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東尼專欄 (9/2/2009)
黯淡的早晨

每個有經驗的投資者，每天起床做的第一件事，都會看看華爾街的表現，因為美股的升跌往往會主導港股的走勢。但這也不是必然的，因為香港的經濟規模不斷擴大，中國對香港的影響更甚於美國。

香港只是全球經濟中一片不起眼的彈丸之地。今天中國是美國最大的貿易伙伴；而紐約的股市對歐洲也有一定影響，皆因歐洲在我們的貿易中也擔當重要的角色。美國也會影響日本，而日本也是主要的貿易國之一。

要了解香港，就要了解世界的經濟架構。在十年內，中國一定會漸漸成為國際舞台上的主角，只不過很多外國人都認為美國仍然會主導世界一段時間。當然，除了少數冥頑不靈的人士，差不多全世界人都會認同，中國早晚會取代美國。金融業和貨幣市場是例外，我認為紐約和倫敦仍會擔當重要角色。

上星期美股高收，港股也應該會跟隨高開。但我認為有機會回軟，皆因當歐資盤入市沽貨進行套戥交易，這可能會拖低港股。

不過一天的升跌，又何足掛齒？用孖展來進行短線交易是高難度動作，還是交給專業投資者去做吧；一般的投資者應該看長線。不過，關於長線投資和短線交易的取捨，我也有點混淆了。最長線的投資是永久持有一隻股票，但這樣做又似乎有點過火。長線的好處，是今天的犯錯也會有機會變成明天的利潤。

我不反對永久持有一隻股票，但我就情願等這個週期完結後再出擊，因為今天仍然看不見股市有回升的跡象。

我建議投資者選股時，應該從估值開始 － 即使我在AIG上犯了大錯，我仍然相信基本分析。至於花旗本來就是投機味很濃的股票，因此輸錢也不足為奇；至於兩房本來屬於安全的股票，只不過管理層為求推高股價鋌而走險，結果卻是災難性的。

除了個別企業外，香港公司其實不太受次按影響；最慘的莫過於匯控（5），投資者正在熱切期待3月2日發佈的年度業績。有些銀行也曾經沾手次按，但罪不至死。

自從次按危機爆發以來，匯控的股價表現一直都很不濟。我是戴有色眼鏡看匯控，因為長久以來匯控都是我心目中最安全、最穩健的投資。匯控雖然跑得慢，但卻是永遠的贏家。

即使匯控公佈的業績很不濟，但投資者仍然可以預期，五年後的匯控會是甚麼景象。你要小心股價升得太高　－　看看一年前的中資股就是好例子，因為升得太高的股價必定會跌回地上。

我認為投資者應該重中線前景，而不是即日鮮的回報。紙上財富固然蒸發了不少，但這不是永久的損失。最好還是趁市升得太高之前，早早沽清持貨。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-2-12 09:43 編輯 ]

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今日好快有得睇la

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馬 拉 松 組 合 (天下第一倉)
天下第一倉 2009 05 14



馬 拉 松 組 合



股市迅速回升，令人嘖嘖稱奇，儘管我說過股市升幅將非常壯觀，但其速度之快，我也始料不及。
我一直認為在跌市買股票更好，這樣才可在心水價位入貨，縱使未必是最低價，惟價錢肯定合理，就算大市再跌，買入價也應該在底部的四分一之內。若在升市時買貨，往往被大市氣氛逼着入市，同時股價不斷上升，較難控制買入價。刻下市況已回穩，我滿意組合的表現，雖不能保證成本價是最低，但遲早能證實其便宜。

金融股反彈最快
銀行股佔組合比重最多，滙豐供股後佔組合一成三，另外三隻中資銀行股合共佔兩成半比重，再加上佔一成一的宏利，組合逾半為金融股。而市場一直過分看淡金融股，故在股市復甦時，它們的反彈力亦較強。
佔組合比重過多的滙豐，表現仍然疲弱，惟只要今年沒有大額撥備，其盈利應相當耀目。很多人說次按的問題繼續惡化，但我再次重申，這種恐慌就像豬流感一樣，被過分誇大；公眾小心翼翼，全因他們接收的資訊不足。若無大額撥備，我相信滙豐能賺一千五百億元，即每股逾八元八角，預期在今年或明年發生，只要投資者有足夠耐性，明年將能獲得豐厚回報。
繼去年第四季公佈巨額虧損後，宏利今年首季又蝕十億加元，但仍維持每股派息二十六仙加幣，總算有點鼓勵。實際上，宏利並非真的蝕錢，只是最新的會計制度迫令將資產負債表上的資產，就算是用作收息的項目，亦要按市價入賬，故賬面無可奈何出現虧蝕。惟對宏利而言，這些資產的價值並無改變，到期後便能原價贖回，只要經濟復甦，這些撥備更能回撥，屆時便有特殊盈利補償刻下的虧損。這制度就像我經常投訴的物業重估機制，扭曲了上市公司的盈利。





中資銀行業績亮麗
組合內的三隻大型中資銀行股，○八年的盈利豐厚，○九年首季業績同樣標青。中行今年首季賺逾二百億元，若全年能維持這水平，盈利將超越七百億元，其市值約六千六百億元，市盈率只得九倍半，但我認為其市盈率應有十五倍，即合理價是四元五角。
工行去年純利約一千一百億元，今年首季已賺四百億元，故我有信心，該行全年最少賺一千三百億元，以十五倍市盈率計算，合理股價為五元八角。交行現價七元，市值三千五百億元，首季純利八十八億元，全年料賺三百億元，它比其他競爭對手規模稍細，也應有十四倍市盈率，合理價約八元五角。這樣看來，交行的折讓較少，我會多看兩季數據再作檢討。
組合內還有中移動及中石油這兩大中國巨企，這三個行業，可謂良好中國投資組合的基石，華能亦然，惟其過去三年表現令人失望，但我希望它最終能帶來驚喜。中鋁以往表現甚佳，我們亦曾在高位沽貨套現。我認為鋁金屬是中國經濟發展的必需品，而中鋁在內地有很大市佔率。
工業股當中，我們持有創科，它剛公布○八年業績，表現令人鼓舞，在這樣的經濟環境下，仍能增加銷量兼減債，保持強勢地位，前景可冀。地產方面，國內代表有瑞房，本港有恒地，綜合企業太古則有優質的物業組合外，更擁有國泰。這些股票現價相對資產淨值均有折讓。
在去年的慘痛經歷後，投資組合能迅速復甦，令我深感欣慰，相信在港股下一階段的馬拉松中，它能有所發揮。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-5-22 15:54 編輯 ]

