 月 公 布 ○ 七 年 業 績 , 盈 利 大 跌 八 成 八 , 末 期 股 息 亦 倒 退 五 成 八 。 東 尼 坦 言 有 點 失 望 , 但 盈 利 減 少 , 主 因 是 公 司 進 行 併 購 , 如 去 年 購 入 美 國 最 大 的 地 板 護 理 品 牌 Hoover , 因 而 要 支 付 大 筆 過 渡 性 費 用 , 「 這 是 一 次 性 的 開 支 , 我 並 不 擔 心 。 」 事 實 上 , 創 科 著 力 收 購 品 牌 , 旨 在 增 加 市 場 佔 有 率 , 同 時 提 高 議 價 能 力 。 其 行 政 總 裁 Joseph Galli 對 本 刊 說 : 「 目 前 美 國 的 經 濟 環 境 慘 不 忍 睹 , 相 信 要 兩 年 後 才 會 復 甦 , 但 公 司 於 美 國 本 土 的 營 運 額 , 仍 有 近 一 成 增 長 , 這 是 一 件 相 當 令 人 自 豪 的 事 。 」 無 懼 經 濟 放 緩 他 續 說 : 「 即 使 經 濟 不 景 , 沒 有 新 房 子 落 成 , 美 國 人 也 會 花 錢 維 修 打 理 自 己 的 舊 房 子 。 如 果 你 不 相 信 , 不 妨 趁 週 末 到 一 些 美 國 家 庭 參 觀 。 我 相 信 這 盤 生 意 , 在 經 濟 放 緩 的 時 候 仍 能 屹 立 不 倒 。 」 而 創 科 並 未 滿 足 於 現 狀 , 近 年 東 征 西 討 , 大 舉 進 軍 巴 西 、 拉 丁 美 洲 及 俄 羅 斯 等 新 興 市 場 。 為 削 減 開 支 , 創 科 又 積 極 進 行 重 組 , 將 位 於 美 國 的 工 廠 遷 移 至 中 國 。 未 來 三 年 的 瘦 身 計 劃 , 預 計 花 費 一 億 五 千 萬 美 元 , 但 其 後 每 年 可 節 省 七 千 萬 美 元 。 Joseph Galli 說 : 「 一 次 性 的 開 支 , 卻 可 一 勞 永 逸 , 這 是 相 當 划 算 , 未 來 幾 年 投 資 者 一 定 覺 得 滿 意 。 」 但 他 強 調 , 研 發 開 支 不 會 縮 減 , 反 而 每 年 增 加 一 成 經 費 , 與 營 業 額 的 增 幅 同 步 , 「 我 們 要 成 為 市 場 的 先 行 者 , 推 出 設 計 新 穎 的 產 品 , 讓 顧 客 率 先 使 用 , 他 們 用 慣 了 , 才 會 變 成 熟 客 。 」 [ 本帖最後由 羊仔 於 2008-6-21 10:24 編輯 ]


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船務公司及其他 這是嘗試了解某些中資股的好時機,這些股份我之前未有談論。今日我被問到中海集運(2866),該股現價為3.30元,似乎屬於頗低水平,因其股價於過去一年在11.80元至2.44元之間上落,這表示該股已從高位下跌了72%。那立即引起了我的注意,而我決定仔細看看。 這是一家中型的船務公司,市值接近400億元,而在過去4年中,有3年約賺到35億元。然而,2006年的表現非常差勁,溢利僅為8億5000萬元,而2008年的前景看來不妙,因為首季公佈了的溢利約為5億元人民幣,從其非常簡略的報告中,我相信這數字已包括了200萬元人民幣的非經營溢利。 去年當船務行業發展順利時,該公司落了訂單,從南韓造船商再訂購了11艘船,其價格並不便宜。在未有了解詳情下,我認為即使按該股的現價來看,亦最好先等待較佳的時機。股價圖表的訊息亦見一致,因該股在2004至2006年期間僅處於2元以下水平。 我對航運股的熱情不大,因為這並非以增長為主導的行業,主要的資產就是公司擁有的船隻,其折舊相當快,而轉售價格通常傾向下跌,儘管可以非常波動。這一切組成了資產負債表的一個重要部分。 珠江船務(560)乃規模遠較小的沿海船務公司,其股價波動相當厲害,過去兩年從3.30元回落至1.30元。珠江船務的市值只有12億元,或可少量投機賺取些微回報,因股價似乎處於低位,但也可能並非如此。 相比起來,中國遠洋(1919)仿如龐然大物,市值高達1700億元,但我卻對其盈利頗感困惑,其放大了四倍至200億元人民幣以上。我不知道這種情況是否還會出現,因為該公司注入了大量資產到其帳目中,倘若這些資產確實值回成本,那麼誰會有損失,大概作為賣家的母公司會是損失的一方。倘若這些資產並不值其成本,那麼股東便是損失的一方。 我曾被該公司所吸引,那時其市值只有250億元。所以,依此看來估值的差異太大,以致引起恐慌。不僅如此,即使經歷了市場最近的下滑,其股價已上升了500%。其後表現如何,時間會告訴我們,而在此期間,我仍將遠離該股。 當我看著不太熟悉的股票時,我被有關的縮寫難住,並欲查看CNBM(3323)所指公司為何,於是發現這代表中國建材股份有限公司。此公司有四個分部,包括輕質建材、水泥、工程服務及玻璃纖維,其中由於水泥業有豐收的一年,因而水泥分部佔營業額和溢利的50%。 我對水泥確實有點不安,因為當我在馬來西亞的時候,這是令我感到失望的行業。有關問題在於廉價進口,因而削弱了利潤,並降低了我的估計。但水泥是一種廉價的材料,並且可以競爭激烈。 按每股18元計,中國建材現時的市值為400億元,而2007年的溢利據稱為9億元人民幣,因而現時的市盈率並不吸引。此外,全年營業額為105億元人民幣,債務相當於45億元人民幣,或超過5個月的營業額。在政府採取措施遏抑建築貿易的需求之後,情況可能會更差,因為那正是該公司營業額的主要來源。 這是另一家我會猶豫是否買入的公司。不僅由於這並非真正的增長行業,因為頗為週期性,須取決於建築業,即使此業界在中國應較可靠亦然,在今後10年無疑會急速發展。令我苦苦思索的一件事是這家中型公司的奇異名稱,而主要持股人是北新建材(集團)有限公司,擁有該公司的35%股權,因而可充分保證良好的銷售,特別是今年。 我很高興檢視了這些股份,但我恐怕沒有一隻股份具有足夠的吸引力令我極感興趣。或許,當下一趟我討論某個行業界別的時候,我會更感興趣。