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2009 07 02
中 資 股 的 隱 憂

刻下環球暗淡無光，但要看到中國的經濟高速增長，還是比觀察野草生長更容易。故此我對有人投訴中國政府的統計報大數，感到有點氣餒，畢竟這國家有十三億人口，數據難免有所偏差，而且就算它真的錯了，其實際成績仍有目共睹。
不論中國的經濟增長是百分之六或九，俱屬正數；若有人說中國現正以每年百分之三的速度收縮，才要非常小心細閱這些數據，去查證傳聞。

中國像半世紀前新加坡
我在六十年代經歷了新加坡的高速發展，即使當時新加坡面臨政治問題，捲入馬來人及印尼人的種族衝突中，後來更脫離馬來西亞獨立，工業放緩，但每年仍有百分之九的經濟增長。我肯定中國將打破新加坡的紀錄，其間或會有短暫停頓或放慢腳步，但我並不擔心。中國自十五年前由低位起步，我相信它度過了嬰兒時期，現在仍是少年，未來至少還有十年增長，直至它追上西方國家，長大成人為止。
不論發生任何事，中國的經濟增長是毋庸置疑的，只是那些理應能受惠於此高速增長的上市公司，我未能完全投下信心一票。有些中資股表現會很好，惟太多 H股的運作或多或少受政治因素影響，並非單純在商言商。原本可能出於好意，但他們必須平衡用家、顧客、股東及員工的利益，否則將是一場災難。
中移動是名副其實的中資股龍頭，過去十年，其盈利竟上升了二十八倍！當然，我們不能冀望這速度能永遠保持，但也看不到任何原因會令它慢下來。當一間公司像中移動般擁有龐大的市場佔有率，無可避免會增長放緩。它未來的增長動力，來自現有客戶的使用量及收費增加，多於新客戶。


國策飄忽不定
惟中移動的管治，受制於內地的電訊監管機構及競爭對手，對公司而言並不健康。例如去年電訊業重組，中央發放更優質的 3G制式牌照予其對手，大眾推斷政府是希望藉此加深業內競爭，但這樣只會令人質疑監管機構未來的管治方向，亦損害了中移動的利益。中移動是一隻好股票，然而由於未來可能還有更多不利於它的政策出現，所以我們只會少量持有。
同樣的情況亦出現在石油業，管治者希望減低高油價對消費者的影響，故專橫地要求煉油業者承擔大部分的成本。政府希望保護消費者，惟對煉油公司的補貼卻無固定準則，不少公司，特別是中石化（ 386），因這項模糊不清的政策受到傷害。究竟政府是否應該要求股東出錢保護消費者，仍然值得商榷，但無論如何，有責任向小股東清楚解釋政策。
發電業也是一樣，燃料的成本大幅增加，電費卻仍然被壓制在低位，令股東不斷蒙受損失。我們不能否認某些人能受惠於這些政策，但肯定不是公司股東。在 H股中，類似例子多不勝數，公司管理層往往要一人分飾兩角，甚至更多。
銀行及金融業的利益衝突相對較少，惟同樣有互相勾結的情況，而且我們經常看到各間銀行的主席及行政總裁互換。除非有多一些遠離政府及政治影響的大型民企在港上市，否則，投資中資股永遠存有危機感。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-7-12 13:13 編輯 ]

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2009 07 09
港 股 領 先 中 美

香港股市不再下下跟隨市場老大哥的走勢，最近甚至倒過來帶領已迷失方向的美國道瓊斯指數，令人耳目一新。不單如此，港股還把中國股市從發展過急的漩渦中拉出，更是全球最快意識到股市不是一面倒向下的市場，率先重整旗鼓。

跌市永遠是有限的，因為世界上沒有一個市場會無限地收縮，亦沒有股票或指數可以跌超過百分之百。相反升市則可無窮無盡，在過去三十年，牛市的升幅往往超過一倍：在八九至九四年，股市由二千點升至一萬二千點，升幅逾五倍；在○三年至○七年，表現亦不遑多讓，恒指由八千點攀升至三萬二千點。
推薦博客:投資教室


衰退兩年內完結
普遍人都認為負面經濟因素仍要持續一段時間，惟買家如果等太久才入貨，有可能錯過了低位，所以在跌市時應開始吸納股份。一個有經驗的長線投資者，不會等到股市跌至最低位才買貨，他亦不會嘗試在牛市最高峰沽貨。相反，只要他們覺得股價吸引便會入市，當發現其他股票有更佳前景時，便會沽貨換馬。
如果投資者能預見某公司可在兩年內增長逾五成，那還等什麼？今年三月，市場上便有很多類似股票；何況每年有兩成增長的投資，表現已相當不俗，一心一意等股市見底才買，博中的機會其實不高。
那些強調經濟衰退未完，認為股市未見底，買貨是愚不可及的經濟學家，我常與他們爭辯。儘管現時衰退未完，但有誰知道何時才見底？而且各國情況不盡相同。我有信心衰退可在兩年內完結，之後全球經濟將更勝現在，所以在低位買了貨的投資者，都作出了明智決定。


目標回報五成
當龐大的壓力把股市推到不合理的水平時，五成的增長目標，由可望而不可及，變成了合理回報，這樣的機會就算不是後無來者，也肯定是人生難得。惟當大市已經升了五成，儘管有潛質的股票仍然存在，但相對機會已較少。
如果大家留意一些主流股票的股價變動，例如幾隻中資巨企，包括中移動、工行及中石油，在三月一日的股價分別為六十五元、三元及五元，它們的價格波幅一向被認為較為遲緩，惟現在也升至七十六元、五元三角及八元五角。雖然中移動的升幅仍稍微低於五成的目標，但未來尚有十八個月時間，而我預期它的股價在這期間將會升逾一百元。當然，工行及中石油的股價亦會繼續維持在高位，否則我的理論便不成立。
不過，若我堅持要買入兩年內有五成回報的股票，刻下已難以落注。我預期中移動在一○年的盈利能達一千四百億元，即每股盈利七元，預測市盈率十五倍，合理股價約一百○五元。現時七十六元的股價是合理水平，惟不是非買不可，工行及中石油的情況亦然。
待我看罷各大公司八月公布的中期業績，我的理據可能會有所改變。但無論如何，三月股市中的平貨，到七月價格升了一半後，吸引力驟降。現階段，我們可以做的除了重新估量經濟學家的論點外，便是耐心等待。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-7-12 13:12 編輯 ]