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沮喪的日子 對香港股市的短期評估看來並不美好,儘管現時市場的氣候似乎有所轉變,紐約道指於上週五再跌200點,油價創新高,因而並不預期美國消費者會有閒錢去買非必要的東西,而市場展望聯儲局將開始加息。 這些都是暫時的措施,不應該影響較長遠的投資,但看著市況每況愈下時,也難以不感沮喪。當然,沒有任何預測是完全可靠的,而今日的市況可以上升,同樣亦可下跌,儘管我頗懷疑後者的機會或許較大。 然而,沒有理由相信恆指現處高位,而指數可能是處於偏低水平。這並非甚麼新事,而我也曾預期恆指現時牢不可破的底部為18,000點。不過,這也並非完全可靠,無論是預測最高位或最低位,因為指數也不一定要有如此的跌幅。 不過,通常都會出現預測者因預測市場將進一步下跌而出錯的情況。倘若大家都預期市場將會下跌,那麼可能沒有人會繼續持有淡倉或有意沽出。這擾亂了供求平衡,因為那些傾向於沽出的人士已經沽出,買家佔據主導地位,然後就演變為買家之間的競爭。 是否已經達到這個臨界點尚屬未知之數,但倘若情況出現變化,那麼升勢將受到更有力的推動。六月份已接近尾聲,而較大部分的上市公司將於七月下旬公佈其上半年業績,而到八月份則將有較大部分公司的公佈。 這是投資者應該善加利用這些公佈的時候,並根據其盈利狀況的任何重大變化來調整組合。 我仍然對銀行股抱有信心,因為沒有其他行業的前景能夠與之媲美。我仍然看好控(5),該股在我看來仍如去年一樣理想,經過非典型肺炎的復甦後,股價與2004年時相比變化不大。此弱勢可能令部分投資者不安,但對於我來說,此時的價格荒謬地低,該股要趕上其他股份的時間不會太長。倘若單一股票的價格取決於其本身的盈利和股息,而這是我所相信的,那麼只是市盈率倍數出現下跌,因為盈利和股息都持續增加,當週期轉向時,匯控股價將會飆升。倘若匯控的市盈率恢復至20倍的水平,一旦銀行股再度成為全年最好,其或值此估值,若真的出現這種情況,那麼股價肯定可以超越200元水平。 不過,匯控不是唯一值得買入的銀行,即使香港的本地銀行亦然,之前已有招商銀行(3968)收購永隆銀行(96)。東亞銀行(23)現正提供3.9%的股息率,2007年的盈利覆蓋比率為1.6倍。這意味著盈利率為6.25%,勝過該行的固定存款利率。這是合理但非便宜,不過,許多規模較大的經紀行愛上東亞,當然大家應更關心2008 年的溢利和盈利率。 儘管如此,應注意的主要銀行為大型的中資銀行,倘若這些銀行的半年溢利可實現其首季業績隱含的承諾,這便會是最被低估的選擇。這是為什麼我強烈建議,例如,中國銀行(3988),該行現時的市值為9200 億元,即使按去年的600 億元溢利計,市盈率只是逾15倍,而基於首季的表現217億元人民幣,今年的溢利或約為800 億元。但假設未來三季未能保持此業績,今年的溢利仍會比去年好得多,而按此換算,仍會按年上升約10%。不過,中國工商銀行(1398)亦可觀,並仍可以每股5.40元買入。 看來沒有太多其他明顯的錯誤,其中我指的是大大低估了的盈利,那是立即可見的,有些確實看來相當高。 然而,令股價波動的是牛熊兩派之間不斷的爭鬥,以及雙方所持的彈藥。此際,與賣家相比,可能有更多的買家,因而沽空者須謹慎,但這不會是我對任何人作出的建議。不過,今天我可能不會買入,但誠然在我腦海中有這個打算,我正期待在下一輪建立我的新華富財經投資組合。


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估值?有誰在乎? 我的大部份股票都以我太太的名字登記。有人或會擔心,假如出現家庭糾紛,可能會令我失去股票的控制權。不過,雖然我家也有爭吵的時候,但我毫不擔心我會失去我所擁有的股票。首先,無論我會說些甚麼相反的話,其實我也深愛我的太太,而即使有一天她要與我分開,奪去我所持有的股票,我也不會怨恨她。其次,我相信她也同樣地愛我。此外,我在世上餘下的日子會遠比她少,因為我們的年齡差距很大。 另外,我也不是一個生活奢華的人,所以我的開支不大,而我的撰稿費也夠我過活了。當然,我也頗喜歡吃得豐裕一些,享受美酒佳餚,但這些一般都會受到我太太的控制,令我不能過度沉溺其中,但除了這些外,我的個人開支不多。 投資組合內的持股以她的名字登記,不但可以節省費用,而且假如我們想沽出的話,更會增添一點不便,所以我們傾向保持組合不變,而我最不想做的就是沽出。我認為這種不便其實有其好處,因為大部份我所沽出的股票都是不必要沽出的,或是沽得太早,又或根本就是錯誤的,而我不懂沽出的毛病可算是我在財務上的一個致命傷。 這些就是我們大部份的香港股票,至於我們的海外持股,則已登記在她名下的銀行帳戶中。這是因為大家很容易會忽略公司公告,而假如我們搬家,我們將要通知公司更改地址,在我們結婚25年的歲月中,已搬了家10次,而這些公司可能不知道我們搬了家。更糟的是,假如遺失了股票證明書的話,便可能要聘用律師,因為不同的國家規定也不盡相同,並可能還要親身到該國辦理。 所以,當今天證券帳戶的銀行月結單寄來時,我太太向我抗議,指該帳戶的總價值下跌逾30%。其實她並非對此感到憤怒,而是相當驚訝,她抱怨我沒有對此資本的損失及早提出警告。也許她認為,我應該及早沽出這些股份,就可以避免錄得大部份的虧損,而倘若有需要的話,可以再買回來,不過這需要擁有預知的能力,而不幸的是我並沒有這種能力。所以,她說我應該預早告知她股價將會下挫。這是一個合理的要求,但是跌勢其實是點點滴滴地累積起來,而我認為我已經很充分地警告過她價值持續下降,對不起,價值其實仍然不變,因為持有的股票沒有變動,所以這只是價格的下跌,而這與價值的下跌有著重大的分別。 這些海外股票包括少數的美國股票,其中包括美國國際集團(AIG)和花旗集團,以及少許我並沒有吹噓的房貸美(Freddy Mac),因而這是價格跌幅最大的一部份,但最近期的下跌乃是我在過去10年持有的泰國和菲律賓股票。這些股票(泰國的暹羅水泥(Siam Cement)和暹羅商業銀行(Siam Commercial Bank),以及菲律賓的阿亞拉集團(Ayala Corp))在這幾年來有巨大的增長,並且挑戰美國股票的總值,而最近的跌幅來自這些市場。泰銖和菲律賓披索一直失守,而這些國家的政治再度轉為惡劣,這些市場因而受損,尤其是Ayala Corp,儘管最近發行紅股亦然。最近,鑒於Ayala Corp的顯著增長,此股確實成為我最大的海外持股,匯控(5)和宏利(945)則除外。然而,此股雖然有利好消息,但已由其最高位下跌逾30%,而泰國的股票亦已經以大約相同的幅度下跌。 然而,雖然發生大規模的政治動亂,就是這些所謂令人沮喪的市場令我在過去7年的表現可觀,而對大多數人的反應是這些國家會是很好的投資地方,而他們在其分派方面亦一直相當自由。因此我仍然堅信,儘管按股價估值計會有虧損,我其實累積了更多價值。 這是為什麼我不能相信我在我太太銀行的海外股份錄得虧損。事實上,有關的股票證明書不斷增加,而我現時比我在6個月之前持有更多的阿亞拉集團股份。或許,若干美國股票可能會有難以彌補的損失,尤其是Freddy Mac(幸好只是小投資)以及花旗集團。但我不甘心 AIG的表現是如此糟糕,因為並沒有證據顯示其於香港的銷售表現已經出現任何放緩。 這個組合一年前的價值為200萬元,現時的價值則相當於例如140萬元,但我看不出它如何已徹底改變,即其估值已變為按該價格計的70%。在我看來,這是估值者的過錯,他們的意見每日變更,視乎其心情和天氣。我準備用我個人的估值方法,這與股價的關係不大,並堅持不懈。