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2009 07 30 愛 與 痛 的 中 資 巨 企 問：你近期的文章，經常批評中央操控中移動、中資銀行及中石油。這樣我們還可以投資中資巨企嗎？ 答：中國正以極大的步伐，走向有效率的經濟社會，潛在的盈利及增長非常龐大，但相比其他成功的資本主義體系，它仍然有很大的進步空間。中國以往一直走社會主義，以國家利益為大前提去控制工業，並擁有逾半股權，它不能僅從公司角度出發，同時亦要代表公眾。 既然如此，哪應否買中資股呢？這要視乎股價而定。最近，中移動令我的心情相當複雜，以它現時擁有的龐大市場佔有率來說，未來肯定難以保持強勢增長，但我相信它能提供穩定回報。中資銀行股依然便宜，惟不及以往吸引，中央往往憑着操控銀行直接影響經濟，以利率作管治手段亦不算少，這和英美的中央銀行沒有什麼差別。至於中石油，因直接影響群眾的生活成本及福利，留下大問題給中央，究竟應該面向群眾，還是股東呢？ 問：滙豐的管理層表現欠佳，你為什麼仍覺得它是好股票呢？ 答：去年底，滙豐的總資產約二萬五千億美元，我預期其盈利可達一千五百億港元，即總資產的百分之零點八。根據過往紀錄，這是一個偏低數字；長遠而言，很多銀行的稅前盈利，都能達總資產的百分之二。公眾批評滙豐管理層已成為潮流，但你不能因此便小覷其潛力。我認同滙豐的管理層確有錯失，惟我們不能冀望管理滙豐的是超人，實際上他們只不過是認真勤奮的普通人。 我更關注的，是滙豐的經常溢利，多於資本上的賬面變動，畢竟這些變化不應撥入損益表，同時只是一次性，下一年應不復見。我相信滙豐在今年或明年可賺一千五百億港元，即每股八元，甚至更多，這可能和其他分析員的意見不一樣，但那又如何？ 問：我發現中鋁的盈利下跌，而且鋁價非常波動，請問為何？ 答：在金融海嘯下，產品需求疲弱，影響到鋁價。而中鋁仍有存貨，但毛利應該不變，故其純利跌得快，也回復得快。而且，鋁有廣泛的工業用途，由建築到家居產品均有，大量需求有利中鋁這個市場領導者。 問：我以每股約一毫七仙五買入了二百萬股星獅（ 535），請問何時可賣出？ 答：我相信星獅每股資產淨值約為兩毫五仙，所以不用急着賣出。中國樓價不斷上升，儘管當中有炒作成分，但星獅的母公司是新加坡藍籌，我對其管理層有信心。 問：請問你對勤+緣（ 2366）有何看法？ 答：它不是我杯茶，其主要業務為電視廣告，但看不到它有任何專利。這是一間小公司，以股價一元七角計算，市值僅十二億元，○七年賺一億四千萬元，去年盈利居然可以升到二億一千萬元！它較為適合一些與它關係良好的投資者。

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再談匯控-----2009-08-05
這會不會是今次升市的高位呢？當匯控（5）從沉睡中甦醒，並股價比其他股份還要升得高時，就會以為有些事情不太對頭了。

也許這種現象有點諷刺，但當相對落後的股份成為熱捧對象時，就代表一些激進的行為正在進行。就像看淡者突然轉為看好時，你就知道市場快要出問題了。

儘管如此，我早前讀了一篇由《南華早報》的賀蘭（Tom Holland）撰寫的文章，用來批評葛霖（Steven Green）對於匯控未來採取的正面行動。他在文中引用了一首歌，歌詞是這樣的：「強調正面，消除負面，不要含含糊糊。」回想起來，這已經是60年前的歌曲了。

不過，我不是那種固執的看好派，而作為一個投資者我也不會在目前買入匯控，但我可能是錯的，因為匯控仍是本質上便宜之選。不過，我還未看到在未來3個月內，會有任何的外在因素鼓勵人們買入匯控。我正等待股價從3月攀升至今的調整。然而，我得承認我常常會因過早下定論而出錯，因此按匯控的表現來看，將目標價放在90至100元會比較合理。

不過長綫而言，我只看到正面消息，因為各個地區都在最近的半年內錄得了非尋常的虧損。歐洲業務帶來了30億美元盈利，去年上半年則為52億美元，下半年更是57億美元。撥備可能會被增加，儘管匯控主席解釋了匯控將增加以房產為抵押的貸款，而這樣的舉動，令我覺得匯控還不至於太過魯莽。它從來就不魯莽。另外一個人們常犯的錯誤，是在升市中變得過度樂觀。我不認為撥備不會增加，因為目前英國的商用房產市場仍然疲弱，但我也不認為撥備金額會超越現時的水平。從低位出發，歐洲地區的盈利絕對會重上50億美元，並且繼續增長。依我看來，低谷已在這半年出現。

香港區的表現仍比去年同期差，但比08年下半年好，正如恆生銀行（11）新任行政總裁梁高美懿預測般，09年下半年的表現只會更好。我預期香港區下半年的獲利水平會穩定在25億至30億美元之間。

在內地上市的事有所提及，這對匯控來說是一大利好因素，但不會增加其盈利，而盈利才是我衡量一隻股票優良與否的標準。儘管如此，如果真的能在內地上市的話，人們對此股的興趣會大大提高，而我對此股的首個百元目標或將很快達到。內地會是提升匯控潛力，包括其股價和盈利，的一大因素。

其他亞太地區的表現在低位徘徊，而馬來西亞、新加坡和泰國的經濟應該會在這低位開始改善，而中東和拉丁美洲地區的貢獻則不是很明顯。

不過，美國的潛在獲利能力的回復，才是最能對整體盈利作出最大貢獻的動力。在最近的半年，美國地區錄得了37億美元的損失，去年上半年損失為29億美元，下半年是126億美元。緊接著07年的驚人成績，次按風暴的到來讓匯控作出了660億美元的撥備，而照常理來講，除非出現重大危機，否則這情況不可能惡化；同樣的邏輯適用於歐洲地區。