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太古多寶藏 問 : 我 在 一 百 元 時 買 入 了 太 古 A ( 19 ) , 你 對 此 公 司 有 何 看 法 ? 可 作 長 線 投 資 嗎 ? 答 : 太 古 是 歷 史 悠 久 的 香 港 公 司 , 以 貿 易 及 船 運 起 家 。 儘 管 這 兩 項 業 務 仍 在 運 作 , 但 已 被 航 空 及 地 產 業 務 蓋 過 。 太 古 是 國 泰 航 空 的 大 股 東 , 國 泰 持 有 港 龍 股 權 , 是 賺 錢 比 較 多 的 航 空 公 司 , 雖 然 盈 利 不 穩 定 , 但 長 線 能 持 續 向 上 。 更 吃 重 的 是 旗 下 的 投 資 物 業 , 包 括 太 古 廣 場 及 又 一 城 等 , 還 在 太 古 城 及 魚 涌 擁 有 大 片 土 地 。 其 真 正 寶 藏 在 於 地 產 業 務 , 儘 管 盈 利 會 因 新 的 會 計 制 度 而 有 所 反 覆 , 長 遠 定 能 穩 步 上 揚 。 這 是 一 間 會 持 續 增 長 的 好 公 司 , 但 投 資 者 須 準 備 隨 時 調 校 安 全 帶 , 以 應 付 突 如 其 來 的 氣 流 。 問 : 我 持 有 五 千 股 中 移 動 , 平 均 價 為 二 十 六 元 。 你 認 為 電 訊 業 重 組 後 , 中 移 動 前 景 如 何 ? 可 以 繼 續 持 有 嗎 ? 答 : 中 國 的 公 用 事 業 股 , 遊 戲 規 則 可 謂 變 化 無 窮 , 電 訊 業 重 組 亦 不 教 人 意 外 。 儘 管 重 組 後 競 爭 將 會 加 劇 , 惟 中 移 動 作 為 中 國 電 訊 業 的 龍 頭 , 以 及 全 球 最 大 的 電 訊 商 , 不 會 成 為 輸 家 。 唯 一 障 礙 將 會 是 3G , 但 中 移 動 有 充 足 資 源 去 應 付 挑 戰 。 中 移 動 是 向 全 球 展 示 中 國 擁 抱 資 本 主 義 的 最 佳 實 例 , 一 舉 一 動 都 會 影 響 全 世 界 對 中 國 的 看 法 。 即 使 中 移 動 日 後 不 再 以 驚 人 速 度 增 長 , 亦 不 代 表 會 收 縮 。 如 你 持 有 大 量 股 票 , 現 時 可 出 售 部 分 來 分 散 投 資 , 但 我 認 為 中 移 動 是 全 球 最 大 的 電 訊 集 團 , 絕 對 能 夠 透 過 發 展 其 他 相 關 產 業 繼 續 擴 展 。 問 : 我 手 持 四 十 萬 元 現 金 , 打 算 買 入 創 科 及 瑞 房 , 何 者 比 較 好 ? 答 : 創 科 適 宜 中 線 投 機 , 多 於 長 線 持 有 。 集 團 透 過 收 購 其 他 公 司 及 品 牌 來 擴 張 , 盈 利 卻 停 滯 不 前 , 去 年 更 因 收 購 支 出 , 嚴 重 影 響 盈 利 。 美 國 樓 市 不 景 氣 , 影 響 創 科 在 當 地 的 生 意 。 但 銷 量 不 會 永 遠 下 跌 , 只 要 美 國 市 場 的 需 求 隨 經 濟 復 甦 , 加 上 集 團 擴 張 後 的 優 勢 , 我 預 期 盈 利 會 谷 底 回 升 。 創 科 ○ 五 年 高 位 接 近 二 十 元 , 如 今 下 挫 至 六 元 八 角 , 我 深 信 會 有 反 彈 , 只 是 不 能 確 定 何 時 。 羅 康 瑞 創 辦 瑞 房 , 藉 以 參 與 中 國 的 房 地 產 發 展 。 首 先 , 我 相 信 中 國 的 房 地 產 價 格 有 升 無 跌 , 而 更 重 要 是 我 相 信 羅 康 瑞 的 能 力 。 我 透 過 瑞 安 建 業 , 觀 察 了 他 超 過 二 十 年 , 他 能 面 對 逆 境 , 對 股 東 誠 實 及 公 平 。 我 不 期 望 能 馬 上 獲 得 回 報 , 但 待 ○ 九 及 一 ○ 年 工 程 完 成 後 , 收 成 應 該 不 錯 。 問 : 我 打 算 買 入 惠 理 ( 806 ) 、 A50 ( 2823 ) 及 翔 龍 基 金 ( 820 ) , 請 問 它 們 差 別 在 哪 ? 答 : 惠 理 是 一 間 較 新 的 基 金 管 理 公 司 , 有 良 好 聲 譽 , 上 市 時 間 很 短 , 這 間 公 司 透 過 管 理 客 人 的 投 資 獲 利 。 A50 類 似 盈 富 基 金 , 是 交 易 所 買 賣 的 指 數 掛 基 金 , 基 金 會 在 股 息 收 入 抽 取 服 務 費 , 剩 餘 的 派 給 投 資 者 。 翔 龍 是 一 隻 單 純 的 基 金 , 服 務 費 會 按 照 基 金 規 模 而 定 。 惠 理 可 投 機 買 入 , 但 不 宜 長 線 投 資 , 因 其 增 長 依 賴 市 場 活 動 及 基 金 經 理 的 表 現 。 A50 表 現 完 全 按 市 況 而 定 , 儘 管 股 價 波 幅 驚 人 , 但 可 長 線 吸 納 , 惟 現 時 A 股 指 數 仍 略 嫌 偏 高 。 翔 龍 基 金 在 去 年 七 月 上 市 , 適 逢 當 時 市 場 十 分 樂 觀 , 買 入 的 話 要 非 常 小 心 。 問 : 我 是 你 的 長 期 讀 者 , 近 來 發 現 你 好 像 對 匯 豐 及 宏 利 的 前 景 有 點 疑 惑 , 對 嗎 ? 答 : 我 對 身 為


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(02/07/2008) - 準備換馬 很不幸,我沒有預視股市何時升跌的水晶球,若我擁有這種法力,便不會在投資時犯錯。 組合內個別成員,我的確有點後悔仍然持有,這非關股票質素,相反我是引以為傲,因我向來愛揀管理層作風務實、業務簡單清楚的公司,只嫌他們以防守性為主,未能帶來增長。 我目標是每年組合起碼要增值一成,計及股價上升及股息收入,每年有一成半增長,更是心滿意足。事實上,組合成立九年以來,每年平均回報達兩成,遠超過定下的目標。 今年料跌三千點 零八年開始,組合舉步維艱,難以達到增長一成的目標。今年初恆指從二萬八千點出發,我擔心到年底,指只能在二萬五千點站穩。儘管零零及零一年股市下跌的時候,我也曾跑贏大市,惟去年中資股暴升推高大市,勢令今年恆指的跌幅較以往慘重。 我們的組合選股方針傾向穩健及安全,並非講求快速增長,不過,如今重新審視,我不會在現價買入組合內部分股票,尤其是石油及中鋁等中資股。這並非因為它們股價偏貴,只是我不認為憑它們能令組合再達到增長一成的目標。 中石油是令人驚喜的企業,位居全球石油業的領導位置。但基於中國政府的政策限制,油價未能與國際接軌,中石油須補貼顧客。石油業稱不上是增長行業,因為油井一經開採,石油的儲存量隨即日減,最終油井只會乾涸,然後剩下一個大洞。由於中石油只將四成半盈利用來派息,相信日後仍會收購其他資產,仍然是一部賺錢能力強勁的機器;以零七年盈利計算,市盈率約十一倍半,惟今年首季公布的盈利,卻較去年同期為低。 中石化的情況與中石油類近,雖然中石化還有其他石化業務,理應可分散盈利來源。中石化市盈率約十倍半,稍稍較中石油為佳。 中鋁發盈警 中鋁刻下市值一千二百億元,去年賺一百一十億元,表面看算是不俗。惟中鋁剛發出盈警,表示即將在八月份公布的第二季業績,會遠遠不及去年同期,令我對其前景擔憂。 既是國內最大的製鋁生產商,中鋁盈利理應能持續增長,但我對它靠收購吞併對手這做法有保留,長此下去勢令增長放緩。若中鋁能保持零六及零七年的盈利能力,那便喜出望外,刻下我只會隔岸觀火,直到情況明朗為止。 一連說了多隻令人失望的股票,我卻故意不包括華能在內,儘管它的業績相信也會令人失望,但卻是預料之內。若華能再有任何變動,相信只會是正面而非負面,但此股並不適合膽小的人。 儘管我應該替組合作出變動,惟我無意在本星期開始,因為我將有遠行,無法向讀者匯報交易詳情。


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東 尼 : 樓股的異同 (2008-07-17) 港 股 近 期 猶 如 坐 過 山 車 , 不 少 投 資 者 嚇 得 跳 車 逃 生 , 只 剩 下 勇 者 繼 續 向 前 衝 。 這 種 恐 慌 , 在 刻 下 這 情 況 相 當 合 理 , 因 為 大 部 分 投 資 者 , 認 為 自 己 會 因 股 價 反 覆 而 損 失 慘 重 。 情 況 就 像 去 年 升 市 之 時 , 投 資 者 一 窩 蜂 排 隊 入 貨 , 個 個 相 信 尋 覓 已 久 的 利 潤 , 將 會 在 樹 上 不 斷 生 長 , 只 要 安 坐 樹 下 , 錢 便 會 從 天 而 降 。 當 然 , 也 有 少 數 人 能 夠 在 去 年 獲 得 巨 利 , 惟 未 必 能 持 盈 保 泰 至 今 ; 因 為 賺 了 錢 的 人 , 往 往 會 保 留 手 上 的 股 票 , 又 或 轉 戰 至 其 他 當 時 得 令 的 股 票 , 最 終 表 現 變 得 差 強 人 意 。 至 於 早 年 入 市 的 長 線 投 資 者 , 賬 面 可 能 仍 然 有 利 潤 , 但 他 們 普 遍 會 不 斷 追 貨 再 買 , 結 果 導 致 兩 無 收 穫 。 低 成 本 股 票 固 若 金 湯 組 合 內 曾 經 擁 有 的 愛 股 , 好 像 中 移 動 、 國 壽 ( 2628 ) , 甚 至 是 中 國 遠 洋 ( 1919 ) , 表 現 依 然 不 俗 。 如 果 能 在 低 位 買 入 它 們 , 例 如 三 十 元 以 下 買 中 移 動 、 七 元 掃 國 壽 和 四 元 購 入 中 國 遠 洋 , 這 些 股 票 仍 然 固 若 金 湯 。 可 惜 , 現 時 的 氛 圍 充 滿 恐 懼 , 堅 忍 不 移 的 投 資 者 只 屬 少 數 , 更 有 不 少 炒 家 打 算 止 蝕 離 場 , 他 們 認 為 留 得 青 山 在 , 哪 怕 無 柴 燒 。 相 反 , 面 對 類 似 境 況 , 業 主 的 做 法 卻 是 兩 回 事 。 儘 管 負 資 產 曾 令 香 港 業 主 嘗 盡 苦 頭 , 但 他 們 大 多 會 挺 風 抵 雨 捱 下 去 。 十 年 下 來 , 樓 價 已 從 谷 底 反 彈 , 刻 下 賣 樓 的 話 , 更 會 有 錢 賺 。 這 就 是 投 資 物 業 與 股 票 的 差 別 , 作 為 業 主 , 即 使 擔 心 樓 價 下 跌 , 亦 不 會 容 許 恐 慌 主 導 自 己 的 情 緒 , 樓 價 有 如 天 氣 般 反 覆 無 常 , 他 們 早 有 心 理 準 備 。 其 中 一 個 原 因 , 可 能 是 因 為 物 業 的 交 易 費 用 太 貴 , 計 及 印 花 稅 及 佣 金 , 可 能 高 於 樓 價 的 百 分 之 四 ; 反 之 買 賣 股 票 只 需 百 分 之 零 點 六 。 所 以 , 還 是 讓 能 承 擔 風 險 的 專 業 投 資 者 炒 樓 吧 ! 有 懷 疑   先 沽 貨 但 股 票 投 資 組 合 的 重 要 性 , 一 如 物 業 , 因 為 退 休 就 是 靠 他 們 。 沒 有 人 永 遠 是 對 的 , 假 如 某 人 認 為 樓 價 過 高 , 有 誰 能 肯 定 他 是 錯 呢 ? 如 果 你 賣 掉 物 業 , 樓 價 繼 續 跌 , 你 能 確 定 何 時 是 重 新 入 市 的 良 機 嗎 ? 所 以 , 就 算 正 確 的 警 報 響 起 , 也 有 很 多 人 未 能 再 買 樓 。 此 外 , 樓 價 不 像 股 價 般 大 上 大 落 , 那 樓 價 下 跌 , 又 是 否 值 得 大 費 周 章 賣 樓 套 現 ? 如 果 股 民 對 短 期 股 市 狀 況 存 疑 , 沽 貨 後 , 他 朝 在 同 樣 的 價 位 買 回 , 僅 損 失 百 分 之 零 點 六 的 佣 金 。 假 設 你 有 五 成 時 間 猜 中 市 況 , 除 非 是 習 慣 性 地 經 常 短 炒 , 否 則 小 小 的 佣 金 損 失 , 應 該 不 要 緊 。