美國房產市場確實在恢復，雖然未必是非常明顯，但當你細看美國個別樓價時，我相信或許除了賀蘭以外，沒有人會認為樓價貴。即使樓價要跌的話，幅度應該不會太大，至少不會如過去兩年般。

我對未來6個月的預測是，未除稅盈利為介乎80億美元至100億美元，前提是09年未除稅總盈利為140億美元左右，相當於110億美元（1,500億元）左右的除稅盈利，而目前匯控的市值，以股價83元計算，為僅僅低於14,000億元，相當於低於10倍的市盈率。

這聽起來頗正面，而如果賀蘭的負面預測是負面的話，我樂意將之消除，絕不會含含糊糊。我相信我已為了各種處境做好準備，並預留了估計錯誤的空間。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-8-9 12:41 編輯 ]

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汽車股前進------2009-08-06

內地經濟如此強勁，本港股市又怎麼可能會走下坡呢？上星期，當汽車銷售數字公佈時，人們清楚見識到內地本土經濟的強大。目前，內地每年汽車銷售額達到120億並不鮮見，而將這數字和美國每年少於100億的成交額相比，就能清晰地了解到內地人口為美國四倍的具大潛力。

這的確讓我震驚，但我之前未有機會跟各位探討這個話題。我相信，這現象的其中一個原因是內地沒有活躍的二手汽車市場，要知道大部分買家都希望買到新車，而在美國和香港，不少人都是將目標放在二手汽車上。儘管如此，我卻沒有想到如此高的銷售量會很快實現，我以為這還需要多5年，甚至更長。

所有人，至少包括大部分經濟學家，不論受過訓練與否，都認為內地的經濟全靠其出口，但事實是否如此呢？我記得美國在過去至少50年都錄得貿易逆差，但美元卻一直佔著指標性地位。如果不計算飛機銷售和少量的軍火生産的話，美國實際上沒有什麼出口可言，也有人把美國在外國的投資也計算在內，包括埃克森石油、麥當勞、肯德基家鄉雞、可口可樂和P&G，有時這些企業會把海外收益匯回國內。

內地有著龐大的海外收益來支付其入口，不過其對低技術出口的依賴並不健康，因為在與其他低成本生産國的紡織和鞋製品的出口爭奪戰中，往往採取的是減價促銷的方法。這並不是良好現象，而如果內地能提升其生産技術的話則會較佳。

我不是想為內地汽車生産商賣廣告，它們的價格在今年已升了不少，雖然其市值還算合理。駿威汽車（203）在90年代上市，股價已從1.3元升至4元，08年市值為300億元，盈利24億元，它是代理商而非生產商。吉利汽車（175）主要生産汽車零件，估價從15仙升到 1.85元，市值140億元，08年利潤為10億元，但我要再仔細看看這當中的成份。東風（489）是一家跟駿威類似的公司，但同時有著A股和H股，股價從1.3元升至8.2元，市值720億元，08年利潤為46億元。買入這些股份或會大有斬獲，但在中期業績公佈前存在風險。

比亞迪（1211）也值得我們留意，這個電池生産商正在研發一種電池車，令巴菲特也垂青，其市值超過1,000億元，但08年利潤只有12億元，讓股價看來貴了點。但我相信巴菲特看中的是此公司的綠色概念，還有潛在的獲利能力，不過他可是在低位買入的，而現在比亞迪股價已從其52周低位7.3元升至現在的46元。

這是個值得研究的行業，因為它們可能會為你帶來更多顯著的獲利機會，但也存在一定程度的風險。不過汽車業也不是唯一的選擇，還有不少行業都有不俗的潛力。

幾星期前，我對內地網絡供應商騰訊（700）感到相當驚奇，其股價從35元暴升至108元，增加了2,000億資本，比雅虎還要高，市值達170億港元。但騰訊去年的利潤只有30億元，雖然還在增長，但其市盈率令我不會考慮買入此股。阿里巴巴（1688）的股價為 17.8元，市值900億元，08年利潤32億元，但這家公司似乎也無法再進一步了。我也有留意A8音樂（800），那是另一個內地網絡供應商，市值為 20億元，但去年利潤只有1億元。不過，這些網絡公司始終不是我的心頭好，因為潮流在轉，而且競爭是越來越激烈。

然而，這是個能賺大錢的領域，雖然我並沒打算在行情高漲時入市。儘管如此，我卻對駿威頗有興趣，因為其利潤在過去3年都很穩定，維持在超過20億元的水平，因此明天我會為鑽石組合買入10,000股駿威，期望09年利潤會高於08年的24億元，或是每股31仙。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-8-9 12:40 編輯 ]

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大殺傷力武器 8月10日 「買家當心」 幾個月前，我在這個專欄裡說到，我認為海外投資銀行會用盡每分每秒推銷那些有毒金融產品，對象更是本港和內地市民，因為他們不留神，和願意承擔風險的風格，很容易就會催使他們將血汗錢都投放在自己全然不熟悉的產品裡。 這真的會發生。尤其是在市場開始恢復後，就像現在一般。我也警告過這可能是一場長久且嚴重的股市下瀉的開始，並會令那些有著高風險胃口的投資者，不論是散戶還是公司，承受大量損失。也許第二次亞洲危機會在2012年隨之而來。 在剛剛的股市風暴裡，香港和內地股市在12個月內下跌了70%。有不少證據都指出，人們不少的財富，都在認股證、衍生工具、利率掉期、外匯、AAA級「垃圾」債券和其他工具上大受損失，而這些難明又風險高的產品都是由海外投資銀行，通過零售商和經紀行向外推銷的。 但在地球的這邊，人們好像不怎麼記得這件事，而且這裡還有足夠的資金流動性，不知自己在幹甚麼的投資者更是不在話下。亞洲是幸運的，因為投機風氣不及西方盛行，因此比起西方，損失佔資產淨值的比例較低。 海外投資銀行正認真地進行著摧毀香港和內地的計劃。根據一位進取的市場追隨者的形容，最近的那個產品叫作：牛熊證。 就算沒有上百，也有不少這類的認股證已被發行，金額數以十億，也相當於投資者猜測某個股票是升（牛）是跌（熊）的賭注。 可是，這不是那種普通的認股證。普通認股證允許持有者持有合約，直到限期屆滿（通常是8-12個月），如果在限期內放棄合約的話，就要向海外投資銀行支付一些溢價，除此以外就沒有任何限制了。這樣一來，如果股票價格在合約終止時比買入合約時高的話，投資者就贏錢，相反則輸錢。是的，這涉及風險，但至少這當中的道理簡單易明。 但是牛熊證卻包含一個條例，這條例說明如果股價升穿或跌破某個預定價格（買入價加減某個價格）的話，合約會自動終止，投資者拿回一部分資金，不管未來該股是升是跌。這個預定價格的觸及，可能只需要一天，甚至幾秒鐘就能達成，合約也隨之終結，股價未來走勢再無關係。海外投資銀行就是這樣，在頻繁的發行和終止合約中，賺取暴利。 故事的波動性，尤其是某些股份的單日波幅，幾乎保證了有相當數量的合約會在限期完結前被強制終止，為此投資者損失慘重，海外投資銀行則是賺得過癮。 因此，我有一位在122元持有港交所（388）長倉的朋友，即使如今在港交所145元時，仍然要虧錢，就是因為即使他這樣一個相對地內行的人士，也無法全然明白合約中的條款和術語。理論上他的資金應能翻三倍，但實際上他卻虧了大部分錢。你能想像有多少無知的投資者嗎？他們幾乎對金融市場毫無概念，更不用說甚麼高風險金融產品了。 這只是開始，接著會有越來越多同類產品出台，全部的目的都是讓投資者輸，讓銀行贏。現在海外投資銀行就像在香港進行一場暴動，沒有人質疑它們在幹甚麼，怎樣幹，也沒有人關心他們所面對難以理解的金融產品。 海外投資銀行由瑞士、歐洲和美國人壟斷。英國人暫時不在其中，但始終會陰魂不散地回來。海外投資銀行控制著現金市場、期貨市場和認股證市場，依我看，這已足夠證明它們在根據自己意願操縱股價。 不少這類銀行（至少是它們的母公司）都在截至6月的季度報告中公佈了大量的交易利潤，這還算是奇怪嗎？這種盈利只能算是不尋常的利潤，在利潤素質上並沒有提升。這些利潤來自房產交易、外匯、股票、債券、油、商品和賣給各地散戶和公司「有輸無贏」的產品。 香港自稱為金融中心，實際上當之有愧。無論是港交所或是證監會，對於這類產品的銷售都束手無策，實在是香港的恥辱。更加羞恥和愚笨的，是那些包括知名上市公司及其主要股東在內的，自願參與這場讓伊朗和北韓都汗顏的大型破壞投資者。 看在老天爺份上，拜託不要涉足高風險產品這潭渾水裡，計算上而言你是毫無勝算的 。這些銀行支付著數十億計的花紅給其員工，包括狡猾的MBA們和統計學家，他們不斷工作，就是為了設計這類產品。他們只有一個目標，就是迷惑和欺騙平凡市民，並通過一大堆數字來包裝產品，這些包裝即使讓過去50個諾貝爾數學家聯手參透，也只能舉手投降。 香港股市的水平跟10年前一樣，美國股市水平跟12年前一樣。我們又何必要做天才或是去投機呢？現在的股價又不是非常貴。實際上有不少時候，股價都是低得可以。嘗試直接投資進市場裡，不要通過銀行之手。它們只會索求無度。

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再谈工行 9月11日
到大街上走走，就會對新晉內地銀行，無論是建設銀行（939）、交通銀行（3328）甚至是招商銀行（3968）的數量感到驚奇，因為在中國銀行（3988）首次發股前，就已經有不少分行在香港建立了，就如我當時所言，在中環實在有太多中行分行了。
確實有為數不少的工行分行，不過還不算很普遍，大部分都是來自香港區附屬的工銀亞洲（349），因此正如昨天的傳言一樣，也許該行可以考慮吸納永亨銀行（302），增添自然增長以外的動力。不過到目前為止，工銀亞洲還沒有買入少數股東的股份，這讓我感到有點奇怪。
究竟這個預期的舉動，會在本月對本港市場的銀行業務起激發作用，還是只是便宜股票的重組呢？
不過最近內銀股又重現升勢，工行就升了13仙至5.91元。其他內銀股也不甘示弱，中行上升10仙至4.25元，建行則升7仙至6.29元。
目前工行的市值為20,000億元左右，而工銀亞洲和永亨的市值都為210億元左右，也就是前者的1%左右，這對工行來說真不算什麼，哪怕它要多付20%才能鎖定這次收購。這樣分析的話這宗收購是相當可行的。
內銀股被低估，是這個專欄已宣揚了一段時間的訊息，也希望所有讀者都能從這個建議中受惠。儘管如此，人們可能會問這情況到底能持續多久，又持有者應否趁機沽貨獲利。這當然是個愚蠢的看法，因為好股不妨長綫持有，除非股價瘋狂上升，這可是個十年才能一遇的機會，而我們已剛剛錯過了這個機會。
儘管如此，不少人還是想從投資組合裡獲利的，而如果你夠技術，在加上一點運氣的話，也許你能通過買賣獲得些微利潤，
不過我覺得哪怕是20%的回報都不算高，因為這種股票的上升潛力絕對有幾百個百分點。而比方說，如果你在6元水平賣掉了工行的話，那麼你預期會在什麼水平可以買回。
我記得在兩年前說過，4元是工行的「抵買價」，而隨著其利潤的快速增長，我也相應調高我的目標價，而隨著工行在06年中首次發股後的利潤上升，我認為6元並不特別昂貴。股價再升50%也不會是很遙遠的事。
就我們所見並對其利潤進行保守估計，
基於2009年的賬目，工行的市盈率也只是15倍，這還未算進必然會增加的2010年利潤。不光如此，摩根士丹利和摩根大通的分析員也相繼將工行的目標價分別提高至6.03元和7.40元。我不清楚這背後的含義，不過肯定代表他們已從看淡轉為看漲了。
對於香港市場能否繼續上升，我頗有保留，我也預計會有頗大的調整，但對於美國市場我就沒有這樣的疑惑了，而雖然內地上海市場仍然有很多不足之處，但也應該會跟隨大氣候。
不過我認為美國，作為更成熟的市場，已正走往11,000點的路上，而根據歷史美國市場是更具影響力的指標。結論就是我跟大家一樣那麼迷惘。
短期而言，我不認為賣掉工行能帶來多少利潤，但如果其股價為5.5元的話，就是個很值得買入的選擇，而這水平不過比現價低10%而已。另外，我們也不能說7.4元很高，尤其是看在市盈率的份上，我也認為這水平在明年3月之前就能達到，當然這還要看摩根大通有什麼說法。