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東尼日誌 7月16日 - 誘惑再現 大部份人會認為,昨天的急瀉實在可怕,而那是假設大部份人都是看漲者,不想看到自己的寶物被宰割,彷彿好像查理士˙狄更斯的《雙城記》中,描寫法國大革命期間,德法奇夫人看著貴族在斷頭臺上被斬首的一幕。本週較早前便是紀念法國大革命的日子。 假如將今次的下滑與法國革命紀念日相比,那麼由於還未看到任何真正的復甦跡象,所以回升的話可能也僅屬短暫。然而,投資者其實也不一定要作出這樣的猜測,因為市場可以繼續下滑,同樣亦可迅速回升至極高水平,沒有人可以預知。 然而,假如市場波動的急劇增加反映股市接近阻力水平的話,那麼大家可以考慮買入一些會於短期內出現上升的股份。這可能與我終生持有股份的原則相違,沽出的話就是承認失敗,但其實卻與我的另一原則相符,就是與牆垣的高度有關。由於現價處於低水平,所以即使是童話故事中的雞蛋人從牆上掉下來,也不會碎裂,因為高度有限,並不足以構成太大傷害。 所以,我想到那些可能出現重大波動的股份,譬如港交所(388),今日股價跌至105元。在去年10月的瘋狂歲月中,該股曾升至265元,所以現時的跌幅相當於60%。該股可以普遍地反映市場狀況,因它顯示整體市場的成交水平。 當然,港交所去年曾被香港政府奇怪的增持行動所影響,大部份傳統的分析員都認為價格高得荒謬,而這曾吸引了一些容易受騙及缺乏經驗的普羅大眾跟隨入市,結果損手離場。 或許即使以105元看,港交所仍非理想的買入之選,但從股份的角度看,其收支平衡點較低,我的意思是指,除了被大幅提升之高層薪酬外(包括行政總裁),該公司的營運成本固定。因此,扣除此營運成本後的溢利可直接送達股東的手上,而溢利在很大程度上取決於股市的成交額。 我承認去年確曾強烈地批評該股,但其現價反映的市值為1150億元,此水平雖然高,但最終或會被證明是合理的。2007年盈利達到60億元,市盈率接近20倍,但今年的業績與之相比則小巫見大巫,今年的盈利不大可能大幅高於30億元,或是40倍的市盈率,如此的市盈率似乎太高。 該公司派發其大部分收益予股東,因此基於2007年盈利計算之股息率接近5%,但今年(即2008年)的股息率將可能被大幅削減,至大約3%的水平,假如幸運的話。這當然不算引人注目的投資,但市場的成交額肯定能夠逐年上升,即使是以此股價水平計算,似乎也不是好像40倍市盈率看來那般荒謬。 誠然,我不相信這是我不得不買入的股票,因為此股的門檻確實仍然高於我所希望的水平。不過,如此股跌至60元,便會很值得買入,收入和增值均可觀,但很不可能不久便會達到此水平 。 因此,按相同的價格區間,我再度考慮中移動(941),但並非以投資的觀點來看,而是利用市場波動作為快速投機。此股現時每股101元,按此計算,該公司的市值為20000 億元。由於今年的溢利很可能約為1250 億元(去年則為930 億元),市盈率便會是16倍,這比買入港交所更安全。此外,中移動有增長,並且如該公司能夠令市場對其本身涵蓋CDMA網絡的3G分佈感興趣,中移動會更強勁。 即使這項特別的業務失敗,中移動亦有能力發展其他新的產品。該公司就像港交所一樣,亦可被視為現金牛,因而不大可能會被處於須減少其股息的境地,港交所在這方面則很可能不得不這樣做。此股可以從這個價格水平在股價下降時繼續買入,並且適合於一般市場投機以及良好的長線投資。


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東尼日誌 7月17日 - 鑽石組合的買入行動 有關我的鑽石投資組合,該名稱是華富財經的同事所建議的,我已為組合買入了1,000股恆基地產(12),買入價為每股44.20元。由於這是一個假想的投資組合,因我已持有當中大部份我可能會建議的公司,我將以買賣當日的收市價作為記錄。這將可確保我不會事後孔明,而我的大部份交易一般都是基於較長線的考慮。 我不肯定恆基地產是否香港最佳的發展商,因我可以看到長實(1)、嘉里建設(683)及新地(16)等發展商都有良好理由聲稱其表現更佳,但我對恆基地產的表現最為熟悉,而我還記得在2004/05年間,當該股處於40元以下水平時,我曾極力推介。 我認為現在的市場已有改善,而2007/08年的業績將於大概9月份公佈,這些業績將較2006/07年顯著為佳。我亦預期看到,末期息將高於去年,儘管中期息維持於每股40仙,但由於股息率僅為2.5%,實在需要有所改善。 今年上半年的基本溢利為37億5000萬元,相當於每股1.92元,高於之前一年的24億元,相當於每股1.32元,所以我期望看到改善是合理的。根據截至2007年12月底止的資產負債表,資產淨值為53.50元,所以該股現價較資產淨值存在頗大折讓。 股市給予恆基地產的估值為950億元,所以假設2007/08年的溢利為60億元,現時的市盈率或為15.5倍。這或許似乎並不特別吸引,但卻前景良好,而資產淨值亦顯著高於資產負債表的數字。 令我感興趣的可能是國際金融中心,恆基集團持有該大廈的50%權益,我難以想像恆基地產能夠與另一合作夥伴新地永久地合作。我並非指它們之間存在敵意,李兆基乃新地董事會之副主席,但這兩家公司都有本身的現金需要。我的建議是,國際金融中心應該以房地產信託投資基金的形式獨立上市,而這兩個集團之股東應有資格分享股份,或有需要的話,以較低價格認購。這將可為股東們提供有用的新投資,他們可以選擇繼續持有或出售,從而令此龐大資產脫離主要的競投者之手。 至於上述的組合,我也曾在昨天的專欄中提到,我亦將加入中移動(941),以低於100元的價格買入500股,而我希望在股價進一步下跌時繼續增持。正如我昨天提到的,我認為在此價格水平,中移動既是投機於市場稍後大漲之理想選擇,也可成為長線投資之選。 我很想再買些匯控(5)和宏利金融(945),但我將會壓制自己,因我希望在看到2008年中期報告後再作決定,尤其是匯控的中期報告,這些業績將對其未來前景提供更多示。