這是一項優質的長綫重點投資，作為中綫投資也不錯
，至於短綫，我就沒有什麼看法了。

[ 本帖最後由 羊仔 於 2009-9-21 09:23 編輯 ]

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候低買中石化 9月24日 經濟學家有很多派別，他們的意見從來不一，有些認為刻下只是熊市的反彈，但另一派卻表示衰退快將完結。 上週，伯南克指衰退「很可能已經完結」，儘管他以往對美國經濟的預測並非全中，惟股神畢菲特亦同樣說美國經濟已經見底。這番言論，和他三月發表的意見有很大分別，當時他預期底部未必這麼快出現，但仍會繼續買股票，並強調有智慧的投資者亦應如此。 這兩位有識之士的意見和我相近，所以我尊重他們多於那一大群頑固的淡友。我並非唯一一個曾經批評畢菲特的人，但無可否認他的投資決定對多於錯，故儘管偶有懷疑，他仍然是全球最佳的投資者，同時也是最有耐性的。 我認為美國股市走勢肯定往上，這未必完全倚賴美國經濟，因為市場反映未來的轉變。七千點的道瓊斯工業指數已成歷史，在我有生之年，道指也不會再跌至這水平，而一萬一千點將是下一個障礙！美國股市雖然反覆波動，但最終的方向一定是向上。 美元跌極有限 隨着中國經濟起動，香港股市已快過美股翻身。不過，恒生指數自三月的恐慌期至今，已升逾一倍，現時應該出現整合，讓市場穩定下來後，再展現下一次升浪。 中國及美國股市不能各走各路，皆因兩國在經濟上的關係千絲萬縷，美國需要人工低廉的國家替其供應平價貨。雖然這並非只有中國做到，不少東南亞國家，甚至是中南美洲國家也可以，只有工資高昂的美國不能。而中國走向經濟獨立及自給自足的道路，惟刻下仍要依賴出口，這正正切合了美國的入口需要。 不過，美國不能永無止境向中國買平貨，儘管它經常靠發債代替現金，令中國大部分資產都是美元，特別是美國國庫債券。美元始終需要貶值，事實上，近來美元匯價相對兌其他強勢貨幣已開始下跌，但由於它是世界上最流通的貨幣，故不會下跌太多，而中國為了保護自己的美元儲備，亦會出手干預美元匯價。 市盈率的迷思 上週我們未能以上限六元八角買入中石化（ 386），我會將這柯打延長一星期；而我們成功以每股一百五十六元，多買一千股宏利，令組合總共持有五千股宏利。 有位讀者問我，為什麼違背了自己的原則，買入市盈率逾七十倍的宏利。我的答案是看你如何界定盈利，並在何時買入。我傾向使用經常性盈利計算，所以撇除了資本收益及撥備，因為這些賬目並不常見。 我不相信宏利再有類似去年的巨額撥備，這些撥備壓低其股價，惟只屬暫時調整，因為公司並沒有把這些資產變賣，所以極有可能在明年的賬目出現部分回撥。以股價一百六十元計算，宏利市值約二千六百億元，○七年的正常營運純利約三百一十億元，我預期它明年也能賺到這水平。這樣一來，預測市盈率便回落至八點五倍。

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無可否認匯控（5）值得買入，但這不代表現在匯控很便宜，足以令你今天買入明天就賺錢。如果有人問我，85元的匯控是否便宜，我也不能馬上給出一個肯定的回答。回答這個問題之前首先要知道，何謂「便宜」？ 「便宜」不是絕對的。資產淨值可以是衡量平貴的其中一個準則，但這較適用於正在清盤又或者可能會被收購的公司；對於一間仍在運作的公司，這個方法則不太適合，用的應該是市盈率－－尤其是預測市盈率。講明「預測」，每個分析員的結論都不相同。我接受12至15倍之間的市盈率，但我很堅持盈利一定要有長遠增長前景。如果我能看見未來10年的增長潛力，那麼我會比較安心。 「應否買入」這個問題，也適用於其他香港上市公司，例如長實（1）、新地（16）和東亞銀行（23）。這些公司在未來十年都會增長；也包括其他內地股──如工行（1398）和中移動（941）。 這些公司的股息都跑贏存款利率，而保留盈餘則會變成公司的資本，這也能增加將來的盈利。你一定要記住，投資的目的是要賺取收入，而不是把股市視為賭場來賺快錢，所以買股票就要買一些盈利會隨著時間而增長的公司。我可以肯定，匯控在2019年的經常性盈利一定會超過2009年；但我卻很懷疑，現時的存款利率能夠長期維持不變；如果在五年內銀行利率超過六厘，我也不會覺得驚奇；而股息率卻很有可能會從現時的低水平回升。 我對中移動有些疑問。現在的經營環境已經出現了無數轉變，所以盈利的可預測性不高。不過這間公司的表現應該會很好，因為現時中移動對資本開支的要求不高，能夠從保留盈利餘中儲下大量資本，這些資本將會用作公司未來業務的擴張。中電（2）也令我心生疑問，因為新的利潤管制令中電2009年的盈利大減；不過即使經過2009年的重重一擊，之後的盈利也會回升。 人們可能會質疑工行的盈利。如果每年都直線上升，我反而會覺得出奇，我認為增長之中一定會出現一些波折。現時工行報5.75元，市值是19,200億元，資產淨值則是7,000億，每年保留盈餘500億。我有信心工行在2019年的盈利會升至3,000億元（即每股90仙），那麼12元的股價也是很合理，因為市盈率只有13倍。這代表著每年增值7%，而股息則是每年5厘，加起來總回報每年12%，夫復何求？ 新地的股息率是2.3%，相比存款利率這是很不錯的回報，但長遠而言還是不甚理想。把物業重估盈餘計算在內，2008/09年的盈利是125億元，以現價108.5元計算，市值是2,800億，市盈率是22.5倍，盈利率則是4.5%。正常來說，這是個甚高的估值，但去年是不尋常的一年。新地的資產淨值是2,250億，平均每股85元。我認為2018/19年度的盈利可能會比08/09年度的250億出現倍增。這不是一隻便宜的股票，但也不代表它不值得買入。這更不代表，兩個月之後的股價會比現在低（或高）。 好股票不一定便宜，但就算是異常便宜如大酒店（45）般，也不一定會帶來即時的進帳。如果公司的管理層不是賊，即使此股不會即時上升，長遠而言卻會有不錯的升幅。 好股不多也不常有。買入好股票，你可以安寢無憂；買入便宜股票，卻可能令你夜夜失眠。