問題在於今年是否需要增加撥備,以及需要增加多少,尤其是考慮到房利美和房貸美可能處於一個資金緊絀的境地。這兩大房屋貸款機構掌握美國超過一半的按揭,倘若這兩大機構出現問題,按揭市場將崩潰,而美國樓市復甦的希望將成泡影。此外,我確信許多美國居民必然想知道,他們的銀行存款是否安全,是否應該將存款藏在床墊下,這更令銀行雪上加霜。 倘若這兩家公司崩潰,大市或許不能面對,聯儲局主席伯南克陷入的境地因而會是,運用利率打擊日益加劇的通脹,或保持低利率以避免非常真實的國內經濟崩潰問題。或許,令人稍感安慰的是,這個重大問題只是間接地影響中國,繼而香港,因為香港通常是首當其衝的受害者,但香港仍會遇到一些困難,因其與美國的出口和貿易非常重要。 鑒於看淡股市者令市況混亂,要完全理性地衡量市況變得更加困難,而主要業務在美國和歐洲的匯控或許正預期骨牌效應下一輪會在英國發生,並且匯控會面對雙重打擊。大家必須期望,匯控在約兩週後公佈的業績報告會傳達一些令人安慰的消息。 然而,大家之前已多次經歷此等大跌的股市,而就像其他所有童話故事一樣,最終的發展都會大團圓結局。大家無疑會看見,如斯干擾並沒有重大改變恆生指數的上升路線。


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東尼日誌 7月18日 - 無悔,繼續作戰 我想說服自己,最佳的投資方法就是買入並持有。然而,有些時候大家會後悔採取這方法,正如現時的市況便是一個極佳的例子,因為沒有在大市下滑前沽出,實在是一大損失。 我確信已將上述的投資方法傳達開去,而我自己也實在沽出了頗多主要持有的中資股,就是那些我認為價格已經顯著過高的持股,譬如中人壽(2628)及平安保險(2318),以及一些中移動(941)的股份,還有中國遠洋(1919)的全部持股,某些我在最初買入的中石油(857),另外有些中國鋁業(2600)的股份,還有北京北辰(588)及華電國際(1071)的餘下持股。 或許不幸的是,我將所賺到的資金買了一些其他股份,例如瑞安建業(983),以及少許星獅地產(535),然後再買了一些中資銀行股,並非最佳的時機,而我也將資金投資於美國的金融股!這帶來了頗具災難性的影響,當中包括有美國國際集團及花旗集團,兩者是我主要持有的美股,另外還有少許房貸美。幸好,不包括宏利(945)的持股,我的美國投資組合僅佔所有資本的少於5%,那是按成本計算,因為其價值的跌幅超過中資股,所以現時的價值遠遠較低。 然而,我認為我已作好準備迎戰熊市,因我的資本中仍然持有5%現金,而我幸好也並無借貸,因這是我在之前其他熊市中的弱點。然而,我覺得自己是幸運的,因我並不預期股息收入將會減少,即使來自華能國電(902)、中鋁、及其他油公司的股息下跌,也可被其他持股所填補,譬如中移動、及中資銀行股。不過,我仍然審慎地等待著匯控(5〉宣派的股息,那是我的一大收入來源,而即使我可選擇以股代息,股息下跌的話也會令我失望。我盼望其削減股息的可能性不大,除非美國業務真的失控,在大型美國按揭集團崩潰的情況下或會發生,因其物業按揭的比重超過50%,可能導致產生恐慌。 我曾於去年十月考慮沽出更多股份,但我並不認為自己擁有預知的能力,所以我的預測也有可能出錯。當然,我的另一個原則是我也會和其他人一樣犯錯,華倫畢菲特也有犯錯的時候(而當然李兆基也並非總是正確的!) 但我相信,我的組合應不會受到我的錯誤決定所影響,倘若你持有一個極其廣泛的組合,已經明確證明市場有最大機會及時上升並超越任何的下跌,所以,我的結論有更多可能是錯的,而我不打算依賴它們。這符合我一直向讀者灌輸的思想,因為市場的力量較任何人搖擺不定的想法更為可靠及明確。 我一直減持中石油的股份,但同時我確仍持有為數不少的股份,這正是令我現在感到左右為難的原因,因為我本應沽清中石油及其姊妹公司中石化(386),我持有後者少量股份。在這個問題上我可能犯了錯,我於華能的持股也是一樣,該股股價已經上升,但並不算太多。 所有這些燃料價格高企的受害者,都成為政府策劃者及大股東們的犧牲品,因為這些公司不惜犧牲收入來取悅普羅大眾。這是其中一個問題,我稱之為「中國問題」,因為管理層不得不屈服於政府的政策,這有違正常的商業原則,因而難以公平對待。 至於2008年,正如 2007年的情況,且在某些情況下在更早之前,在利潤或虧損上,政府有酌情決定權。當然,香港的股東已習慣於此,正如可見於港鐵(66)的例子,該公用事業公司須放棄其主要鐵路業務的利潤作為犧牲,以迎合廣大乘客的心意,但港鐵獲得獨家物業權作為補償;正如中國政府批出可觀但無償的金額,以抵銷他們在其煉油廠上被迫承受的損失。 中資政府似乎能夠公平分配這些補償,但作為投資者,這頗像靠慈善為生,因為大家不可倚賴,或甚至決定這筆利益的款額。 然而,中國政府必須看來處事公平,如果國際投資公司在中國政府曾誘導他們作出的投資上獲給予公平的回報,則沒有理由在有關公司仍在傾注新投資時宰掉生金蛋的鵝,而不管怎樣人為計算,回報必須合理。這是我繼續堅守華能股份的原因之一,因為該公司的利潤與其營業額成反比,我深信其目前的低回報最終會得到補償。不過,這是個人觀點,並且正日益被加強,也許到了一個我懷疑的境地。 但這並非大宗交易,我可用其他股份來平衡,至於中石油,我剩餘的持股量並非我凈值的一個重要組成部分,或許低於2%。一般而言,我很高興繼續沿用這方針,並且如我真的嘗試太過聰明的話,這或會再次令我的投資每況愈下。


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東尼日誌 7月21日 - 本週預測 上週最好的消息就是油價下跌;紐約油價從接近每桶150美元水平回落至130美元以下。這是否表示問題已經得到解決?我非常懷疑,但或許會有暫時的舒緩,並且期望150美元應該已是最高水平,至少暫時如此。 我還記得在最近的專欄中,當我談及油價時,大家必定要謹記,全球每日石油產量為8,000萬桶(如我沒有記錯的話),而消耗量則為8,500萬桶。消耗量的數字不大可能會擴張,所以任何的改變必定來自生產。 這或可輕易地改變,儘管可能也不會太容易,而美國出現放緩必定有所幫助,包括消費者的使用以及轉用更經濟的汽車,但現時的飛機不大可能會變得更節省能源。我對風力發電沒有太大信心,但我確信核能可以進一步發展,而太陽能亦可,但那是循序漸進的過程。此外,我亦相信問題最終可獲解決,屆時油價將回落至遠較舒適的水平。 油價將繼續波動,而人們將可繼續從中獲利,但輸錢亦會同樣容易。然而,現時令人安心一點,而這將令充斥市場的負面情緒得到暫時舒緩。 或許我對次按危機的預測,與分析員對金融市場較長遠未來的想法相符,因為最要緊是美國地產市場復甦,並且已有跡象顯示價格開始回升。過去數月來自美國市場的數字令人鼓舞,因為需求符合供應,倘若如此的話,或會有一批新買家湧現,因為有些人會擔心可能已錯過了市場低位。 我不知道花旗最近一個季度的業績會否令人安心,因為該集團似乎仍然錄得虧損,而在一般情況下,這或是不幸的。但是,現在採用的會計準則,較著重於資產負債表上的價值,而忽略實際盈虧,令採取實際的評估方法變得更加困難。評估和預測盈利通常較資產負債表的估值為重要,因為在公司受壓的時候,預測盈利變得十分必要。大家已經知道,大部分銀行的市值至少相當於兩倍的賬面值,因此,基於收入的估值降至基於資產淨值的估值已經需要市價降低一半。當市場發現這些公司在壓力下仍能生存時,市場將重新按照盈利預測進行估值,而這意味著股價將可回升50%。 這是我喜歡匯控(5)的另一原因,而且也是為何我確信該集團未來三年之股價可以倍升之理由。當然,我非常期待看到在兩週內公佈之中期業績會有何表現,即使需要增加美國甚或英國地產市場的撥備,我也不會灰心。 鑒於紐約上週五上揚,今日的市況應較佳,而匯控在那邊收市報123元,香港的收市價則為120元。 因此,除了油價,香港股市亦有其他上升的支橕力,次按危機的紓緩會令人鬆了口氣,另外亦由於此乃公佈中期報告的季節。業績表現無疑不會欠佳,尤其是銀行及其他金融股。然而,市場是否對全面揚升準備就緒,則值得商榷,因為價格在這個時候並非充分便宜。 此外,現時距離奧運會舉行日期只剩餘不到三週的時間,這會在兩方面促進股市上揚,一是世界其餘地區的目光都會集中在中國,且許多海外不太熟悉中國的投資經理會受到鼓勵;另一則是這會提高中國人對國家及市場的信心,包括港人在內。這亦會令人產生好感,或許奧運會是股市最大的推動力。


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東尼日誌 7月22日 - 那是谷底嗎?又再發問。 在過去四日,港股已經上升了1,400點,直至昨日收報22,500點水平。這本身並非甚麼異常特別的事情,但似乎證明了21,000點水平是一強大阻力。然而,僅僅1,400點的變動實在不值得詳加論述。 不過,上月指數曾經三次觸及此水平卻可能頗為重要,儘管每次都會跌多一點,但只是稍微向下。然而,21,000點水平仍高於3月份錄得的低位,但恆指之前曾有良好升勢,上升了超過5,000點至26,100點水平。 或許觀察者現在會留意,今次的升市會否強於前者,是否能夠將指數推高至26,100點以上。倘若如此,那麼大家或會預期,港股已經轉勢,不再是個醜陋的熊市。或許這不會是一次蜂擁而上的升市,但至少可以想像為市況已經穩定。 即使顯現了上述的情況,也不能絕對肯定,因為市場確有其神秘的特性,而且有時還會表現得頗為奇怪。事實上,市場或可利用現時的高位作為預備跳降落傘的位置;實在無法知曉。 所以,這是為何我根本無意猜測低位的原因,倘若大市出現突破邁向更高水平的話,那麼大家可能不僅錯失如此良機,還將失去5,000點的升幅,或接近現水平的25%。 欣慰的是我並不喜歡這種方式,正如我常常告誡讀者的一樣,大家不必將焦點放在何時見底,而是應該趁低買入以拉低你的平均買入價。對於投資者來說,便宜要比最便宜為佳,不必事事追求終極的考慮。這是為何我樂於建立一個新組合的原因,現在這個組合稱為鑽石組合,買入價相對較低,而我唯一感到遺憾的是,仍有超過一半的資金未有運用。 大家都熟知我鍾愛匯控(5),而在市況出現變化的現階段,該股表現理想。比較匯控與恆指的圖表,匯控的表現似乎更為樂觀。今年1月份跌至104元後,於5月份的升市中升至137元,升幅達30%。然後於7月份跌至113元,再飆升至昨天的125元,迅速回升10%。 這可能與最近匯控與中投的茶會有關,葛霖邀請了中投的高層茶。據《每日電訊報》猜測,中投打算購入匯控的股份,但我相當懷疑那是否真正的目的。我想知道,倘若他希望購入該行的股份,他會小心翼翼,而不會魯莽宣揚此計劃,甚或公佈出來,因為這或會令股價向不利於此計劃的方向發展。對於匯控亦然,該行似乎不需要額外的資金,在股價跌至如此地低之時更是如此,這或會攤薄現有股東的權益。 但如他正試圖策劃突擊另一間大型銀行,他便很可能會爭取匯控的合作,因此,如某人被游說注資急需的資金至瑞銀(這家龐大的瑞士銀行正在渴求金錢),或甚至蘇格蘭皇家銀行(該行已擺脫水深火熱的困境),那人會怎樣做?如他可以和匯控合作的話,那便會是有益的。 匯控已好幾年沒有作出任何重大的收購,而在未扣除股息或任何惡劣的次按撥備之前,此行每一個月正累積逾100億元,因此,現在可能是進行另一次大型收購的時候,但如收購對象尚未確定的話,那仍是不明朗的想法。 同樣地,我感興趣的是宏利(945),所以我想知道,與指數或匯控相比之下,宏利的表現會如何,而我認為其圖表頗令人鼓舞。在上一季,宏利的股價介乎270元至300元,並且現時仍在此區間進行交易。市場對其第 1季的業績有些失望,這可能不難解釋,因為宏利以加拿大元計算貨幣,但加元兌美元的匯率一直非常疲弱,這可是其大部分賺取的收入,因而有些混亂,我則不認為這是壞事。 中期業績報告將於未來一個月公佈,表現不大可能與第1季的情況有很大的差別。不過,由於此股的預測市盈率為14倍,因而沒有太大的理由會走出這個交易區間,並且或會有很好的理由揚升。