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黃燈亮起

東尼日誌 東尼 5月11日

 

幸好我於上星期五入市，為鑽石組合買入20,000股建業地產 (832)，每股1.75元；還有10,000股建設銀行(939)，每股6.18元；否則等到星期一時，可能已經蘇州過後無艇搭。

市場的大幅波動乃由於紐約交易所星期四的一個離奇沽盤，還未得到解釋。這令美股道指曾下挫逾1,000點，但之後迅速恢復。似乎是由一個太大的沽盤造成，數字可能是數以百億計而非數億，或許涉及Proctor and Gamble、又或是Accenture及一些較小型公司的電腦程式交易，觸發了一連串的止蝕盤。

 

對於現時的股市交易，我總覺得有點並不贊同，因為越來越像賭場一般，遮蓋了股票投資的原來意義，大家都只在想著從資本增值賺快錢。我並不反對追求資本增值，但似乎整個行業都是這樣做，而很多參與者都以此為主要目的。政府亦因而調整交易徵費的架構，現在可以由此大賺一筆。

我很懷念昔日買股作為長線投資的日子，並非期望一買即升。我很懷念昔日投資者會先考慮公司基礎因素才去買入的日子。不過，我又為何應該期望所有投資者都如此呢？因為這會令我們更難從股市賺錢。

 

不過，道指從5月3日的11,150點跌至5月7日的10,380 點，一星期內下跌了7.5%，令牛氣沖天的美股歇一歇。人們預期市場信心會受到衝擊，而這是反省的時機，但我的看法其實朝向另一方向。

 

前些日子我已不斷提出警告，勸喻投資者不要隨便跟入，但上星期當恒指跌穿20,000點時，我的說法改變了。不幸大市出現反彈，而現時我已失去了積極情緒；但假如恒指再次跌穿20,000點的話，這種情緒將會回來，因我的中短線目標亦非特別高。

 

雖然希臘局勢某程度上是紐約跌市的原因，但對亞洲來說，我認為除了部份歐洲市場外，對股市長遠影響不大，不過對貨幣市場則明顯有些影響。這對歐元亦如是，它作為貨幣基本上並不穩定，因為它鼓吹揮霍。倘若你的鄰居享受成果時，這不是太過刺激的事，因為你的政府要節衣縮食，你就被剝削。因此，你的投票選民也最好參與後果堪虞的盛宴，就像希臘和其他歐豬國家一樣。

 

但這與中國和東亞無關，他們與歐洲小國的交易有限。雖則法國、德國和英國現沒牽涉在內，但未來不一定能倖免於難，或有銀行牽涉其中，但不致牽連太大。那只是正常的銀行風險。論到嚴格的預算措施，強大的美元並非完全無辜。

 

不過這不是綠燈，前路總有障礙，尤其是進展過快時，但這些停頓如不是持續的話，對長線投資者卻是健康的，我相信我們大多讀者均屬此類，國內樓市確需冷卻。

 

匯控(5)今天決定公佈2010年首季業績，獲得股東歡迎，股價升了 5%，不過如果這是出於良好公關的話，那麼第三季業績沒有什麼驚喜時怎樣？除非該行有一季令人失望，仍決定發表簡略回顧。我真的希望該行應趕上世界，無論如何也發佈季度業績。畢竟這樣沒有損失，只有得益。

其中一項公佈是三份一股東均有香港地址，這跟我的預期吻合。我亦認為當中大多是市民，多年一直未沽出一股。這是常被忽視的一群股東，而匯控管理層似乎較偏袒短線很多的機構投資者，主席更是著重他們，因為其持股龐大。如果銀行關注私人股東，另一件應做的是將每手400股減為100股，此舉可讓不太富有的投資者也買到該行的股份。

[ 本帖最後由 siuming 於 2010-5-24 12:36 編輯 ]

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中行和鐵路

東尼日誌 東尼 5月12日

 

內地銀行最近紛紛宣稱需要更多資金，當中中國銀行(3988)更是希望能集得400億元。現在內地銀行發展勢頭強勁，需要充足的資金支持，人們對這些銀行也越來越有興趣，我想我也會增持中行。

 

但這是不是這些銀行用以掩蓋浪費行為的對策？中行花在不同投資上的錢也不少，最近則投資在一家主要業務為將煤炭從陝西運至山東的鐵路公司。對於愛好煤炭發電機的人來講，這也許是個不錯的投資，但如果由一所銀行經營的話，獲利能力或會有所下降。中行的持股有75億元人民幣，佔股權的14.5%，而整家鐵路公司的資金則為500億元人民幣。除此以外，中行還投資了60億元人民幣在另一家京滬高速鐵路公司，佔該公司1500億元人民幣股權的4%。

 

如果這是一項值得的投資，那麼這些鐵路公司應該直接向公眾集資，讓投資者決定要不要進行投資。現在的情況就像中行為其股東作出了投資決定，如果我有能力自己作主的話，又何須中行為我操心呢？

 

如果目前的投資，是為了在那些鐵路公司上市之後獲取豐厚利潤的話，那麼中行的做法就合乎其角色了。其實這也是高盛和摩根士丹利所做的事，不過它們已經變成了專業投機者，而不是銀行了。相信中行是不會這樣貶低自己的。

有著三份之二中行股權的中央政府，其實還有其他海外投資基金，可以用以抗衡高盛之流的投資銀行，因此當中央想作出投資的時候，為何不選用這些海外基金，而要利用中行？一旦中行習慣了這種任務，就會導致自己的業務性質含糊。而這種現象，已成為美國在監管銀行作出劣質貸款裡的一個政策要點。

 

儘管如此，當時中央推出的刺激經濟措施裡的其中一個受惠者，就是這些鐵路公司，因此投資在它們身上，應該也算合理。如今刺激經濟措施已經漸漸縮減了，那些鐵路工程也漸漸分給了有意承擔者。

 

我不敢說我會不會投資在京滬高速上，但至少我想當一回乘客。不過，如果說要乘坐從陝西開到山東的運煤火車就免了，我也無意投資在這家鐵路公司上。

 