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東尼日誌 7月23日 - 買入中資銀行 本月早前當我外遊期間,工商銀行(1398)及建設銀行(939)雙雙發出盈喜,預期上半年盈利會較之前一年大升50%。由於我錯過了公告,但從我的持續建議中也可知道這些盈喜實屬預期之內,所以現在我想再次強調這點,因為形勢顯得更強。 這些中資銀行的現價非常吸引,倘若僅僅因為全球普遍對銀行發出警號而錯失機會的話實屬可惜。然而,這些警號特別指向美資銀行,儘管某些歐洲銀行亦牽涉其中,而這些恐慌促使中資銀行的股價跌至更低。 工行是全中國最大的銀行,最新收報5.70元,按此計算的市值為19,000億元,按市值計可能是現時全球最大的銀行。但2008年上半年盈利現時估計至少為人民幣610億元,或約700億港元,那或可輕易地讓該行成為全球首屈一指的賺錢銀行,特別是假如最接近的對手匯控(5)要對美國次按相關虧損進行更多撥備的話。 去年,工行所公佈的盈利為人民幣815億元,按當時的匯率計算相當於870億港元,所以假如沒有甚麼不幸之事的話,今年盈利亦將遠高於人民幣1,150億元,或按現時的匯率計算為1,300億港元。這些數字假設下半年的增長可能放緩,下半年的盈利不及上半年,那可能是錯誤的預測。 所以,按盈利1,300億元及市值19,000億元計算,市盈率或僅為15倍。毫無疑問,中國在未來5年的增長仍將迅速,而銀行的盈利表現將可受惠不少。工行在過去三年的盈利(按照時序),分別為人民幣375億元(361億港元)、人民幣493億元(493億港元)、及人民幣815億元(871億港元),所以預測今年的盈利為人民幣1,150億元(1,300億元)並非沒有可能的事,儘管似乎頗為樂觀。 我再度檢視圖表,該行的52週低位為2007年8月17日的4元,到3月20日的4.52元,再到7月4日的4.77元,呈現上升趨勢。高位則為1月22日的7.49元,到5月2日的6.33元。因此,現價水平看來舒適,儘管並非異常便宜,但買入也不會是壞事。 建行的情況大致相同,該行也發出了盈喜,指去年業績將增長50%。由於建行去年賺得人民幣342億元,暗示此半年盈利將至少達到人民幣510億元,或580億港元。以第一季盈利人民幣320億元計,這其實暗示第二季業績並不符合第一季的水平,相差約三分之一。儘管這可謂有點令人失望,但其實也屬預料之內,因為建行的第一季業績出乎意料地理想,尤其是考慮到其營運資本與其他中資銀行比較時更是如此。 按6.69元計,建行市值為16,300億元,所以我預計建行將於今年賺取盈利人民幣950億元,或1,100億港元,或意味著市盈率為15倍,與工行大致相同。然而,由於該行所需的營運資本較高,我認為其增長難與較大型之姊妹企業媲美,但並非意味著應該沽出該股。以其最近的表現看,該行的盈利較其他中資銀行為波動,這種情況可能會持續。 同類中較差者或童話中的三妹為中國銀行(3988),在我心目中,此乃是家中的灰姑娘,因為該行正被其在美國次按貸款的投資所抑制。我沒有詳細資料,所以我很可能不正確,但我懷疑,除非被迫將之出售,中行才會虧損很多金錢,因為有關的虧損是假想的數字,須按目前的市價計值,這最終很可能會轉為盈利。 中行第1季的盈利為人民幣219億元,而我會預期該行的全年盈利約為人民幣800億元,或900億元。按3.47元計,該行的市值為8800億元,市盈率因而僅會是9.8倍!那些惡劣的美國按揭貸款投資相對溫和,所以我不是太擔心,因為這會是可以理解的錯誤,而隨著這種威脅消失,由此產生的損失最終便會扭轉。 中行的估價似乎遠遠過低,在此界別買入的所有股份中,這是我的最佳選擇。 最後,我想看看匯控擁有20%股權的交通銀行(3328),按其每股股價9.77元計,交行的市值為4800億元。首季報告溢利為79億元人民幣,從這個角度再進一步估計,全年溢利或約為人民幣300億元,或340億元,按此計算,市盈率會是適度的14倍。這亦是卓越的投資。 誠然,這是我預期在下一段時期會跑贏大市的界別。


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東尼日誌 7月24日 - 油價怎樣? 無疑油價是導致全球市場情緒改善的一個較大因素。港股受到航空股帶動而造好,並不令人意外,而金融股亦表現理想,但那是由於跟隨美股的升勢所致。 油價現時已經每桶回落了超過20美元,為市場打了一支強心針,但這較近期高位僅下跌了13%左右,並不顯示油價必定已經轉勢。即使這次調整顯著,也不能否定石油的需求殷切,因為即使暫時的庫存或可減緩供應的緊張,現時卻沒有證據顯示供應符合需求。" 換言之,現在便大唱勝利凱歌實屬言之過早。生產能否滿足需求令人懷疑,因為倘若生產不能顯著增加的話,那麼需求便要減少,或是藉著消費者的需求減少,或是使用另類能源,而那必然是個漸進的過程。 不過,在油價持續攀升的過程中,至少會有暫時的歇息,而這會讓那些最受影響的公司趕上其供應,或是致力減少其所需的供應,或是倚賴另類能源。這必然特別適用於中國,現時的補貼不是由政府支付,而是由公眾及私人公司承擔,令公司的溢利受損。 倘若這暫時的歇息可讓這些補貼變為一個更經濟的融資方式,譬如讓消費者而不是供應公司支付市價,要求煉油商承擔入口成本與公眾支付指定價格之間的差額。那麼,這些油股的股東們可以鬆一口氣。此外,對於那些即使無利可圖仍要供應需求的電力公司亦同樣適用,可以避免令其失去擴張服務的資本。& 部分評論人士抱怨投機者推高油價。然而,石油是一個龐大市場,單單一個團體難以造市,即使這個團體中包括主流的油公司。就算他們能夠囤積大量合約,但是究竟如何才能出售商品而不破壞其努力尋找買家之市場,因為買家或會撤消合約並等待另一買入機會。 投機確可取得回報,但前提是你能預測到市場的走勢,如果你的判斷錯誤,則只能埋怨自己。能夠擁有足夠空間放置滿滿一桶石油的人不多,幸好大部分石油期貨並不需要實際交付,而只是在一個日期前買賣便可;屆時投機者希望已經將之售出。}+[ 或許,他們可控制已累積的存貨,此舉可令他們讓石油抽離市場。但這樣不會保證成功,而足以產生重大分別的石油量會超出任何人的財政預算,即使買家集合計算亦然。雖然會令市場更加波動,而此舉或可說是健康的,但大家真的沒有可以操縱油價的方法。此外,在這個時候的未平倉合約數目不多,而這個因素及跌幅可能被華盛頓迫切的反投機法案、以及相對較大型的石油貿易商SemGroup暴跌所誇大了。 然而,事實上在何任市場進行買入都要有賣方的存在。對於任何投機的買家,必須有一名希望對沖其倉位的賣方,或是賣出其預期生產的生產商,或是沒精打采的看好股市者,或是見利沽售者,或只是另一名持相反倉位的投機者。不過,除非供求的差異變動對你有利,這些都不大可能會有很大的分別。大家可預測真實的市況,並因而可以藉著差額短期獲利,但如你的預期錯誤,則須承擔後果。 如紐約商品交易所8月期油的價格達到每桶121美元的水平,則可留意或有重大的復甦,雖然大家恐怕油價像這樣一次走運的大幅滑落不可能成真。就回升作好準備,但仍要保留期權,因為難以確定石油的走勢。


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