實際上，中國中鐵(390)的股價從去年8月的7.85元掉至5元，值得我們留意一下。這公司在設計和鋪設鐵路方面表現不俗，現市值為1,050億元，09年利潤為80億元。2010年的首季利潤水平也差不多，獲利20億元，不過作為合約公司的它，收入應該說是不太規律的。不過，雖然建造鐵路花費不少，但成功鋪設以後就是它收成之時。此股前景不錯，以現價來講是一項合理的投資，但我未必會視之為長綫投資。

 

中鐵建(1186)跟中國中鐵的目標差不多，不過股價為9.25元的它，市值為1,150億元，09年利潤75億元。其業務和發展目標跟其競爭者相約。我看過二者的報告，發現它們沒什麼差異，連數據也挺相似。對中國中鐵的意見也適用於中鐵建，不過根據過往記錄來看，中國中鐵或會稍微好一點點。

[ 本帖最後由 siuming 於 2010-5-24 12:39 編輯 ]

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讀者答問 東尼日誌

東尼 5月12日

 

問
你對1161的看法如何？為甚麼在你的組合中沒有內需股？

答
奧思集團(1161)。我從未聽聞這家公司，而我不會建議任何人買入，除非與公司有聯繫。

另一方面，如有任何建議的話，我會樂於納入合適的內需股，公司的規模和價格亦要考慮。

問
東尼你好。請問你是如何看待A股和H股之間的折扣和溢價的呢？跟其他分析員不同，你沒有將分析重心放在現時的內地政策上，這背後有什麼原因嗎？

答
我只留意在香港上市的內地股。我們不能通過這兩種股份類別來套利，所以我只留意H股的優點，A股的表現如何，對我評價H股來講是沒有什麼影響的。

個人而言，對於能阻止大型泡沫發生的政策，我是抱歡迎態度的，但我不認為內地政府正企圖扼殺這個市場，因為這樣的話會導致更大的市場反彈，只會更難處理。因此，我認為讓市場降溫的手段就好比一隻狗的吠聲，而不是它的咬擊，希望這政策會順利。基本而言，市場需求還是非常強勢，樂觀情緒會繼續。

問
早在05和06年時，我就跟隨過你，以每股6元購入中人壽，又以每股3.75元購入中國遠洋。在07年時，我亦跟隨你分別以28元和12元將它們賣出。這當中的獲利相當不錯，不過後來中人壽曾升至50元，中國遠洋也升至過40元。我知道我們不應該太貪心，企圖在最高位賣出持股。不過，目前它們的股價分別為38元和11元。在08年的風暴之後，我一直在想，如果我們沒有將它們賣掉或是轉持其他股票的話，是不是會更好？我知道也許這沒有確鑿的答案，所以想聽聽你的意見。

答
先談中人壽。我認為38元實在太高了，不過6元也絕對是太便宜，所以合理價或在22元左右，市值6,000億元。不過，當我賣掉此股的時候，我的確是轉持了其他股票，但我忘了是什麼股票。我當時也沒有認清中國遠洋的價值，不過在賣掉之後我也沒有留住現錢，而是轉持了其他股票。如果你真的想重購的話，其實它們都曾跌至較低位。不過當時整個內地股市都非常不穩，而且很脆弱。

簡括而言，我相信留住好股會比較好，但如果轉持其他股票可以提升組合的價值的話，那麼這也許是個好的決定。

問
想不通992，669！曾經看過你的文章，現在可入嗎？仍是5倍股？謝謝。

答
聯想(992)。按6元計，市值600億元，預測截至2011年3月底止一年的盈利會遠高於20億元要很大膽，那需要取得中國大部份市場。要很有信心才能想像5年內能成為6倍股。目前我覺得現價是相當樂觀。

創科(669)。按8.8元計，市值140億元。2010年盈利10億元頗為可行，現時股價得到合理支持。但盈利要達20億元便有點艱難，因2009年盈利只有5億元。我怕要升6倍不大可能，但兩年內我可希冀此價會翻一番。

問
東尼你好
請問你對廣州廣船國際(317)、勝獅貨櫃(716)和新昌營造(404)有什麼看法？謝謝解答。

答
廣州廣船(317)。此公司在過去10年內起跌無常，市值僅為20億元的它，利潤如果能改善至3億至4億元的話，股價可望回升，而這個目標在未來3年內應該可以達到。這是個有趣的長綫投機股，因為即使跌的話也不會太離譜。

勝獅貨櫃(716)。這又是一個有待回升的股份。不過此公司在過去10年的利潤較低，市值則為35億元，因此相比之下我會比較看好廣州廣船。

新昌營造(404)。這是家老牌船運公司，不過最近業績平平。雖然其市值只有8億元，但我不會加以考慮。

問
東尼，請問你對盈富基金(2800)和恒生H股指數(2828)的看法如何？現在是購買的時候嗎？謝謝。

答
盈富基金(2800)。它的升跌完全跟恒指掛勾。恒生H股指數(2828)。它的情況應該不錯，因為它是由恒生銀行管理的，不過我不太清楚它到底是不是跟恒指掛勾，因為它也有由不少H股組成的組合。

問
我已經觀測了中國糧油(606)和隆城集團(1225)一段時間了，我發現在過去幾年它們的獲利都上升了不少。

不知道你對它們作為長綫投資有什麼看法？

答
中國糧油(606)。雖然它看上去沒什麼問題，但我個人來講不太感興趣，因為它開始那幾年的表現實在不太可取，而且之前南順集團讓我失望過，所以我認為煉製食油這個業務還是不太可靠。

隆城集團(1225)。基於它盈利倒退的記錄，我認為最好避開。

問
以下這些股份都是你在鑽石組合和《壹週刊》裡推薦的，包括交行(3328)、建行(939)、中行(3988)、瑞安(272)、建業地產(832)、宏利(945)、中石油(857)、中國鋁業(2600)和創科實業(669)。請問你認為在之後的10至20年內，哪一個會表現得最好？

答
我想最穩定的應該是盈富基金(2800)，我經常把它跟中國鋁業(2600)混淆。在未來10年，我想我會追捧房地產股，因此從低市值起家的瑞安會是不錯的選擇。內銀股也絕對會表現出眾，因此各銀行之間的差別應該不大。我對宏利也有信心，相信在未來20年裡會是表現得最好的一個。

[ 本帖最後由 siuming 於 2010-5-24 12:38 編輯 ]

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